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1、浅议并购中筛选目标企业的财务策略ok3odaran,A.,1994);拜德(1993)比较了恶意并购和善意并购中目标企业的特点,指出在恶意并购中,目标公司的平均收益率低于同行业其他公司的2.2%,低于市场收益率的4%,并且内部人持股比率仅为6.5%。这类企业通过被并购,其管理水平和经营能力将得到提高,财务状况将得以改善,发展潜力将充分发挥。5.潜在的目标企业股东出于回避过高的财务风险、保全个人财富的目的。股东为保护股权的安全,可能不愿使企业背上沉重的债务负担,愿意将资本升值的财产转换成现金或现金等
2、价物,以现金的方式保存其私人财富。三、确定目标企业财务标准应考虑的因素1.潜在的目标企业经营范围与并购方的相关程度。Salter和eh(1974,1977)从三个维度定义了两个企业的相关性:(1)利用相似的渠道并服务于相似的市场;(2)使用相似的生产技术;(3)运用相似的科学研究。相应地,支持并购相关性假说的学者们建议收购方应寻找具有相关性的目标企业。如果并购是为了扩大市场份额,通过形成规模经济来降低产品成本,最终实现垄断利润,则潜在的目标企业的业务必须与并购企业的业务相同或密切相关,如果并购是为
3、了减少交易费用,优化资源配置,实现纵向一体化的战略目标,则潜在的目标企业一般是原材料供应者或产成品购买者;如果并购是为了分散经营风险,优化投资组合,则潜在的目标企业的经营范围与并购企业经营范围可以不相关。2.潜在的目标企业负债比率与并购方的匹配程度。并购要实现资本结构的优化,使并购后的负债比率处于合适水平,若并购企业负债比率很高,就应选择负债比率低的潜在的目标企业,反之,应选择负债比率高的目标企业,以充分发挥财务杠杆作用。Gugler和Konrad把收购看作是收购方改变财务结构的一种工具,而恰当的
4、目标企业选择是财务重组的一种重要方式。他们的经验研究发现,负债-所有者权益比率低的企业倾向于选择负债-所有者权益比率高的目标企业,负债-所有者权益比率高的企业倾向于选择负债-所有者权益比率低的目标企业,通过这种互补性的重组而使财务结构趋向最佳财务结构。3.根据并购方并购资金的筹集方式确定潜在目标企业财务状况的约束条件。如果采用杠杆并购方式,通过发行债券筹集并购资金,要求潜在的目标企业具有良好的财务状况,较好的偿债能力和获利能力,以保证债券顺利发行;若以潜在的目标企业的资产作抵押筹集收购资金,则要求
5、潜在的目标企业资产要有较好的变现质量。如果以牺牲并购方股东当前的股利为代价采用内部资本进行并购,则要求潜在的目标企业具有股东财富增长的潜力,以期在未来补偿股东当前少得的股利。如果以发行股票来换取潜在的目标企业股票,并购方希望潜在的目标企业有较低的市盈率但有较高的每股收益,这样会使并购后的每股收益有所上升,从而引起市盈率的上升,带动企业股票价格上涨。4.根据并购成本和并购风险的大小,设定潜在目标企业的资产营运规模和盈利水平的范围。并购方在选择和评估潜在的目标企业时,所支付费用一般与潜在的目标企业的规
6、模大小无关,所以,潜在的目标企业规模越大,并购方所付出的相对并购成本就小,反之,则高。因此,并购方一般应从潜在的目标企业的营业收入、毛利额、净资产规模、市场份额或盈利率等方面设定下限。当然,潜在的目标企业规模并非越大越好,因为潜在的目标企业规模过大,会加大并购风险。5.并购方现金流量分布状况与潜在目标企业现金流量的稳定程度。以Jensen(1983)为代表自由现金流量理论,认为进行混合兼并是为了解决企业自由现金流的问题,以便提高资产利用效率。自由现金流(freecashfloelicher)的研究
7、支持了这种内部资金效应,当收购企业现金流比率较大而被收购企业该比率较小时,作为并购收益近视值支付给被收购企业的溢价比率较高。这意味着从收购企业所在行业到被收购企业所在行业存在着资本的再配置。郑光(1982)在他的博士论文《投资机会、协同效应以及混合兼并》中,通过大量实证研究表明,联合企业比其他制造企业具有更高的杠杆率。进行混合兼并后,杠杆率的系统性上升与预期破产成本的下降是一致的。成功的企业并购应能获得较之并购前更稳定的现金流量分布,相应增加用于有利可图项目的自由现金流。6.潜在的目标企业的市盈率
8、或市场评估价值的高低。当潜在的目标企业市盈率偏低,或资产市场评估价值低于实际价值,就会吸引众多投资者,而成为潜在的目标企业。国外实证研究认为,潜在的目标企业的市场估价率(股票市价/资产重置价值)即托宾Q比率,与被并购的可能性是高度相关的,即市场估价率越低,被并购的可能性越大;相反,市场估价率越高,被并购的可能性越小。因企业价值被市场低估的企业,会带来并购成本的下降,即使溢价收购也可能比投资于新的资产更适合。7.合理的避税效应。通过购并实现合理避税的目的,从而增加企业的自由现金流,这
