基于期指主力持仓结构变化的交易策略研究

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1、一、股指期货主力机构的持仓介绍（和讯财经原创）　　中金所在每日交易结束后，会在其网站上公布当天的“每日结算会员成交持仓排名”表，主要信息包括当日成交量、持买单量、持卖单量排名各前20的期货公司名称，以及对应的成交量和持仓量的相关数据。在期指当月连续合约进行换月或下月连续合约持仓量较大时，中金所会同时公布两个合约排名前20的结算会员的成交持仓情况。（和讯财经原创）图1：TOP20的成交量和持仓占总成交量和总持仓的比例（和讯财经原创）（和讯财经原创）　　上图统计了TOP20的主力合约成交量和持仓量占主力合约总成交量和总持仓的比例(

2、不包括到期交割日)，两个比例基本在70%-80%的区间，可见TOP20的成交量和持仓对于整个股指期货市场而言，具有较大的影响。（和讯财经原创）　　股指期货市场成交量和持仓量的变化通常反映出主力机构对当前市场的看法以及对后市走势的预期。而不同阶段的做多主力或做空主力的资金往往就集中在排名靠前的结算会员中。具体体现就是不同主力机构在不同时点上的持仓结构变化。例如，当主力机构的持仓由净多单转为净空单时，可以理解为主力机构对后市预期看跌。反之则预示投资者对后市看涨。（和讯财经原创）　　市场常把股指期货的走势比喻成现货指数的影子价格，并

3、认为期指对现货指数影响力有限。然而，从持仓结构变化反映出的期指投资者对后市的预期是否会对期指走势产生影响，以及能否基于期指主力的持仓结构变化制定相应的交易策略，是投资者较为关注的问题。（和讯财经原创）　　二、期指成交持仓表的相关统计（和讯财经原创）　　关于中金所公布的前20排名表，值得注意的是，排名前20的公司是每天变化的，某个期货公司或许今日进入了前20排名，而明日又在排行榜之外。因此，如果只是笼统地根据不断变化的TOP20期货公司来统计，得到的总的持仓结构变化可能并不大。我们更关注的是跟踪某一个或多个交易频繁、对市场有一定

4、影响力的期货公司的持仓结构变化，并以此来构建交易策略。（和讯财经原创）　　我们统计了期指上市以来至2011-5-4日的每日成交持仓排名数据，该阶段期指成交量排名靠前的十大期货公司为：国泰君安期货、海通期货、华泰长城期货、广发期货、银河期货、鲁证期货、天琪期货、东证期货、南华期货、光大期货。（和讯财经原创）　　另外，由于某些期货公司在不同阶段，期指业务的发展程度不同。我们根据日均持仓量，即(持多单+持空单)/上榜次数进行排序，得到该阶段日均持仓量排名靠前的十大期货公司为：国泰君安期货、中证期货、华泰长城期货、海通期货、广发期货、

5、永安期货、招商期货、银河期货、光大期货、鲁证期货。按成交量和日均持仓量排名的前十大期货公司中，大部分的期货公司重叠。由于成交量倾向于反映交易活跃度，而日均持仓量倾向于反映投资者对后市的预期，因此，本文选取按日均持仓量排名的TOP10为主要分析对象。（和讯财经原创）图2：TOP20(不固定的20家)和TOP10(固定的10家)累计净空单对比（和讯财经原创）（和讯财经原创）　　上图显示了不固定的TOP20家期货公司和固定的TOP10家期货公司的累计净空单对比。中金所在主力合约移仓换月时会公布两个合约的排行榜，上图的统计包含了交易所

6、公布的两个合约的累计净空单情况。从图中可以看出，在期指交易的绝大部分时间，主力机构的持仓都维持净空单的状态。TOP10和TOP20的净空单走势基本一致，两者相关系数高达0.96，TOP10净空单的波动幅度大于TOP20。尽管TOP10中包含的公司数不及TOP20，但这10家固定的期货公司，由于日均持仓量排名居前，在期指市场持仓中，占有一定的主导作用。因此，选取这10家公司的持仓情况来考查主力机构的持仓结构变化，具有较强的代表性。（和讯财经原创）　　三、持仓结构变化和次日期指涨跌幅的关系（和讯财经原创）　　观察持仓结构变化的一个

7、简单逻辑是，主力机构净空单增加，说明对后市看跌；主力机构净多单增加，说明对后市看涨。为了从统计意义上把握这种逻辑的准确性，则需要验证主力机构的净空单显著变化时，对期指后市走势的影响。由于每日的净空单变化具体能影响到多长时间的后市走势难以判断，我们仅通过对当日净空单显著变化和下一交易日期指涨跌情况的比较，来统计上述逻辑成立的概率。（和讯财经原创）　　关于如何衡量主力机构的持仓结构变化，可以通过净空单的绝对数值来确定，但对于不同持仓规模的期货公司，这种做法会产生偏差。另一种较好的方法，则参照华泰联合证券在2010年9月的《期市投资

8、者情绪与市场走势关系研究》报告。该报告根据中金所每日公布的前20主力持仓数据，把持卖单量较上一交易日的增减总数记为deltaS，把持买单量较上一交易日的增减总数记为deltaL，持卖单量为IS，持买单量为IL，设n=(deltaS-deltaL)/((IS+IL)/2)，来表