精译读报（告）0602

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1、试运行中，继续“求”反馈精译读报（告）2011-6-2脆弱的信心大家都知道隔夜美股暴跌是因为经济数据“不好”，但“精译”实在认为，除非是持续关注这些数据，同时能够将这些高频数据放在长期或者更多相关场景进行比较评估，否则，无论是评论这些信息的资格，还是以这些数据作为投资依据的相关性，都要打一定折扣的。当然利用“噪音”操作就另当别论了。所以，我决定，今天不主要说这些，还是继续学习海外买方报告。一、大家是有多“健忘”Howquicklytheyforget(2011-5-27)HowardMarkschairmanofOaktreeCapital备注：Ho

2、wardMarks的investmentmemo备受投资界推崇，里面有很多深层次的思考，前段时间“精译”过他的一篇投资中“人”的因素。最新这期memo依然讨论的是投资者行为2004年1月，巴菲特亲自写信给我（牛吧），“去年垃圾债券还是‘野草’的时候，我就推荐过，现在他们已经成为‘鲜花’了，相比较而言，我更喜欢野草时的它们”。于是当年的OaktreeCapital年会，我们就用这样的标题“昨日野草，今日鲜花”，用来形容高收益债市场，因为2002年，安然事件后，个别债券收益率曾经高达45%，2003年“瞬间”降至不足6%。后来2005年巴菲特年会自己也使

3、用这一标题，“野草与鲜花”的提法正式火起来，形容投资界瞬息万变。今天还想说这事。基本面的变化远不及资产价格，原因在于，投资者不是在贪婪与恐惧间，繁荣与衰退间，风险容忍与风险厌恶间，逐渐寻找平衡，而是在这两极巨幅震荡。后来我总结了三句话：一、过去（形态）会重复的。二、如果你完全忽略这一点，你就会成为牺牲品。三、市场一旦开始乱炒，人们一定会忘了那些教训。这三句话分开说，也都是真理，但一定要一起理解。为什么投资者对过去惨痛的教训如此健忘呢？第一，与市场投资者的年龄分布有关。2000年科技股泡沫，亲自经历过1929年大萧条还是挺难得的，要想找经历过真正熊市的

4、投资者，1974年就得入行（精译注：从这个角度讲，我们是非常幸运的，赶上了）。第二，人们擅长压抑痛苦回忆。这点不好，因为最重要的教训一定来自痛苦回忆。军训的时候，我发誓要将每个细节著书立说，但两个月后就都忘了，因为人们总是记住了事实，而忽略它们的影响。第三，最容易的事莫过于自欺欺人，每个人许下愿望的同时，都相信那一定会实现。这句话是芒格引述给我的。就以“不久前”的这次危机回忆为例，我们能做的最重要的事就是观察其他投资者与风险相关的态度和表现。2007年中，市场的每一点表现是怎样的？（精译注：回头会详细把每一条都精译出来，备用）今天的市场“条件”怎样。

5、以下是2月15日BridgewaterDailyObservations对市场资金状况评述：（精译注1：Bridgewater擅长自上而下，希望这个细节向我们展示了一点自上而下的判断方法。精译注2：精译求精杂志版第一期，投资管理栏目InstitutionalMemory第一篇Principles。根据Bloomberg最新统计，论规模，Bridgewater以600亿美元成为现今全球规模最大的对冲基金公司。论近期业绩，创始人RayDalio管理的三支宏观型对冲基金PureAlpha，AllWeather12%Strategy，PureAlpha12%

6、Strategy2010年收益分别为38%，23.2%,22.2%。在全球所有类型对冲基金中分列第3，第11，和第13。论长期回报，Bridgewater赢利能力仅次于索罗斯与保尔森）。从2010年第一季度以来，杠杆收购活动一直稳步上升，现在已接近1985年以来的平均水平（2006至2009年泡沫前后除外）。现在交易的规模与历史平均水平相当，不过数量有所增加。同时，杠杆水平有所提高。2005年至2009年，平均为25%，现在达到30%。杠杆信贷领域也有抬头迹象，而且大部分信贷被用来进行杠杆收购。一些新发型的共同基金也开始聚焦杠杆信贷市场，显示此类需求

7、复苏。此类资产价格已不再折价，而信贷质量要求开始有所下降。我们的结论？我相信投资者开始沿着危机前的方向“回归”，当然证券资产价格还没有回到2006-07年高峰的水平。大家还没有集体犯傻，还没有完全忘记风险的存在。大部分证券资产价格在fair到full之间，但不便宜。在我总结45年投资感悟的新书第180页：投资成功最重要的是什么？便宜。如果关于个股，资产类别，整体市场，只能问一个问题，那我会问：便宜么？如果你问我怎样才算便宜？看其他人的态度和行为，换句话说，要更注意观察，以他人行为“校准”自己。巴菲特有句话我引用了17年，“当别人开始不够谨慎的时候，你

8、一定要更加谨慎”。他人的“无畏”意味着价格虚高，未来收益降低，风险抬高。我们看到什么？现在养老金和捐赠基金如