固定收益专题研究报告：商业性金融债投资小百科

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1、内容目录商业性金融债投资小百科.-3-商业性金融债市场一览：存量、净融资、发行节奏、交易、持仓结构.......-3-商业银行普通债：发行期限趋于短期化，和国开债的利差近60bp.............-8-商业银行次级债：AAA级银行发行成本显著低于其他，AA+性价比凸显.-10-保险公司债：具备次级属性，发行利率整体低于商业银行次级债............-13-证券公司债：形式更多样，次级债和普通债的发行利率差异明显............-14-价值分析：个体特征、利差对比、税收差异、资本占用、投资偏好...

2、......-16-商业性金融债投资小百科n根据wind分类，当前金融债的存量占比在23.84%，比国债占比高6.38%，比地方政府债占比高2.01%，是体量最大的债种！图表1：金融债是体量最大的债种0.200.242.320.032.05国债2.242.63地方政府债17.46同业存单6.57金融债企业债公司债中期票据3.16短期融资券定向工具21.83国际机构债政府支持机构债资产支持证券23.84可转债10.71可交换债来源：WIND，n根据发行人类型、募集用途、偿付顺序和久期差异，金融债内部可以划分为政策性银行债，

3、商业银行发行的普通债和次级债，保险公司债，证券公司发行的普通债、次级债和短期融资券，以及其他金融机构发行的债券品种。此外，随着2016年以来绿色债券在银行间市场开始发行，根据债券资金流向又可划分出绿色金融债。图表2：政策性金融债在金融债中占比最大图表3：其他金融债的主体包含4大资管公司、汽车金融，以及租赁公司等余额比重(%)债券余额(亿元右)20181614121086420160000140000120000100000800006000040000200000100%90%80%70%60%50%40%30%20

4、%期货汽车租赁资管公司其他10%0%201501201510201607201701201707201801201808来源：WIND,来源：WIND,商业性金融债市场一览：存量、净融资、发行节奏、交易、持仓结构n根据wind对金融债的划分，政策性金融债是占比最高的一类（17.15%），由于其具备高流动性、类国债性和免税性等特点，受到公募基金等交易性机构的青睐。除了政金债外，金融债还包括了商业银行债（包括商业银行专项债和混合资本债）、商业银行次级债（涵盖2013年以前的普通次级债和此后的商业银行二级资本债）、保险公司债

5、、证券公司债、证券公司短期融资券和其他金融机构债，其中，其他金融机构债主要包含4大资管公司债、汽车金融债，以及租赁公司发的二级资本债。n从当前存量上看，剔除政金债，比重最大的为商业银行次级债，存量为2.28万亿，占比为2.78%，其次是证券公司债和商业银行债，剩余的债种在债券市场中的比重均不足1%，可见非政策性银行金融债（下简称“商业性金融债”）虽然种类较多，但整体规模并不大，受此影响，商业性金融债的市场化程度明显弱于政策性金融债。n从历年发行情况上看，商业性金融债的起步是在2001年，但在2004年之前，市场上仅有4只

6、金融债，发行人均为中国中信有限公司，发行期限分别为10Y、15Y和20Y，总规模为180亿。2004年商业银行次级债（中行、建行、民生、兴业）和证券公司债（04国泰君安债）开始发行，2005年继续增加商业银行债（兴业、招商、浦发）、保险公司债和证券公司短期融资券，至此金融债的品种才相对完善，规模也开始逐步增长。此后，除了商业银行次级债在2009年开始大规模扩张外，其他金融债真正迎来较快扩张的阶段是在2011~2013年，总体规模相对2010年以前翻了4番上下。图表4：商业银行债2012年以来逐步放量发行图表5：商业银行次

7、级债起步相对较早，规模相对较大总发行量(亿元)净融资额(亿元)400035003000250020001500100050002005200620072008200920102011201220132014201520162017-500总发行量(亿元)净融资额(亿元)600050004000300020001000020042005200620072008200920102011201220132014201520162017来源：WIND,来源：WIND,图表6：保险公司债发行高峰在2011~2016年图表7：证券公

8、司债2013年起逐步发行800总发行量(亿元)净融资额(亿元)8000总发行量(亿元)净融资额(亿元)200420052006200720082009201020112012201320142015201620177007000600600050050004003002001000200520062007