我国中小科技企业的融资偏好分析

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1、我国中小科技企业的融资偏好分析内容提要：本文对创业板56家中小科技公司的融资结构及其变迁进行了统计分析。研究发现，在融资结构选择方面，让财务日趋稳健与保守，确保企业可持续发展已经成为中小科技企业融资管理中遵循的一项重要法则，基于这一法则，中小科技企业对权益融资和商业信用融资表现出强烈偏好。开辟权益融资渠道、增加权益融资数量，不断优化商业信用融资环境对中小科技企业摆脱融资困境、实现持续健康发展意义重大。　　关键词：创业板　中小科技企业　债务融资　权益融资　商业信用　　：F278.3　文献标示码：A　：1

2、006-1770(2012)03-040-05　　一、问题的提出、文献回顾与研究假设　　通过对创业板56家样本企业财务资料的统计分析发现，样本企业的平均负债率2006为49.91％年，2007年为43.41％，2008年为37.47％，经过IPO后的2009和2010年更是快速跌落到了18.65％和14.68％(见表1)。资本结构理论告诉我们，特定时期企业的实际负债水平既受制于外部环境，同时作为一个管理变量，负债率又是企业基于股东利益或公司价值最大化原则不断择优调整的结果。面对样本企业负债融资占比的不

3、断下降，人们难免会心生疑虑：难道是企业债务融资环境在持续恶化7近年来，面对中小企业融资难，包括政府在内的社会各方一直高度关注，并实施了多种解决办法，包括构建区域中小银行与担保机构、加大商业银行对中小企业融资“窗口”的指导力度、创新银行业务、放松民间融资管制等等，虽然中小企业债务融资环境与融资条件仍不尽人意，但总体情况在趋于好转。负债率下降显示的权益对债务的深度替代，意味着企业在融资方面已经不再是“饥不择食”，它们对自身财务方面的“营养饮食”需求逐渐给予了越来越多的关注。债务率的下降，是企业为合理搭配财

4、务“饮食结构”，确保企业财务“肌体”健康，增强企业可持续发展能力进行不断优化调整的结果。企业融资需求结构的变迁对我国中小科技企业融资体系建设提出了新的要求，认真研究这一变化对于正确认识中小科技企业融资规律，推动中小科技企业融资渠道、融资方式的变革与创新，确保中小科技企业健康发展具有重要的现实意义。　　资本结构的决定及最优选择问题是公司财务理论的中心议题之一，研究中小科技企业融资问题应该将传统资本结构理论与中小科技企业特殊性紧密结合起来。　MM理论认为，在公司税的作用下，负债对企业价值的提升取决于公司的

5、盈利水平和税率水平(ModigllanlMiller，1958)。由于中小企业的盈利性往往逊于大企业，因而中小企业较少会利用债务融资的税盾效应，在税收方面，一些中小企业承担的边际税率不同程度上要低于大企业，使得中小企业从债务税盾中获得的利益比大企业要少(Pettlt＆Singer.1985)。除了债务利息外，折旧、税务亏损递延等增加成本费用但不增加企业现金流出的项目也会产生税盾作用，拥有大量非债务税盾的公司会比没有这些税盾的公司较少的利用债务(崔学刚，杨艳艳，2008)，实证研究发现，非债务税盾与资本

6、结构呈显著的负相关关系(Barton，1989；Prowse，1990)。崔学刚，杨艳艳(2008)利用多元回归模型对我国沪深两市资产总额小于4亿元或主营业务收入小于3亿元的中小上市公司进行实证研究，发现非债务税盾与资本结构呈显著的负相关关系。陈德萍、陈永圣(2010)对我国创业板公司资本结构的实证检验结果也得出了同样的显著的负相关的结论。　　权衡理论认为，负债不仅具有节税价值，同时还会产生代理成本和财务危机与破产成本。中小科技企业面临较高的市场风险与技术风险，现金流相对大企业不稳定，当企业债务融资偏

7、多时更容易发生财务危机，形成财务风险(张玉明，2004)。由于中小科技型企业的资产专用性较强，其破产成本较高(徐良平，2004)，这对中小科技企业利用债务融资自然产生抑制作用。在代理成本方面，大多数中小企业的所有者同时也是经营者，因“两权”分离引起的代理问题在中小企业中几乎不存在。中小企业的代理问题集中表现为债务融资产生的代理问题(田晓霞，2004；崔学刚，杨艳艳，2008)。在债务融资下，由于固定的还本付息约束，使企业无法集中精力进行创新，给企业的研发、新产品、新技术的完善及产品的销售和推广带来较大

8、的经济和时间压力，导致企业创新行为短期化(张玉明，2004)，由于债权人并不分享企业的高增长收益，在借贷合约中会严格约束企业投资高内容提要：本文对创业板56家中小科技公司的融资结构及其变迁进行了统计分析。研究发现，在融资结构选择方面，让财务日趋稳健与保守，确保企业可持续发展已经成为中小科技企业融资管理中遵循的一项重要法则，基于这一法则，中小科技企业对权益融资和商业信用融资表现出强烈偏好。开辟权益融资渠道、增加权益融资数量，不断优化商业信用融资环境对中小科