企业公开上市的成本收益权衡与融资决策

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1、企业公开上市的成本收益权衡与融资决策企业上市会面临更大的外部压力　　从整个金融资源的运行看，企业完成上市挂牌、成功筹集到首次公开发行的资金，只能看做是整个上市过程的起点，因为在上市以后，持续的信息披露要求、监管者的监管、市场中介和投资者的约束等，都会给企业形成多方面的压力。“世界上没有免费的午餐”，整个资本市场制度之所以得以持续运行，就是因为有一系列的制度保证，来约束企业上市筹集资金之后对于资金的运用效率，这就是资本市场的资源配置功能和评价功能，这种功能促使资源向高效率的投资者集中。从具体操作角度看，企业上市

2、既可以采用首次公开发行等直接上市的方式，也可以采用买壳上市、造壳上市、通过可转换债券上市等间接上市的方式。　　人们往往首先看到的是上市的收益。企业上市，首先是获得了融资机会，获得了一个持续补充资本的市场化平台，也获得了一个利用这个平台进行资源整合的机会，获得了扩大市场影响力、建立市场品牌的机会，获得了建立市场化的激励约束机制的机会。企业上市时能够募集到多少资金当然重要但更重要的是企业利用上市这一时机从公司治理结构、发展战略、激励机制、技术创新等方面提高自身的市场竞争力。对许多国企来说，上市公司股权的开放性

3、和流动性比非上市公司要高，因而股权结构的调整也要容易得多，这就为实现股权的多元化、采用期权激励等提供了制度条件。　　当然，在目前中国的证券市场中，确实也存在一种不良的现象，就是利用当前市场监管中的模糊地带、利用中国当前独特的国有股一股独大的股权格局，将上市公司作为“圈钱的机器”。例如，不少国有企业上市后关联交易和自我交易相当频繁，规模也相当之大，这些关联交易通常发生在上市公司同国有的控股母公司或其下属企业之间，形式包括资金占用、高价购买劣质资产等等，从而实现掏空上市公司的目的。　　但是，成本与收益往往是相伴而

4、行的，上市需要支付给中介机构一定的成本，维持上市地位、根据监管者的要求进行持续的信息披露等还需要持续的开支，同时，信息披露必然使得市场竞争对手能够掌握更多的信息。在此基础上，监管者严格的监管要求和投资者的约束，才是最为关键的。　　以香港最近发生的几起上市公司的案例为例，无论是民营企业欧亚农业被香港证监会勒令停牌，还是中银香港因为周正毅事件所导致的广受关注和额外的专项调查，都让我们更清晰地看到资本市场给上市公司带来的压力。　　欧亚农业的案例就是一个很好的证明。包括香港在内的海外市场，因为市场化程度相对较高，政府

5、行政审批的范围有限，更多的是依靠上市公司的自律、市场中介的约束以及上市之后信息披露的要求。内地一些民营企业早期到香港上市之所以容易留下一些隐患，关键原因之一，是内地企业在选择投资银行、会计师等市场中介时缺乏经验，许多中介机构为了争夺客户，不惜不规范地为企业设计重组改制的方案，有的甚至协助企业粉饰报表，这些都会成为上市之后、透明度提高后的“问题地雷”。欧亚农业的问题，以及周正毅事件，基本上都是财经媒体和中介机构发现的；美国安然公司财务丑闻的蛛丝马迹也是一些独立的分析人员发现的。如果说在上市之前，企业还未必会那么

6、直接面对这些监督力量的话，一旦准备上市，就应当作好应对这些监督的准备。　　资本市场带来的压力也可从中国的证券监管机构所受到的压力中体现出来。与其他部委机关相比，中国的证券监管机构可说是工作效率相对较高的机构之一，但也往往是受到批评和指责最多的机构之一。其中的重要原因之一，就是因为资本市场是一个公开市场，公众能够很方便地获得各种市场信息并进行独立分析，监管机构并不一定占有信息的优势，同时资本市场的涨跌和监管政策的变化直接与投资者、上市公司、证券公司、会计师等的利益密切相关，这些市场主体有足够的动力和清晰的激励对

7、监管机构进行监督；与此形成对照的是，银行体系每年核销的呆账都是一笔相当庞大的数字，这些金融资产的损失从广泛的意义上讲，也与每个人的利益直接相关，但是受到的关注却相对较少。　　从一般意义上说，企业上市之后，通常要受到多个层面的监督，首先，是主承销商的尽职调查，从这些投资银行的角度看，担任企业的承销商实际上是用自己的市场信誉为企业上市提供支持，因此投资银行不可能不慎重；其次，资产要经过评估机构评估；第三，财务报表要经过会计师事务所审计；第四，上市申请材料要经过律师事务所审查；第五，上市材料必须经得起咨询分析机构和

8、媒体的质疑；第五，证券交易所等自律组织、证券监管机构也都在不同的环节起监督作用。　　西谚云：“你可以在一段时间内欺骗所有的人，也可以在所有的时间内欺骗一部分人；但是，你不可能在所有的时间内欺骗所有的人”。资本市场的游戏规则其实也是如此。在同样讲究包装的资本市场上，市场主体有理性的一面，但更多呈现的是非理性的、贪婪的一面。因此，要让这个游戏不断地继续下去，就要有监督和制衡的力量。其中，信息披露是基础性