中国外汇储备过多的风险及管理对策

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1、中国外汇储备过多的风险及管理对策郑建明，桑百川，李文锋（对外经济贸易大学国际商学院，北京100029；对外经济贸易大学国际经济贸易学院，北京100029；商务部政策研究室，北京100873）摘要：按照外汇储备适度性标准，中国过度持有的外汇储备高达1万多亿美元。过度持有外汇储备面临泡沫经济风险和外汇储备稳定性风险。如何控制外汇储备的超常增长，开拓有效使用外汇储备的渠道，就成为中国经济运行急待解决的问题。本文对各国外汇储备管理制度加以概括，并在此基础上提出了构建新的管理模式、监控和打击投机资本、弥补养老金和社会保障缺口、提高外商直接投资准入门槛、推

2、动外汇储备投资多元化和拓宽政策性金融业务等有效使用外汇储备的思路和对策。关键词：外汇储备，适度性，风险，泡沫经济1外汇储备适度性的理论综述外汇储备的适度性溯源于特里芬（Triffin,1947），他认为外汇储备应满足三个月的进口需要。世界银行也认为“足以抵付三个月进口额的储备水平有时被认为是发展中国家的理想定额”（WorldBank,1985），而“格林斯潘法则”则要求外汇储备应完全弥补短期外债（Greenspan,1999）。Feldstein（1999）认为，增加外汇储备，不仅仅降低了金融危机带来的事后损失，而且还可在事前降低发生危机的可能

3、性。Dooleyetal.（2004a,2004b）认为外汇储备防范资本流入的突然停止（suddenstop）。类似地，Lee（2004）从自我保险的动机进行了研究，认为可用卖出期权来表示外汇储备的“保险价值”，相当于对短期外债提供了隐性保险。还有的学者从外汇市场干预“缓冲库存”的角度出发，建立了外汇储备需求模型（FloodandMarion,2002），但他们发现，“缓冲库存”模型只能解释各国外汇储备的10％－15％，其余的大部分都无法通过模型得到解释，换言之，存在过度持有外汇储备的行为。与此相反，AizenmanandRiera-Crich

4、ton（2007）认为随着金融深化进程的加深，国际储备作为发展中国家缓冲外部冲击的功能趋于弱化，因此会减少其对外汇储备的“缓冲库存”需求。其他学者对外汇储备适度性进行了定量模型分析。Caballero和Panageas（2004）提出了防止短期外债流入突然停止的模型；AizenmanandLee(2005,2006)提出了一个基于银行倒闭的三期模型；JeanneandRanciere（2006）通过对34个中等收入国家1980-2003的实证分析，认为外汇储备应占一国GDP的10%。Garton12（2004）研究了过度持有外汇储备的成本，认为

5、外汇储备过多会导致财政成本、机会成本和货币政策自主性丧失成本的增加。Rodrik（2006）研究了过度持有外汇储备的损失，他发现，从20世纪90年代初开始，发展中国家的外汇储备急剧增加，乃至接近于其GDP的30%和8个月的进口额，但由于外汇储备投资和来源的收益率倒挂，外汇储备的净损失接近于其GDP的1%。黄泽民（2005）则研究了中国外汇储备的不稳定性所隐含的金融风险和货币政策低效性。可见，适度的外汇储备可以规避金融危机，过多的外汇储备可能会导致成本和损失的增加，甚至引发金融脆弱性问题。当外汇储备已经超过适度水平时，要寻找有效途径对其进行分散，

6、缓解由于外汇储备过多给经济带来的压力。2中国外汇储备的高速增长与过度持有根据国际货币基金组织官方外汇储备币种构成数据库（COFER）的统计，截至2007年3月底，全球外汇储备达到53008.86亿美元，比1995年年底的13896.76亿美元增长了281.45％。其中，发达国家为14202.3亿美元，比1995年年底的6558.16亿美元增长了116.56％；发展中国国家为38806.57亿美元，比1995年年底的7338.6亿美元猛增428.8％，其增长速度大大超过发达国家（IMF,2007）。受其影响，发达国家持有的外汇储备占全球的比重从1

7、995年底的47.19％下降到26.79％，发展中国家所占比重则从52.81％逐年上升为73.21％，全球外汇储备分布体现出日益向发展中国家集中的趋势。IMF:CurrencyCompositionofOfficialForeignExchangeReserves(COFER),lastupdated:June29,2007.欧洲中央银行的研究显示，以2002年为分水岭，外汇储备的增长呈大幅加速的态势，而且，外汇储备日益集中于少数国家和地理区域（ECB,2006）。此外，欧元对美元的逐步替代效应也非常明显（Papaioannouetal.,20

8、06）。国际货币基金组织（IMF）的国际金融统计（IFS）数据库则从更长的历史期间刻画了外汇储备区域和国别集中度的提高。从1957年2月到2007年3