技术采用、实物期权和资产价格

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1、技术采用、实物期权和资产价格第29卷第4期2009年4月系统工程理论与实践SystemsEngineering—Theory&PracticeVol_29．NO．4Apr．，2009文章编号：1000—6788(2009)04-0050—08技术采用、实物期权和资产价格程兵一，黄海平，(1．中国科学院数学与系统科学研究院，北京100190；2．中国科学院研究生院，北京100190；3．湖南大学工商管理学院长沙4100821摘要针对技术进步的不确定性、嵌入性以及技术采用的不可逆性，将公司的技术更新机会表示为一交换期权，得到了最优的投资规则，并探讨了模型的资产

2、定价含义．通过将Beta值表示的风险与公司特征联系起来，模型为从风险角度理解股票收益横截面上表现出的规模和价值效应提供了一个视角．关键词不可逆投资；实物期权；技术采用；资产定价中图分类号F224．7；F830．91文献标志码ATechnologyadoption，realoptionsandassetpricesCHENGBing，v．HUANGHai—ping，(1．AcademyofMathematicsandSystemsScience，CAS，Beijing100190，China；2．GraduateUniversityofCAS，Bering10019

3、0，China；3．SchoolofBusinessAdministratim，HunanUniversity,Changsha410082，China)AbstractThispaperinvestigatesoptimalirreversibleinvestmentatthefirmlevelunderembodiedtech—nologicalchange．Wemodeltheopportunityofafirm’Stechnologyadoptiona,sanexchangeoption，andderivetheoptimaldecisionrule．We

4、alsoexaminetheassetpricingimplicationsofthemode1．Afirm’Srisk，measuredbyBeta，ispositivelyrelatedtoitsbook—to-marketratioandnegativelyrelatedtoitssize．Thus，themodelprovidessomeinsightforexplainingthevalueandsizeeffectsexhibitedinthecross-sectionofstockreturns．Keywordsirreversibleinvestm

5、ent；realoptions；technologyadoption；assetpricing1引言更新技术作为公司一种重要的实物投资决策，与积累资本的投资类似，具有不可逆性和时机选择性．采用新技术时投入的成本绝大部分是不可回收的，属于沉没成本，这表明了技术采用的不可逆性．提前采用技术成功的可能性较低，而一旦成功则能获得明显的竞争优势，因此最优的技术采用时机涉及到提前采用的风险和获取的收益之间的权衡．基于广为应用的不可逆投资分析方法，不确定条件下更新技术的机会能被视为一实物期权．采用新技术所得到的收益(Payoff)相当于期权标的资产的价格，而付出的成本相当于期权

6、的执行价格．Grenadier＆wleiss[]用期权定价方法研究了新技术随机出现时公司的技术采用问题．Farzin，Huis—man&Kort[]假定新技术的出现时间和改进幅度都是不确定的，在此条件下考察了公司的最优技术采用时收稿日期：2006—11—21资助项目：国家自然科学群体基金(70221001)；国家自然科学基金金融风险的测量和建模项目(70331001)作者简介：程兵(1963-)，研究员，博士生导师，研究方向：金融工程与风险管理；黄海平(1978)，博士研究生，研究方向：金融工程．第4期程兵，等：技术采用、实物期权和资产价格51机．Abel

7、＆Eberly[。】用实物期权方法研究了技术更新以及对应的公司估值问题．上述研究表明，不确定性和不可逆性是技术更新的关键特征，会对公司的投资决策产生显著影响，考虑这两个特征能得到一些与实证观察基本相符的结果．大多数技术进步的显著特征之一是嵌入性[4]．即更新技术会导致原有资本的无形损害(Obsolete)，进而需要用新资本来替代原有资本．于是，更新技术的成本既包括新技术下的新资本投入，又包括放弃原有技术的损失，即无形损耗成本(Obsolescencecosts)．鉴于技术进步的嵌入性、不确定性以及技术更新的不可逆性等特点，本文建立一个简单的关于公司价值的实物期权模

8、型．公司在