证券投资基金关联交易的法律规制美国的经验及启示

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1、证券投资基金关联交易的法律规制：美国的经验及启示张国清（全国社会保障基金理事会，北京100045）摘要：由于证券投资基金独特的治理结构，与一般商事公司相比，投资基金领域里的关联交易存在更大的滥用或不公平的风险。我国现行法律中有关关联交易的规范从总体上来说还存在立法政策不清晰、相关条款简单粗略、缺乏系统化的规范体系等缺陷。我国应借鉴美国的经验，对投资基金的关联交易采取严格禁止的立法政策，并从合理界定关联交易的主体、对关联交易实行分类监管、完善投资基金的内部约束机制、信息披露制度、赋予基金持有人诉权等方面完善我国证券投资基金关联交易的法律规范体系。关键词：证券投资基金关联交易法规完善作者简介：张

2、国清，法学博士，供职于全国社会保障基金理事会法规及监管部。中图分类号:F830.9文献标识码:A引言从经济学的意义上讲，投资基金可以被视为投资者的货币资产与基金管理人的人力资本之间的一个特别合约。（李建国，2003）[1]与公司合约一样，基金合约的显著特征也是剩余控制权与剩余索取权的不对应，基金管理人拥有对基金资产的剩余控制权，但不享受基金剩余收益的索取权；基金投资者承担基金运作过程中的所有风险却不拥有对基金的控制权。但与一般商事公司相比，单个基金投资者的投资数量、收益份额、投票权在整个基金中所占的比重很小，他们对基金管理事务的参与更少，与基金管理人之间的信息不对称现象更为严重，因而处于更为

3、脆弱的地位。而且，投资基金特殊的治理结构也决定了其难于通过类似于商事公司的制度安排来保护基金持有人的利益。由于大多数基金是由外部的投资顾问来运营和管理，并没有自己的雇员，在一些重大事项上，例如基金管理费、投资组合周转率、基金经纪业务的分配、对基金销售的刺激和激励等，基本上是由这些作为外部服务提供者的基金管理人控制，基金持有人难于对这些重大事项的决策实施有效的监控。在缺乏有效监管的情况下，基金管理人及其关联人士极易利用其所享有的对基金资产的控制权从事各种损害基金投资者利益的活动，因而，各国均将对投资管理人及其关联方与证券投资基金之间的利益冲突交易的监管作为基金业监管最为重要的内容之一。美国对共

4、同基金关联交易的规制一、关联交易的主体关联交易是指关联方之间的交易。要准确地判断关联交易，就必须对基金的关联交易的主体有一个明确的界定。而如何界定关联人士的范围，在一定程度上反映了对关联交易管制的广度和深度。如对关联人士的范围界定过于狭窄，那么大量的关联交易难于得到应有的监管，对基金持有人的利益的保护难以保证。而如果范围的界定过于宽泛，管制成本将有所增加，而且基金可以从事交易的种类也将受到极大的限制，可能会损害基金管理和营运的效率。13通常说来，投资基金的关联人士是指所有与基金管理人存在关联关系的法人或自然人。那么，何谓关联关系？从各国的立法来看，一般以是否存在“控制”因素或“重大影响”作为

5、判断标准。至于何谓“控制”或者“重大影响”，各个国家或地区均根据本国的情况做出了不同的规定。就基金管理人而言，基于控制因素的关联人士主要有三种：（１）控制基金管理人的人；（２）被基金管理人所控制的人；（３）与基金管理人共同被第三人所控制的人。美国《1940年投资公司法》第二节（a）(2)以列举的方式定义关联人士的概念：“所谓的关联人士包括以下几类人士：（A）直接或间接拥有、控制、掌握了某人5%或5%以上的已售出的具有选举权的证券的人士；（B）那些被某人拥有、控制、掌握5%或5%以上的已售出的具有选举权的证券的人士；（C）直接或间接地控制上述两种人士或为其所控制的人士；（D）某人的所有雇员、董

6、事、合伙人与管理人员；（E）如果某人指一家投资公司，那么公司投资的所有投资顾问或顾问委员会的所有成员都是其关联人士，以及（F）如果某人指一家未设立董事会的无限责任投资公司，那么其关联人士指它的保管人。”而根据在同节（a）(9)的规定，任何人直接拥有，或间接控制一家投资公司25%或更多的具有选举权证券，就被视为控制了这家投资公司。从上述美国《投资公司法》对关联人士的规定来看，其显然是以相关的第三方是否能够对基金管理人施加控制、共同控制、重大影响等作为判断的标准，如基金管理人与第三人之间存在投资关系（基金管理人是否为第三人的股东或第三人是否为基金管理人的股东）、管理关系（第三人是否为基金管理人的

7、董事、经理），那么，两者之间毫无疑问存在关联关系。在确定关联方关系的具体标准时，一个国家还应根据本国及地区的市场状况及公司股权结构做出了灵活的规定。此外，在确定关联人士的范围时还应充分考虑一国对关联交易的管制政策。如果对关联交易采取严格禁止的立法政策，那么就应当适当限缩关联人士的外延，否则就会使投资基金在市场运作的限制较多，影响到基金的投资效率。如果关联人士的界定的范围过宽，那么在适用时势必有很多例外，因为现