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1、轻工制造/造纸2009年10月16日公司研究公司季报点评跟踪评级_上调评级：短期-强烈推荐,长期-A博汇纸业（600966）：盈利能力持续改善，毛利率接近历史最高点核心观点业绩略超预期。2009年前三季度，公司实现营业收入22.34亿元，同比最近12个月走势特征下降18.50%；营业利润1.87亿元，同比下降46.50%；归属母公司所有者净利润1.33亿元，同比下降48.30%；实现摊薄每股收益0.26元，业绩情况略超预期。180%160%140%120%700600500公司盈利能力逐季改善，三季度盈利能力已达到历史较好水平。三季100%80%4
2、00度公司实现营业收入7.94亿元，同比下降8.35%，降幅较二季度收窄9.76个百分点，环比基本持平；三季度实现归属母公司所有者净利润6720万元，同比下降16.14%，降幅收窄37.14个百分点，环比二季度增长60%40%20%0%-20%-40%300200100049.57%。从盈利能力来看，自年初以来逐季好转，毛利率1-3季度分别成交金额博汇纸业造纸Ⅲ(申万)为11.60%、15.66%、21.40%，净利润率1-3季度分别为3.90%、6.24%、9.57%，目前毛利率已经接近历史最好水平，而净利润率也基本与08年数据来源：wind一季
3、度持平，当前公司的盈利能力明显提升，但是由于纸价相对08年一季度还是有较大下降，所以营业收入依然保持较高的降幅，净利润较08年一季度依然有较大幅度下降。我们认为后期公司毛利率提升空间有限，后期有可能出现纸价和原材料价格同步上涨的局面，公司营公司主要财务指标项目数值总股本50,458万股A股流通股本36,952万股业收入有望继续增长，净利润也将受益于收入增长而增长。每股净资产5.54元可转债融资9.53亿元，缓解资金压力并降低财务费用。公司已经于9月资产负债率50.82%底成功发行可转债，筹集资金9.75亿元，扣除发行费用后募集资金净额ROE4.77
4、%为9.53亿元，公司可转债中签率仅为0.1%，创下了可转债中签率新低，这也从另一方面说明了市场对公司以及募投项目盈利能力的认可。可数据来源：公司公告，国都证券研究所转债募集资金主要用于35万吨白卡纸项目，目前该项目正在安装调试国都证券研究所中，预计在年底可以投入生产，试车期为3个月左右。考虑到自2008年8月至今国内白卡纸已经1年多无新增产能、当前白卡纸销售状况良好，北京市东城区东直门南大街3号国华投资大厦联系人：汪立我们认为该项目在2010年将会为公司带来较为丰厚的回报。另外，可转债利率较低，根据我们估算，可转债存续期间将会为公司节省利息电话：
5、010-84183136支出2.10亿元，第一年将为公司减少利息支出4641万元。E-mail:wangli@guodu.com上调评级至“强烈推荐-A”。由于公司毛利率恢复超过我们之前预期以联系人：周红军及白卡纸项目的投产时间也早于我们之前预期，因此我们对公司2009年、2010年的盈利预测进行了调整，分别调高了0.04元和0.02元，预计电话：010－84183380公司2009-2011年摊薄每股收益为0.40元、0.69元、0.91元，对应当前股E-mail：zhouhongjun@guodu.com价2009-2011年动态市盈率为23.
6、04倍、13.2倍、10.07倍，公司估值水平较低，综合考虑上调评级至“短期-强烈推荐，长期-A”。独立性申明：本报告中的信息均来源于公开可获得资料，国都证券对这些信息的准确性和完整性不做任何保证。分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。第1页研究创造价值公司研究图表1：博汇纸业各季度业绩一览2009Q32009Q22009Q12008Q42008Q32008Q22008Q1营业收入（万元）79,40379,44964,51656,93086,63897,01990,481同比变
7、化-8.35%-18.11%-28.70%-33.54%-2.66%28.43%35.97%营业成本（万元）62,42667,00657,03450,34968,99675,59070,473同比变化-9.52%-11.36%-19.07%-26.10%-3.50%21.94%24.58%毛利率21.40%15.66%11.60%11.60%20.40%22.10%22.10%期间费用9.30%7.98%9.00%8.70%7.50%8.30%9.60%其中：销售费用率3.70%3.47%3.30%3.90%2.50%3.80%5.20%管理费用率
8、3.60%2.49%3.40%0.40%2.50%2.40%2.50%财务费用率2.00%2.02%2.40%4.40%2
