民营企业管理层收购定价问题研究

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1、民营企业管理层收购定价问题研究　[摘要]民营企业实施管理层收购将有助于企业明晰产权、降低代理成本，而实施的关键在于合理制定收购价格。本文研究得出通过对企业价值合理评估，引入竞争机制以及对管理层历史贡献进行补偿最终才能公正合理的制定出收购价格，从而为收购的顺利实施提供畅通的渠道。　　[关键词]民营企业管理层收购定价　　管理层收购(ManagementBuy-out，简称MBO）是目标公司的管理者或经理层利用借贷所融资本购买本公司的股份，从而改变本公司所有者结构、控制权结构和资产结构，进而达到重组本公司目的并获取预期收益的一种收购行为。　　　　一、民营企业实施管理层收购的可能性分析　　　　

2、西方学者通过研究分析认为:MBO的主要作用是改善管理层激励机制，以此提高企业的生产效率，从而创造新的价值；同时管理层收购有助于减少公司制下委托——代理关系带来的代理成本。因此，在西方普遍认为：管理层收购后公司业绩获得非常明显的改善。在我国，由于我国国有企业的国有资产出资人监管角色严重缺失，进行管理层收购极易造成国有资产的大量流失，因此在国有企业实施管理层收购存在较大的风险。民营企业是国民经济的一支重要力量，但民营企业在发展过程中仍存在一定的局限性，如有的企业经营者由于自身素质的局限，使得企业发展到一定规模后，管理组织跟不上，就会妨碍企业的进一步发展;或者由于创业者的退休，其家庭又没有合

3、适的人选接任，这就需要职业经理人的加入，这些都为民营企业实施管理层收购提供了更大的可能性；同时民营企业涉及的股权转让无须报财政部审批，不会牵扯到国有资产流失等问题，而且我国的民营企业多涉足新兴产业，尤其在高科技产业和第三产业内更是活跃，这些行业风险较大，竞争激烈，对管理者、员工素质要求较高，这些也为民营企业实行MBO带来了更大的呼声，因此民营企业最有可能成为实施管理层收购的主流。　　　　二、民营企业实施管理层收购定价存在的问题分析　　　　虽然民营企业实施管理层收购相对于国有企业要简单一些，但在实施过程中仍然存在一些问题，其中最难解决的就是定价问题。如果这个问题解决好无疑为民营企业实施管

4、理层收购提供了更加畅通的渠道。　　1.定价缺乏透明性，存在内幕交易　　在国外，实施MBO时，或者通过谈判解决，或者通过市场来解决，这些运作方式对于全体股东都是透明的，交易价格也是透明而公正的。但我国MBO通常是收购上市公司的非流通股，定价过程缺乏必要的透明度，内部人很有可能利用内幕的信息侵犯到中小股东的利益。　　2.定价基础不合理　　目前，在我国实施的管理层收购案例中，制定收购价格往往以每股净资产作为定价基础，甚至有些收购价格还低于每股净资产。每股净资产作为定价基础本身就存在一定的局限性，首先每股净资产的计算依赖于所采用的会计核算方法，在会计准则中允许公司选择不同的折旧方法和存货计价方

5、法，这使得资产负债表上总资产的计价有一定的随意性;其次，净资产反映的是历史成本，并不能反映公司的未来获利能力，而管理层收购就是看中公司的未来盈利能力;最后，在净资产中无法反映公司的一些无形资产，如品牌价值，商誉等等。因此，以公司每股净资产作为转让价格很明显缺乏公正性与科学性。　　　　三、民营企业管理层收购合理制定价格的相关措施　　　　1.对收购企业的价值进行合理的计算　　米勒和莫迪利亚尼两位学者提出的企业价值基本估价模型——自由现金流量模型，将企业每年的自由现金流量按照企业的资金成本进行折现来估算企业价值，能够更加实用全面的对企业价值进行评估，但是，模型中必须对企业未来各期的自由现金流

6、量和资金成本进行估算，工作量太大。因此，在实践中通常假定销售收入与自由现金流量将按一定比例增长，从而用更为紧凑和简化的公式表达。通过定义投资要求率，为企业税前收益增长率，并假定企业的资金成本长期保持不变，就可以得到简化公式为：　　运用这个公式，只要确定企业价值评估基期的经营现金收入、资金成本和投资水平，并参照企业历史经营情况、未来企业所处行业发展能力和国家宏观经济走势等因素，就可以较准确地估算企业未来税前收益增长率水平，从而估算出企业价值。　　　　2.引入竞价机制　　在实施MBO过程中打破单边交易局面，允许多方主体参与企业收购，增加交易过程竞争性和透明度是我国成功实施MBO的关键。通过

7、市场竞争，形成公开、公平的交易价格。虽然在引入竞价机制之后，管理者由于掌握更多信息，仍然容易在竞争中获胜，但是竞争机制的引入使得市场这只无形的手发挥了交易价格发现功能，从而保证收购价格的更加公平。　　　　3.合理补偿管理层的历史贡献　　对管理层历史贡献补偿的问题实际上是管理作为一种生产要素如何参与分配的问题。带着“红帽子”的民营企业和集体企业的管理层在企业成长和发展中起到了决定性的作用，但是得到的报酬与他们的付出以及他们对企业的贡献极不相称，因