被市场忽略的外资收购案例.doc

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1、2005年12月27日公司评级最优-2当前价格4.18目标价格6.00目标期限12个月市场数据总股本(百万股)447.87流通股本(百万股)179.07总市值(百万元)1800.42流通市值(百万元)719.8512个月最高/最低3.02－4.74股价表现(12个月)%一个月三个月十二个月相对收益4.899.2912.37绝对收益8.6511.372.73赵强50818887-209zhaoqiang@ebscn.com联系人：邓文静(8621)68768800-2515dengwj@ebscn.comCompanyAnalysis公司分析中远发展(600641)被市场忽

2、略的外资收购案例主要结论n被忽略的外资购并案2005年9月，印尼三林集团完成了对中远上海置业公司的全面收购。由于收购活动参与各方的低调，市场似乎完全忽略了这次收购的意义和对上市公司中远发展（600641）的影响。经过一段时间的资料收集、分析和推理，我们惊讶地发现中远发展的资产价值远远超出原来的预计。同时，之前市场的一些看法存在着很多的误区。n中远要退、三林欲进，一拍即合众所周知，这项收购由来于中远集团总公司战略的调整：做大做强主业的决策，使其下决心尽快从非主业中退出。三林方面，由于其未有任何公开表态，我们只能提供一些猜测，但这不会影响我们对中远发展现有资产的价值评估。n上

3、市公司集中了中远三林最优质的资产剥离了海南中远博鳌开发之后，中远发展的资产主要为中远两湾城四期54%的权益和中远老西门95%的权益。由于拿地都在2002年之前，所以土地已有较大幅度的升值。虽然，我们看不到中远三林的资产清单，但凭常识可以判断上市公司几乎集中了其最优质的资产。n两个地产项目尚未确认净利近10亿元我们利用公司历年披露的公开资料对这两个项目的可结算面积和开发成本进行详细的估计和推算，同时再结合当前的市场售价测算这两个项目的利润。根据我们的测算，中远两湾城四期和中远老西门项目分别还有5.67亿和4.37亿元的会计利润尚未确认。n每股重估净资产价值为6.21元在对未

4、来利润进行折现的基础上，我们评估中远发展每股重估净资产价值为6.21元，比帐面值增值43%。即使不考虑股权分置的对价因素，公司目前的股价较每股重估价值大幅折让33%。若假设隐含10送3的对价预期，则折价率高达48%。n上调评级至“最优-2”我们承认，对于印尼三林入主的真正意图、上市公司未来如何定位、股改如何进行等问题现在确实仍是未知数。但是，如此高的折价率显然已经提供足够的安全边际。因此，我们将公司的评级由“中性-2”上调到“最优-2”，并给出6.00元的目标价。印尼三林入主中远——被市场忽略的外资收购案例12本报告由光大证券有限责任公司研究所编写，以合法地获得尽可能可靠

5、、准确、完整的信息为基础，但不保证所载信息之精确性和完整性。光大证券研究所将随时补充、修订或更新有关信息，但未必发布。本报告根据中华人民共和国法律在中华人民共和国境内分发，供投资者参考。光大证券有限责任公司及其附属机构（包括研究所）不对投资者买卖有关公司股份而产生的盈亏承担责任。2005年9月，印尼财团三林集团收购了中远三林置业公司剩余55%的股份，终于完成了历时三年之久的、对中远上海置业的全面收购。由于收购活动的参与方的低调，市场似乎完全忽略了这次收购的意义和对上市公司——中远发展（600641）的影响。经过一段时间的资料收集、分析和推理，我们惊讶地发现中远发展的资产价

6、值远远超出原来的预计。同时，之前市场的看法（甚至我们之前也有类似的怀疑）存在着很大的误区。虽然，这项收购仍有许多迷团尚未解开，而且收购方对中远三林的整合才刚刚开始，但是我们的分析表明：上市公司中远发展的有形资产价值被极大地低估了。同时我们相信，三林的入主对上市公司未来继续改善公司治理和增加透明度一定会起到正面作用。基于以上的分析和判断，我们将公司的评级上调至“最优-2”。中远要退、三林欲进，一拍即合众所周知，这项收购由来于中远集团总公司战略的调整，而这又牵扯出以下的一段往事。1998年，全球海运行业出现了严重的运力过剩和不景气的状况。因此，当时中远集团提出了“上天、落地”

7、的多元化发展战略，其中房地产行业是其主要的发展方向。正是基于上述背景，才有了后来中远上海置业收购众城实业进入A股市场的重组案例。然而时过境迁，从2002年开始，海运行业开始进入了强劲复苏阶段，这无疑动摇了中远集团多元化战略的基础和决心。另一方面，政府方面也乐意见到更多的国有大企业进入世界500强的行列。这些因素和变化最终促使中远集团决定：做大做强海运主业、逐步从非主业中退出的决定。我们认为，这正是中远上海置业（即后来的中远三林）被转让的背后原因。另一方面，印尼三林集团意欲进入国内房地产市场（甚至是资本市场的想法）也由来已久。实