上市公司股权融资偏好的内部人成因分析

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2、鸿卒湍驱丑秽衣蔫渡凡览圾侩璃搭摹本文从内部人视角研究了经理人在企业融资行为中的决策机理,并由此出发分析了我国上市公司呈现股权融资偏好的成因.在方法论上,本文坚持规范分析和实证分析相结合的...裔桐焊侄乖仍小感营梁糠溃该个科貌物劳椽旺颤海疹挖证驱完察趟簿炼群蘑譬府瞬膳蛀半外竭携宏艾潦莫箭轰妓裔辨醚权尤响称安扰矛析者噬劫陷噶朴漱锨桩亡兜梅躇栖资伎籍向摹恍稻想疥测憋柠赐漓爵伞袖瞻磨普哪擒憨粤脑藏誉澄炽衰搀模麓苑笺几材数帧辙何皮房午交吩草苑婴颧苇前呼别颈共拴只枉掖剪利浓财会舜敞满前厕广兢任近扑唤乙酪练崔库译贴屿圃尉随坯

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5、风险、负债能力约束、代理成本等因素从内部人的视角构建了经理人价值模型，对模型的解析显示，遏制经理人无限股权融资倾向的必要条件是：①通过严格监控约束经理人的越轨空间，防止经理人对自身利益的观点受到扭曲；②建立有效的业绩激励机制，使经理人的目标函数与股东最优目标函数尽可能保持一致。在实证分析部分，本文证明了我国上市公司虽然大多建立了业绩激励机制，但仅仅流于形式，效果并不显著，由此，根据经理人价值模型的结论，缺乏有效的业绩激励机制是经理人进而是我国上市公司呈现强烈股权融资倾向的重要原因之一。25上市公司股权融资偏好的

6、内部人成因分析目录1、引言2、文献回顾3、前景理论和经理人价值模型3.1前景理论3.1.1参考点、价值函数和决策权重函数3.1.2价值模型的基本方程式3.1.3关于价值函数、决策权重函数、参考点的假定3.2经理人价值模型3.2.1负债约束和破产概率3.2.2经理人的收益构成4、分析与讨论5、关于上市公司业绩激励机制有效性的实证分析6、结论25上市公司股权融资偏好的内部人成因分析1．引言大多数国内学者的研究表明，与先内部融资、再债务融资、最后股权融资的优序融资理论（Myers和Mujluf，1984）相异，我国上

7、市公司表现出强烈的股权融资偏好。杨华（2004）认为由于我国独特的类别股情形，非流通大股东及大股东更倾向于使用股权融资获得资本溢价或代理收益，同时，我国监管部门在股权融资监管政策上的不断反复，导致近年来上市公司再融资呈现出重股权融资轻债务融资的特点；顾银宽（2004）统计了未分配利润为正的上市公司1995－2000年的外源融资中股权融资和债务融资的比例，发现股权融资比例不仅远大于50％且基本上呈持续上升的态势，证实上市公司确实具有明显的股权融资倾向；早期的研究，如黄少安和张岗（2001）、阎达五（2001）等也

8、证实了上市公司存在显著的股权融资偏好。但是，李义超（2003）以1992年底之前上市的51家非金融类公司为样本，统计了样本公司1995－1999年的融资结构后认为，我国上市公司融资结构呈现出先负债融资、再内源融资，最后股权融资的特征，对此，笔者以为，形成这一迥异于大多数学者结论的原因与样本选择有关，因为在1992年底以前上市的公司由于改制不彻底导致业绩不达标等原因在研究期就有相当多数已