管理层收购定价问题浅谈

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1、管理层收购定价问题浅谈浅谈管理层收购定价问题一、引言　近年来，随着企业并购得不断深化，管理层收购在我国资本市场上悄然兴起。据不完全统计，目前我国通过管理层收购达到控股的上市公司已经超过100家，而且还有更多的上市公司正跃跃欲试，管理层收购的强劲势头引起了业内人士的极大关注。然而，2003年3月，财政部发文，“采取管理层收购（包括上市和非上市公司）的行为予以暂停受理和审批”。ＭＢＯ从刚刚引进时的众星捧月到财政部2003年初紧急叫停的举步维艰，充分暴露出我国资本市场发展现状与经济体制改革、国企改革的脱节。我国MBO实践过程中还存

2、在着各种各样的问题，证券市场非流通股和流通股的双轨制使收购定价成为管理层收购中最为敏感的问题。我国目前对上市公司管理层收购的定价方式缺乏合理性、公允性，这必然违背实施管理层收购的初衷，引发国有资产的大量流失，损害中小股东的利益，因此建立科学公平的定价方法意义重大，已成为实施管理层收购亟待解决的核心问题。应该看到，通过ＭＢＯ实现国有资产从竞争性领域退出是一条有效途径，只要我们采取合法、科学的运作方式，在保证国有资产不流失的前提下，ＭＢＯ必将成为我国资本市场国企改革的一剂良方。本文就管理层收购的定价问题发表一点看法。二、管理层收

3、购的概念及兴起与发展管理层收购，又称经理层融资收购，是指目标公司的管理层或经理层利用自有资金或借贷等方式筹措资本购买本公司的股份，从而改变本公司所有者结构、控制权结构和资产结构，完成由单纯的企业管理者到股东的转变,进而达到重组本公司并获取预期收益的一种收购行为。管理层收购兴起于20世纪70、80年代的欧美国家。1980年，英国经济学家麦克·莱特(ＭikeBO股基本数据一览表代码简称总股本（万股）管理层收购占总股本比例（%）收购价格（元）收购当期每股净资产（元）2002年三季度每股净资产（元）000407胜利股份2395817

4、．652．27——2．28600257洞庭水殖730029．95．755．845．86000063中兴通讯55608——————7．17600084新天国际2351814．923．413．363．09600089特变电工2594911．463．103．363．41000973佛塑股份3734529．462．963．193．26600066宇通客车1367224．1————6．97000513丽珠集团30603——4．10——3．23000055深方大A2964036．143．283．453．25000527粤美的A48488

5、22．193．004．074．59资料来源：搜狐财经网（http：//business.sohu./），2003年1月；*根据相关公司年报调整。四、目前我国上市公司管理层收购的定价方式及存在的问题从目前国内已实施的MBO案例看，收购都采用协议转让的方式，而不是在二级市场上进行，所转让的股分是非流通的国有股和法人股，国家法律规定MBO的定价不得低于每股净资产。而实际上在我国已经完成的大部分收购价格都低于每股净资产。例如：粤美的MBO中第一次股权转让价格为2.95元，第二次股权转让价格为3元，均低于公司2002年每股净资产4.0

6、7元；深方大的MBO中第一次股权转让价格为3.28元，第二次股权转让价格为3.08元，均低于公司2002年每股净资产3.45元，洞庭水殖、胜利股分以每股净资产完成收购；而特变电工三个股东出让股份的价格却分别为3.1元、2.5元、1.24元，均低于其每股净资产3.36元。这就表明目前的MBO收购缺乏合理的定价依据。这种不尽合理、公允的定价方式必然引发一系列问题，具体如下：（一）以每股净资产作为定价基准的不足以每股净资产作为定价基准，上市公司高层管理人员可以通过调整账面资产、利润，从而产生有利于自己的收购价格。每股净资产的计算依

7、赖所采用的会计核算方法，会计准则允许公司选择不同的折旧方法和存货计价方法，这就使资产负债表上总资产的计算具有一定的随意性。不同的计价方法就会有不同的总资产额，这就使每股净资产的金额具有一定的操纵余地。同时，有些上市公司高层管理人员通过调剂或是隐藏利润的办法扩大上市公司的账面亏损，然后利用账面亏损逼迫地方政府低价转让股权至高层管理人员持股的公司。如果地方政府不同意，则继续操纵利润扩大账面亏损直至上市公司被ST①后在以更低的价格收购，一旦MBO完成，高层管理人员再通过调账等方式使隐藏的利润合法地出现，从而实现年底大量现金分红以缓

8、解管理层融资收购带来的巨大财务压力。这种方式严重损害国家和集体的利益。（二）收购价格的谈判缺乏透明度收购价格由地方政府和管理层双方谈判而成，缺乏足够的透明度，容易发生①ST是指沪深证券交易所从1998年4月22日开始，对连续出现2年亏损的上市公司股票进行特别处理（specialtreatm