运用eva评价上市公司业绩的局限性

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1、运用EVA评价上市公司业绩的局限性摘要经济增加值指公司税后净经营利润扣除经营资本成本后的余额。目前在中国应用经济增加值，存在许多局限因素，资本市场不发达、公司治理结构不完善、会计信息为无效披露状况，税后净营业利润和期初投入资本的调整显得艰难。因此，利用经济增加值时应该采取谨慎态度。　　关键词经济增加值加权资金成本无效披露　　经济增加值(eclomicvalueadded，简称EVA)，是被经济学家长期称之为“剩余收入”或者“经济利润”的一种概念。EVA是指公司税后净经营利润扣除经营资本成本(债务成本与股本成本)后的余额，即扣除资金成本后的剩余收入。如果EVA大于

2、零，说明企业获得了超过投资者的期望报酬率，说明该企业在本期创造了价值。随着思腾思特(SternSte–Kf)　　　　　　　　　　　　(3)　　在(3)式中，Kf是无风险报酬率，Km是市场组合的预期报酬率，β是该股票的β系数。　　此模型的关键性假设是存在完善资本市场且所有投资者具有相同的预期，要求整个资本市场处在有效状态。在这种假设前提下，非系统分险被全部分散，只存在系统风险。我国的股票市场市场信息非常不对称，管理当局对信息进行了垄断性控制，投资人不够成熟，投机气氛浓厚，股票价格的高低在很大程度上是庄家炒作的结果，并不是公司经营业绩的真实反映，市场处于弱效状态，由

3、此计算公司流通股的β系数就失去了真实性。其次，我国目前的股票市场股权分置，上市公司有流通股和非流通股之分，有2/3的非流通股不能在市场中流通，非流通股根本不能用CAPM模型计算其资本成本。因此，如何计算非流通股的资本成本值得探讨。有些学者认为，可以用会计β系数计算权益资本成本，将公司的会计计量指标（例如资产报酬率）与整个经济的报酬率指数（例如非金融公司的资产平均报酬率）相对照，将后者对前者回归即可确定出β系数，但是实证证明，利用会计系数只能对市场系数进行粗略估计。另一方面，在国外成熟的资本市场中应用CAPM模型时，对于无风险报酬率和市场报酬率的确定存在着强烈的主

4、观因素，市场报酬率与期望通货膨胀率、利率及社会投资者的风险厌恶程度有关，各个时期的期望通货膨胀率、利率及社会投资者的风险厌恶程度都不同。因此确定市场报酬率与选取的时段时点有很大的关系。对于确定无风险报酬率，是否选用中期或者长期期限的政府债券利率存在很大主观性，所以目前在我国刚刚起步的资本市场中，如何合理有效的确定无风险报酬率和市场报酬率都值得很好的研究。笔者认为，在我国应用CAPM模型计算权益资本的资金成本，有生搬硬套的嫌疑。1.1.2DCF模型　　这种计算方法的原理，把权益资本成本看作是使边际投资者所期望的未来每股股利的现值与每股现行市价相等的折现率。应用的公

5、式为:Po=∑Di/Ks　　　　　　　　　　　　　　　　(4)　　在(4)式中，Po指当期的每股市价，Di指第i期预期每股支付的折现率，Ks指合适的折现率（即权益资本成本）。　　此模型最关键的是要求计算公司预期每年的股利支付率。对于成熟稳定的企业，要求预计公司股利的持续增长率，而我国的上市公司普遍业绩不好，通常有“一年绩优，两年绩平，三年配股，四年绩劣”的说法，股利的发放非常不稳定。另外，股利发放政策受国家政策影响，比如2000年前股利发放逐年下降，而在2000年以后发放现金股利的公司逐年增加，这可能与证监会规定自2000年后在审定上市公司配股或者增发时更加关注

6、公司的派现记录有关，这样股利分配政策波动比较大，缺乏连续性。在这样混乱的环境下，预计每年的每股股利支付率是很艰难的。因此目前中国上市公司不适合利用此公式计算权益资本成本。1.1.3税前债务成本加风险溢价法　　根据“风险越大，要求的报酬率越高”的原理，权益投资的风险大于债务投资。因此权益资本成本等于在债务资本成本的基础上加上一个风险溢价。此方法认为权益资本成本的预期报酬率为：Ks=Kb+RPc　　　　　　　　　　　　　　　　(5)　　在(5)式中，Kb指税前债务资本成本，RPc指股票超过债券的期望收益风险溢价。　　此公式关键是要确定股票超过债券的期望收益风险溢价。

7、目前我国处于经济转轨时期，证券市场发展不成熟，制度法规不完善，股票市场上风险很大，上市公司风险防范、风险规避能力很差。在这样一个不确定性因素特别多的环境下，对每个公司确定期望收益风险溢价特别艰难。因此利用此公式不适用目前中国大部分上市公司的现状，只能是一个特别粗略的估计。1.2关于债务资金成本　　目前我国公司债券市场极不发达，只有极少的上市公司进行债券融资，对于融资项目要求很严格(例如只限于国家的重点建设项目)。对于这部分债券融资，其成本比较容易确定。但是，大部分公司采用银行贷款，国家银行信贷政策采用总额与利率控制，具有严重的政策趋向，信贷资金一般流向国有大中型

8、企业。大多数企业在向银行