国内私募股权投资退出模式选择和困境处理

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1、国内私募股权投资退出模式选择和困境处理　　私募股权投资作为直接融资体系的新兴模式，近年来发挥着越来越重要的作用，它不仅解决了中小企业发展中的资金瓶颈问题，而且能优化公司治理结构、注入现代企业管理理念、协助其改制重组及上市等资本运作，从而成为金融资本与产业融合的有效途径。私募股权投资运作从程序上看涉及募、投、管、退等4个主要环节，从基金投资的可持续发展角度来看，投资退出应该是重中之重。私募股权投资的退出是指私募股权投资机构将其持有的权益资本在市场上出售以收回投资并实现投资收益。私募股权投资的退出是私募股权投资运作体系的最后一个环节，也是核心的环节，是实现资本循环流动的关键一环。　　只有建立畅

2、通的退出机制，才能为私募资本提供持续的流通性和发展性。　　一、国内私募股权投资退出现状　　　　私募股权投资退出主要有IPO（首次公开发行股份）、并购、股权转让、回购等方式。私募股权在国内发展的初期主要以IPO退出为主，IPO是指在投资企业经营达到一定条件时通过挂牌上市向社会公众发行股份，私募股权投资者将其拥有的不可流通的股份转变为公共股份在证券市场上套现以实现投资收益，IPO通常被认为是最常见、最理想的退出方式之一，它能实现从私募股权市场到资本市场的飞跃与增值。　　　　长期以来，IPO退出方式由未上市状态飞跃到资本市场通常会产生巨大的增值收益，同时作为资本市场的公众公司又能带来良好积极的企

3、业形象，因而IPO退出成为国内私募股权投资机构瞄准的主要退出渠道。全流通及创业板的推出，将这种退出模式进一步推向了顶峰，这一时期国内私募股权投资90%以上都是期望通过IPO退出。2006年以后，国内资本市场IPO数量逐步提升到每年300余家，资本市场蓬勃发展，为私募股权投资的IPO退出打开了广阔空间。　　但自2012年下半年以后，资本市场行情下行。特别是随着IPO暂停发行，私募股权投资的主流退出渠道--IPO退出渠道被封锁，众多的私募股权基金投资的项目面临退出无门的尴尬境地。我国资本市场的不成熟、IPO政策的不确定性促使私募股权投资退出方式也在悄然发生变化。2013年以来，私募股权投资逐步

4、形成了以IPO与并购退出并重，同时辅以场外市场退出、老股转让、回购退出等多渠道退出模式。2014年初IPO开闸并没有影响到这一趋势，可以预见未来IPO与并购退出将继续引领主流的退出方式，甚至并购退出的比重将越来越突出，成为一个不可扭转的趋势。　　根据清科数据显示，2013年上半年，我国私募股权市场中的退出活跃度受境内IPO空窗影响较去年有较大降幅，共发生退出案例35笔，涉及企业31家。从退出方式来看，并购退出占据主要地位，35笔退出中包括并购退出14笔，境外IPO退出6笔，股权转让退出6笔，管理层收购和回购各4笔。其中境外IPO的上市地点为香港主板与纽约证券交易所，平均账面回报倍数仅为1.

5、64倍（见图1）。【图1】　　　　二、并购退出的现实意义及独特优势　　　　并购退出是指受私募股权基金投资的标的企业选择以收购或兼并的方式将自己出售给收购方的一种退出方式。并购退出的核心在于被投资企业的全部股权或控股权出让给收购方，从而实现标的企业原有股东全部或大部分退出，通俗来说就是标的企业更换东家,这完全不同于IPO、回购、股份转让等退出方式。上述这些退出方式还是在原有东家的主导下进行的部分权益性变更，以实现股权投资人的投资退出问题，都没有像并购退出那样涉及出让标的企业的控股权问题。并购退出在当前形势下具有深切的现实意义。　　首先，并购退出是适应市场经济不断发展的客观要求。改革开放以来，

6、我国逐步建立了社会主义市场经济体制，目标就是让市场在经济资源配置中起基础性作用。十八届三中全会后又将经济体制改革确定为全面深化改革的重点，同时会议也首次明确，市场将在资源配置中起决定性作用，要进一步建立和完善统一开放、竞争有序的市场体系。统一开放、竞争有序的市场经济体系必然导致市场竞争主体优胜劣汰的分化，必然导致资源的重新组合、优化与集中，必然最终导致产业的整合与集中，而实现产业资源整合与集中的主要现实途径就是企业间市场化的收购兼并行为。因而，发展私募股权投资的并购退出，既是适应市场经济不断发展的客观要求，反过来也有力助推经济资源进一步的优化与配置。　　其次，发展并购、鼓励并购退出有助于产

7、业结构转型升级，有助于培育企业的创新动力，进而提升整个国家、民族的科技创新能力。我国的市场经济体系还处在逐步完善过程中，经济发展方式主要还停留在粗放式阶段，大多数行业还处于高度分散、低效率同质化恶性竞争的状态，比如很多行业存在成千上万的低效率竞争主体，这导致了我国大多数产业处于不健康的发展状态。由于高度分散及恶性竞争，企业没有能力进行技术研发与创新，这样就更谈不上产业转型与升级。如果长此以往，必将影响到产业的可持续良性发