国瓷材料连环并购暗疾

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1、国瓷材料连环并购暗疾　　　　接连不断的并购扩张，帮助国瓷材料实现了业绩市值双增长，但日益增长的坏账和商誉减值风险不得不防。下载论文网/3/　　连环并购再下一城？　　2017年12月26日，国瓷材料（）发布重大资产重组草案，拟以发行股份方式购买深圳爱尔创科技股份有限公司（下称“爱尔创”）75%股权，交易价格暂定为亿元。　　资料显示，2014年至今，爱尔创历经多次股权转让，公司整体估值不断攀升。但与2014年的盈利规模相比，本次收购中，爱尔创业绩表现明显偏低。在公司业绩下滑同时，估值反而大幅提升，其合理性

2、有待商榷。　　通过不断并购，近年来，国瓷材料业绩表现与市值规模双双实现高增长，但与此同时，公司应收账款占比亦在逐年上升，公司自由现金流多年为负。长期而言，国瓷材料能否妥善进行资源整合提高盈利质量，应是投资者关注的重点问题。　　业绩下滑估值翻番　　根据重组草案，国瓷材料本次拟向王鸿娟等32名交易方发行股份购买其合计持有的爱尔创75%股权；同时，公司拟以非公开发行股票方式募集不超过亿元配套资金，分别用于数字化口腔中心项目、义齿精密部件加工中心项目及支付本次交易的中介机构费用。　　本次收购前，国瓷材料已持有

3、爱尔创25%股权，本次收购完成后，爱尔创将成为国瓷材料全资子公司。　　资料显示，爱尔创主要从事氧化锆瓷块等齿科材料和陶瓷套管的研发、生产和销售业务。2014年至今，爱尔创先后经历3次股权转让，公司估值接连翻倍。　　根据重组草案，2014年9月2日，苏州松禾将其持有的爱尔创20%股权（900万股股份）以3000万元价格转让予集智贤。彼时，爱尔创整体估值约为亿元。　　2015年9月30日，集智贤受让高新投创投持有的爱尔创%股权，转让价格为495万元，爱尔创整体估值由此上升至亿元。　　2015年11月，国瓷

4、材料以增资形式投资人民币8250万元获得爱尔创25%的股份。以增资价格计算，2015年11月，爱尔创整体估值为亿元。　　本次收购中，爱尔创75%股权交易价格暂定为亿元，对应爱尔创整体估值约为亿元。自2014年9月至今，爱尔创增值幅度已超过600%。　　重组草案中，国瓷材料表示，爱尔创股份主营业务增长较快，盈利能力持续增强。本次交易系上市公司向下游延伸产业链，进一步拓展公司市场空间，构建口腔医疗业务板块的重要举措，对于公司提升新材料产业平台的深度，培育新的利润增长点具有重要作用；同时，受控制权溢价影响，

5、本次交易估值与前次交易不同。　　依此，高速、稳定的业绩表现成为爱尔创估值大幅攀升的主要原因。　　根据重组草案，2015年，爱尔创实现营业收入亿元，净利润约为3042万元。2016年，爱尔创实现营业收入亿元，同比增长%；实现净利润5002万元，同比增长%，大幅高于?I收增速。　　需要投资者注意的是，根据国瓷材料此前披露的投资公告，2014年，爱尔创实现的营业收入约为亿元，净利润约为5585万元；2015年1-8月，爱尔创实现营业收入8635万元，实现净利润1485万元。　　与重组草案数据对比，2015年

6、，爱尔创净利润较上年同期减少2543万元，同比下滑%。2016年，爱尔创的净利润金额仍较最高峰的2014年下滑583万元。　　根据投资公告，2014年及2015年1-8月的财务数据均为经审计数据。在业绩大幅下滑的背景下，爱尔创估值反而大幅提升，其合理性值得商榷。　　应收款项需关注　　除估值情况外，爱尔创的整体盈利质量同样值得关注。　　根据重组草案，2015年至今，爱尔创应收账款增长迅速，增速明显超过同期营收。　　财务数据显示，2015年、2016年及2017年1-9月，爱尔创应收账款账面余额分别约为6

7、162万元，8928万元和亿元，营业收入分别约为亿元、亿元和亿元。　　在扣除增值税因素影响后，2015年、2016年及2017年1-9月，爱尔创应收账款占同期营业收入的比重分别约为%、%和%，逐年上升。　　现金流量表显示，2015年、2016年及2017年1-9月，爱尔创经营活动产生的现金流量净额分别为2402万元、2372万元和2534万元。　　对比可发现，2015年、2016年及2017年1-9月，爱尔创净利润与同期经营活动现金流净额的差额分别为640万元、2630万元和1282万元。其中，201

8、6年，爱尔创在净利润同比增加1960万元的基础上，公司经营活动产生的现金流量净额反而减少30万元，业绩的高速增长并未给公司带来相应的现金流入。　　与同行业上市公司相比，爱尔创的赊销比例也明显偏高。　　根据重组草案，爱迪特（）与爱尔创业务最为相近。爱迪特主营业务为牙科用氧化锆陶瓷及相关耗材的研发、生产和销售以及牙科设备及配件的销售。　　年报数据显示，2015年和2016年，爱迪特的应收账款账面余额分别约为1142万元和2178万元。同期，公司营业收入分别约