宏微观经济数据为何背离

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1、宏微观经济数据为何背离从一个较长的时间维度来看，转型过程中传统的经济指标的确会系统性地高估或者低估经济现状从一个较长的时间维度来看，转型过程中传统的经济指标的确会系统性地高估或者低估经济现状。从而，我们需要对现有预测谨慎解读的同时，不断寻找更好的替代指标今年二季度以来，宏观和中微观经济数据持续背离。宏观数据企稳而中微观数据表现不佳，为对未来经济形势的判断频添诸多分歧。从最新数据来看，我们持续监测的国信高频宏观扩散指数一改8月持续大幅下滑，在9月出现明显改善;9月统计局制造业PMI也与8月持平，未像市场预期那样继续

2、下跌。在中国经济弱企稳迹象增加之际，宏微观经济数据也开始出现收敛。但经济数据的起伏不会影响我们研究的基本结论：当前中国经济正处于转型期，传统的经济指标对经济走势的指示意义可能会出现变化，并可能会出现一些失真。高频数量指标的相关性在下滑在预测工业增加值增速时，高频的发电量和用电量是常用指标。在著名的“克强指数”中，耗电量也是组成指数的三个经济指标之一，可见其在判断经济走向上的重要性。然而，今年以来基于电量增速预测的工业增加值方向时常出现一定偏差。例如，工业增加值于5月、6月的强劲反弹在耗电量上的表现并不显著，同样的

3、宏微观背离也出现在部分其他上游资源品的量价上。发电量和工业增加值相关性正在系统性下降。从图1中可以看出，2012年之前工业增加值和发电量增速之间的变动方向非常一致，波动幅度之间的相关性也较高，但2012年之后两者之间的波动同步性在减弱(图1)。进一步地，2012年三季度开始，两者的相关系数(剔除1月、2月)出现了非常显著的下滑，之前相关系数一直维持在0.9以上，但当前相关系数已经降至0.7。这表明发电量对工业增加值的解释能力正在出现系统性地下滑。相关性下降的原因在于高耗电行业增速与整体工业增速不一致。从统计局公布

4、的分行业电力消费量数据来看，2012年工业用电占比大概在72.8%，且呈下降趋势，这主要是由于第三产业和居民用电占比的提升。进一步细分来看，工业行业内部耗电量最高的五个行业依次是，电力热力生产和供应、燃气和水生产供应、黑色金属冶炼加工业、化学制造业、有色金属冶炼加工业，加总起来在工业用电量中占比在70%以上，其中前三项占比达到50%以上，而这五个行业的工业增加仅占总量的25%。这意味着，如果这些行业的增速和整体工业增加值的增速不一致，那么将会导致耗电量增速和工业增加值增速出现背离。例如，2009年工业增加值反弹，

5、但发电量增速连续负增长，当时统计局给出的解释就是，能源密集型行业复苏步伐要落后于整体工业增速。高能耗行业增速放缓导致发电量增速低估工业增加值增速。2012年以来发电量和工业增加值之间相关系数下降，这在某种程度上反映了高能耗行业增速的放缓。这集中体现在2012年以后发电量增速中枢相比工业增加值来说有着更加显著的下降上。而高耗能行业尤其是钢铁和其他金属加工行业增速放缓，主要是受到产能过剩的拖累。2012年在“4万亿”刺激消退后，上游资源型行业即进入去产能过程，增速持续走低，这对于耗电量增速的拉低程度要远远高于工业增加

6、值增速。因此还是根据历史经验，用发电量增速来预测工业增速可能会出现低估。高频价格指标的指示性在弱化以价格作为监测需求变动的指标需要注意两个问题：一是勿将价格指标的季节性波动，视为终端需求的趋势性萎缩;二是产能周期和高库存的压制，会使价格指标对终端需求变动的反应更加迟钝。需区分价格的季节性波动和周期性变化。市场需求存在季节性的上升和回落，这会导致销量和价格出现一定的季节性波动，但这不能理解为下游需求出现趋势性的膨胀或萎缩。以水泥为例，今年上半年水泥价格持续下行，但我们其实不太容易判定是否终端需求出现了明显下行。这是

7、因为，历年一季度和三季度都是需求淡季，价格的环比表现都是下跌的。今年水泥价格变动除了3月和6月显著超出季节性规律以外，其他时间大体上仍符合季节性因素。但看水泥产量数据，上半年水泥产量同比增速持续下滑，6月滑落到2009年以来的新低，7月才有所反弹。这比较清晰地体现了上半年房地产投资萎靡，而基建投资对冲有限背景下，对上游水泥的需求是持续滑落的。但单从价格数据上，尽管可以看到3月和6月出现大幅下滑，但却不太容易得出水泥需求在持续萎缩这一结论。可见，产量数据可用同比调整季节性，但价格数据却不太容易做到这一点。因此我们在

8、用价格指标监测经济时需要进行一定的季节性比较。以动力煤价格为例。我们知道，动力煤下游主要是发电，因此其需求与用电高峰的夏季和冬季紧密联系。考察2004年-2013年动力煤价格的月度环比变化，三季度以及2月、3月会出现明显的环比价格下跌，夏季和冬季煤价则会出现稳定上涨。今年一季度动力煤价格的表现合并起来看比较正常，但二季度环比走势明显要弱于季节性规律。这与二季度一直讨论的发