实物交割与套期保值

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1、实物交割≠套期保值2009-08-04大商所曾组织过一次期评人士恳谈会，有与会者提出了这样一个问题：“为什么国内期货的套期保值多为在期货市场抛售实盘的卖方套保，而少有接受实盘的买方套保？”这引起了笔者的思考——实物交割是不是套期保值呢?长期以来，中国期货将实物交割当成套期保值，无论是理论研究上还是操作务实上都是这样认定的，各交易所批准的实物交割头寸也是以套期保值的名义出现的。笔者反复琢磨“套期保值”一词的定义，觉得把实物交割当作套期保值是不妥的。套期保值定义如下：“套期保值是指经营者同时在期货市场上做与现货市场数量相同、

2、时间相近，但方向相反的交易，以规避价格的风险。”可见，套期保值是基于通过期货交易产生的盈利去弥补现货经营而产生的亏损，而期货交易的盈利又是通过合约的对冲来实现的，这里并不一定要牵涉到实物交割。   一、实物交割当成套期保值将造成逻辑混乱实物交割与现货交易属于相同的范畴，它们之间具有同一性，均属于货物流转，只不过前者由期货渠道转移而来，而后者由现货渠道转移而来。既然实物交割也是现货的流动，那么，谁可以保谁呢？众所周知，套期保值的最初设想在于现货经营者想通过引入期货机制来吸引大量的投机者，以达到增强市场的流动性和转移风险的目

3、的。与此同时，由于期货交易采取保证金制度，其产生的杠杆作用又使投机者通过承担价格风险而得到获利的机会。期货以对冲方式来结束整个交易，投机者赚得差价利润以作为承担风险的补偿，保值者赚得差价利润以作为现货经营风险的补偿。此所谓各得其所。套期保值有三个要素：一是期现对应、二是时间对应、三是买卖对应，如果离开了这三个要素，那就不能叫套期保值。二、无现货交易的期货实物交割算什么在实际操作过程中，经常遇到这样的情况，交易者本想进行投机赚把钱就走，可是却被套住了，最后只能被动地进入实物交割阶段；有的则是不管盈利与否，均不平仓，让头寸自

4、动进入实物交割，取得仓单之后，也没有进入现货消费领域，而是又从期货市场上抛出，回笼资金。在这一过程中，他们并没有与相关的现货交易沾边，他们的期货交易既无期限可套，也无价值可保，充其量也只能算是在炒“仓单”，亦即对仓单进行投机。这样的实物交割与套期保值的原义相背离，显然不能当作是套期保值。   三、把实物交割当作套期保值导致了套保和投机的割裂套期保值和投机本是期货交易中最基本的行为，而且是在一个统一体中相互依存的，并以对方的存在为自己存在的条件。而现在给人的感觉是，有实物交割的是套期保值，是重要的，而不进入交割的投机是次要

5、的，并且期货交割量越多越好，似乎期货市场若没有大量的实盘交割，就不足以发挥套期保值的功能。其实，套期保值的好坏标准，并不是有无大量的实物交割，而是能不能将现货市场上的经营风险规避。如果期货交易的对冲利润足以弥补现货交易的风险损失，套期保值的目的就达到了。投机力量过小的低水平价格运动以及投机过度的价格严重扭曲，都会导致套保效果不理想。人们一说起投机，很容易觉得它是非法的，而且动不动就加以限制，使投机的力量严重不足，因而也就降低了市场的流动性，不足以分散现货市场的风险。把投机与套保割裂开来，厚此薄彼，期货就无法健康发展。如果

6、从对冲的角度来看，投机和套保的操作并无什么区别，他们都是在期货市场上以对买进的头寸卖出平仓和对卖出的头寸买进平仓来达到各自的目的。   四、把实物交割当作套期保值限制了期货市场的发展把实物交割当作套期保值，并加以鼓励，使现货市场上的实盘大量在期货市场上流进流出，这样就会变相把期货市场沦为现货批发市场，这样不断炒作期货实盘，是不经济的，不足以降低交易成本。一种商品的实盘长期悬在“期货的炒作阶段”，而不能进入消费领域，这也是不利于市场功能发挥的，会限制市场的发展空间。特别是在当前交易主体和交易资金都受到多种限制的情况下，期货

7、的交易会受到实盘的拖累而萎缩，过去的大量实例已经证明了这一点。凡是交割的标的物为大宗商品的期货品种，在投机不足的情况下，交易容易不活跃，价格维持在低水平运行，市场流动性差，如此恶性循环下去，期货市场的功能就无从体现。把期货市场变成现货批发市场和使之变成赌博市场一样，都会失之偏颇。只有还期货市场的本来面目，使之成为一个真正的资本市场，才能恢复其本身固有的功能，期货市场也才能走上健康发展之路。五、实物交割就是实物交割，没有必要打上别的招牌实物交割是由期货持仓转化为商品实货，即由期转现，是一种正常的市场行为，没有必要披上套期保

8、值的外衣。对于实物交割的头寸既没有规则上的优惠，也不必进行什么政策扶持，而应按照正常的交易情况来对待，只要不是刻意追求交割量或违规交割，就可以自由通过，而不要进行什么干预。但是，不符合交易规则的一定要按交易规则予以纠正，这才是公平的。对于实物交割者用仓单抵顶保证金或实行保证金优惠都是不公平的表现。实物交割数量的无限制