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2、金上市前后中国股票市场收益率波动的变动情况进行分析,运用Granger因果检验和VAR模型 对证券投资基金投资行为与中国股票市场收益率波动之间的相关性进行研究,结果表明:中国证 券投资基金采取与股票市场波动同方向的投资行为,一定程度上加大了股票市场的波动性。 关键词:中国股票市场证券投资基金投资行为EGARCH模型 一、引言 股票市场的稳定性不仅与投资者的收益紧密相关,而且是一国金融体系健康运行的基础。 股票市场的稳定性一方面与宏观经济变量紧密相连,另一方面与微观主体的投资行为息息相关。 证券投资基金的投资行为与股票市场之间互相影响,市场状况直接决定了
3、证券投资基金投资行 为;反过来,证券投资基金的投资行为也会对市场产生影响,而其中最突出、最显著的影响, 就是对股票市场稳定性的影响。股票市场的稳定性是指,相对于价格的异常波动而言,股票市 场的价格处于理性且与宏观经济运行相适应的波动状态。 近二十年来,证券投资基金的发展速度十分迅猛,对世界金融体系乃至全球经济都产生了 全面而深远的影响。各国的证券监督管理层都试图通过证券投资基金来抑制市场的过度投机, 防范、化解市场风险,引导长期、理性的投资价值观,加强证券市场的稳定性。然而,在实际 运作中,证券投资基金的投资决策失误,不仅可能给基金持有人的利益带来重大
4、损失,而且可 能引致其他社会、经济问题,带来宏观经济的系统风险。在美国“新经济”、“网络股”带来的 纳斯达克(NASDAQ)指数的飙升与狂跌中,在墨西哥金融危机、亚洲金融危机和俄罗斯金融 危机期间,证券投资基金的投资行为都起到了推波助澜的作用,对一国金融体系产生了强烈的 冲击。 2006年以来,中国股票指数的强力攀升,成就了中国基金业的规模跃进。以证券投资基金 为代表的机构投资者正成为股票市场的中坚力量,对股票市场的影响力也越来越大。此时,考 察证券投资基金的投资行为到底是促进了市场稳定,还是加大了市场波动,显然有着重要的理 论价值和实际意义。近年来
5、,行为金融学获得蓬勃发展,其从金融市场的微观结构入手对证券投资基金及其他 机构投资者的行为展开了研究。证券投资基金的投资行为是指,投资者为获得预期收益,在投 资动机的推动下,利用有效的手段在适宜的环境下收集、分析、研究与证券有关的各种信息, 确定投资目标并付诸实践的投资决策活动。 目前,行为金融理论针对证券投资基金投资行为的研究工作主要从两方面展开。一是所谓 的羊群行为(HerdBehavior),指市场参与者在投资过程中存在对他人的模仿与跟从行为,表现 为投资者股票买卖以及交易时机的趋同性。①二是惯性反转投资行为(Momentumand Contra
6、rianTradingStrategy),投资者以股票过去的表现作为买卖判断的主要基础。其中,惯性 投资行为是买入近来的强势股,卖出近来的弱势股;而反转投资行为是卖出近来的强势股,买 入近来的弱势股。②主流观点认为,这两种投资行为概括了证券投资基金的主要行为特征。国外 学者的研究始于20世纪80年代,已经取得了大量丰富的成果,如:弗兰德(Friend)、布鲁姆 (Blume)和克罗克特(Crockett)于1970年最早发现证券投资基金会模仿前期较为成功的同行 的投资选择,并称之为“跟随领导者行为”,这是羊群行为的典型特征。③莱克尼肖克 (Lakonis
7、hok)、施莱费尔(Shleifer)和维什尼(Vishny)以美国1985—1989年间769支基金的 季度数据为样本进行研究,发现羊群行为显著。④沃默斯(Wermers)、诺夫辛格(Nofsinger) 和西亚斯(Sias)等采用不同的研究方法,均发现了羊群行为。⑤而德邦特(DeBondt)和泰勒 (Thaler)于1985年以美国股市为研究对象,首次发现了长期(3—5年)的反转现象,⑥杰格迪 升(Jegadeesh)和蒂特曼(Titman)又于1993年发现美国股市中期的(3—12月)惯性现象。⑦ 随后,国外的相关研究不断跨越时间和空间,越来越多
