货币政策与人民币汇率波动的相互影

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1、货币政策与人民币汇率波动的相互影响：1994－2004摘要：货币政策对汇率波动会产生直接或间接的影响。由于我国的名义汇率水平一直在很小范围内波动，因此，货币政策对名义汇率波动的影响并不明显。但是，货币政策对实际有效汇率的影响相当明显。本文利用向量自回归模型（VAR）分析我国1994－2004年货币政策与人民币汇率之间的相互关系。模型分析的结论是：货币供应量对实际有效汇率的影响不确定，总体大致呈现一定的正相关关系；实际有效汇率对货币供应量的决定也产生影响，但是实际有效汇率却不是货币供应量的格兰杰成因；该模型的最终结论是，1994－2004年间货币供应量与实际有

2、效汇率之间不存在长期稳定的比例关系。关键词：货币政策；人民币汇率；影响一、引言货币政策对汇率的波动会产生直接或间接的影响。由于我国的名义汇率水平一直在一个很小的范围内波动，因此，货币政策对名义汇率波动的影响并不明显。但是，实际有效汇率的波动幅度比较大，可以以这个变量来探讨货币政策对汇率波动的影响。关于我国货币政策对实际汇率的冲击，我国理论界已经做过相关的研究。这里首先探讨这些研究成果，并在此基础上进一步建立模型讨论1994－2004年货币政策对实际汇率波动的影响。这个模型同时还可以得出实际汇率变动对货币供应量变动进而对货币政策的影响。向量自回归（VAR：ve

3、ctorAutoregression）模型通常用于相关时间序列系统的预测和随机扰动对变量系统的动态影响，模型避开了结构建模方法中需要对系统中每个内生变量关于所有内生变量滞后值函数的建模问题，是动态宏观经济学最经常采用的实证分析模型。新开放宏观经济学目前还没有形成自己独特的计量模型（关于新开放宏观经济学实证，参见FabioGhironi（2000FabioGhironi（2000），“Towardsnewopeneconomymacroeconometrics”，FRBofNewYorkStaffReportsNo.100）和PaulR.Bergin（2003

4、）PaulR.Bergin（2003），“Puttingthenewopeneconomyintoatest”，JournalofInternationalEconomics，60，pp3－34的文章），在实证过程中通常也采用这类模型（如Lane运用新开放宏观经济学对美国对外经济状况的实证），本文也采用这类模型分析货币政策与人民币汇率的关系。17二、货币政策对汇率波动影响的相关实证研究近期，货币政策对人民币汇率波动的影响主要有两篇比较具有代表性的论文，这里分别介绍。一篇是金仲夏（2003）Zhongxia，Jin，2003：“theDynamicsofRea

5、lInterestRates，RealExchangeRatesandtheBalanceofPaymentsinChina：1980－2002”，IMFworkingpaper0367的论文。这篇论文将实际汇率、中美利率差和外汇储备作为VAR模型的内生变量，考察了三者之间的相互影响以及外汇储备与实际汇率之间的协整关系。实证的目的是确定：（1）实际汇率是否与实际经济状况（外汇储备）之间存在相关关系；（2）人民币利率变化对实际有效汇率的影响以及两者之间的关系，从而判断两者是否符合M－F模型对利率与汇率关系的确定。这篇文章截取了中国1980－2002的数据进行实

6、证分析。在对变量时间序列进行了平稳性检验后，又对外汇储备和实际有效汇率进行了协整检验，认为两者存在协整关系，并采用误差修正方法确定了具体的协整系数。在此基础上对VAR模型进行估计，并做出相应的脉冲响应函数进行分析。对该模型估计的结果为：首先，国内利率的下跌会导致实际汇率贬值和外汇储备的增加；其次，实际汇率的升值会导致国内利率上升和外汇储备的增加；最后，外汇储备的增加会导致本国利率下降和汇率升值。将实证结果与国际经济学理论结合进行考察，得出非常重要的两点结论：（1）实际利率与实际汇率之间的关系并非单一的相关关系，在本例中，实际利率的上升导致了实际汇率的贬值（推

7、测主要是由于资本的流入导致）。这就对M－F模型中的结论提出质疑，因为该模型中假定是均衡汇率，具有稳定性，但是实际有效汇率往往是非平稳的，特别是从动态的角度观察，实际有效汇率在大多数情况下并非均衡汇率。假设条件的不同直接导致结果的不同；（2）实际有效汇率与外汇储备之间的协整关系表明，经济的基本状况决定均衡汇率，提供了对人民币均衡汇率进行有效计算的方法；（3）资本流动对短期的利率变动不敏感，导致实际利率的上升引起实际汇率的贬值；（4）实际有效汇率的升值，导致国内对非贸易品的需求增加，降低对贸易品的需求，对国内通货膨胀形成遏制，进一步导致利率上升，减少国内商品需求

8、，改善国际收支；（5）三个变量的相互影响的关系复杂，