的研究报告：涨跌幅限制作用实证的研究

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1、研究报告：涨跌幅限制作用实证研究□吴林祥徐龙炳深圳证券交易所综合研究所研究报告　　本文对我国证券市场涨跌幅限制对股价行为的影响进行了实证研究，目的在于评价价格涨跌幅限制设立以来所发挥的作用。涨跌幅限制的作用涉及到两个方面：涨跌幅限制是否降低市场波动和是否扭曲市场价格行为，而扭曲股价行为的分析中必须考虑到发生涨跌停时存在的股价过度反应。如果实证分析的结果表明涨跌幅限制设立后市场波动性有了显著的下降，并且没有导致市场价格行为扭曲，我们偏向于对涨跌幅限制作出正面的评价。具体来说，本研究包括三个方面的内容：包括涨跌幅限制降低市场波动假设的检验、扭曲价格行为假设的检验

2、以及对涨跌停时股价是否存在过度反应的检验。本研究旨在为我国股票市场稳定制度的完善和新兴市场稳定制度的设计提供参考。　　一、样本的统计描述研究　　本文选取沪深证券交易所自1996年12月16日设立价格涨跌幅限制之日起到2000年12月29日止的所有A股交易数据作为研究的样本，包括每个交易日每个股票的开市价、收市价、最高价、最低价等数据，并对这些原始数据进行了处理。本文区分了达到涨跌幅限制的两种情况：涨跌停收市和涨跌停打开，前者以最高价收市，后者只是在交易日内达到过涨跌停，但在收市前价格回复到涨跌幅限制之内，即所谓的涨跌停被打开。在样本期间内，共发生了13253

3、次涨停，其中有5270次在当日就被打开，占40%，其余都维持涨停直至收市。在10284次跌停中，有5233次在当日就被打开，占51%，其余都维持跌停直至收市。可以看出，除了涨停收市的比重较大外，其余三类(涨停打开、跌停收市和跌停打开)的数量大致相当。另外，涨停次数超过跌停次数29%，显示涨停情况甚于跌停情况。从涨跌停频率(以样本期间内发生涨跌停次数与样本期间内所有交易日观测数的比率来表示)的变化情况看，除了1998年稍有下降外，涨停频率在1997年之后并没有十分明显的变化，但是跌停频率在1997年之后却有了十分明显的下降，从1997年的25.91‰下降到20

4、00年的4.77‰，显示涨跌停频率的变化情况是不一致的(见表1)。　　ST股票价格达到涨跌幅限制的分年度数据。就涨跌停次数而言，在样本期间内，共发生了3744次涨停，2623次跌停，涨停次数超过跌停次数43%，显示ST股票涨停情况甚于跌停情况。在3744次涨停中，有1332次在当日就被打开，占36%，其余都维持涨停直至收市；在2623次跌停中，有1386次在当日就被打开，占53%，其余都维持跌停直至收市。可以看出，除了涨停收市的比重较大外，其余三类(涨停打开、跌停收市和跌停打开)的数量大致相当。从涨跌停频率(以样本期间内发生涨跌停次数与样本期间内所有交易日观

5、测数的比率来表示)的变化情况看，涨停频率在1998年之后并没有十分明显的变化，但是跌停频率在1997年之后却有了十分明显的下降，从1997年的86.33‰下降到2000年的5.95‰，显示跌停频率的下降趋势是十分明显的(见表2)。　　就正常交易股票的月份交易数据而言，我们发现，涨跌停次数在各交易月份的分布和所有交易日观测在各月份的分布有着显著的差异：涨停频率和跌停频率都在2月份达到最高，在10、11月达到最低，而且跌停频率在12月份又有十分明显的回升。涨跌停频率在各月份的分布也不是均衡的，同样具有上述特点(见表3)。ST股票的月份交易数据具有和正常交易股票相

6、一致的现象。　　涨跌幅限制在各交易日的分布是不均衡的。其中，涨停频率在周一最大，而在周二至周四的差距不大，显示在周一价格最容易达到涨幅限制。这可能是因为周末所积累的大量信息要在周一释放的缘故。但是，在跌停情况下，跌停频率最大的是周二和周四(见表4)。ST股票价格达到涨跌幅限制次数的交易日分布同正常股票一样。　　就不同行业上市股票涨跌停频率而言，涨跌停次数在各行业的分布和所有交易日观测在各行业的分布有着明显的差异。但是，按行业分类的股票的涨跌停频率之间并没有特别明显的差异(见表5)。ST股票的情况同样如此。　　我国A股市场价格发生连续涨停或跌停的情况是很多的。

7、在所有涨停中，26.4%发生在连续涨停中，在所有跌停中，有31.2%发生在连续跌停中。ST股票发生连续涨跌停的情况要甚于正常股票。在所有涨停中，52.9%发生在连续涨停中，在所有跌停中，有42.0%发生在连续跌停中(见表6和表7)。　　二、关于价格涨跌幅限制是否降低市场波动的实证分析　　本文用收益率的标准差来衡量市场波动。对单个股票而言，在涨跌幅限制设立前后用收益率标准差衡量的市场波动的变化直接反应了该项制度对股票价格行为的影响。但是，对整个市场而言，衡量波动却不是那么简单的事情。本文用两种方法来衡量市场波动：一是用A股指数日收益率和周收益率的标准差，二是用

8、所有在1996年12月16日之前已上市A股股票日收益