徐忠：中国债券市场发展中的热点问题及其认识

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1、徐忠：中国债券市场发展中的热点问题及其认识导读：就爱阅读网友为您分享以下“徐忠：中国债券市场发展中的热点问题及其认识”的资讯，希望对您有所帮助，感谢您对92to.com的支持!徐忠:中国债券市场发展中热点问题及其认识本文针对当前我国债券市场出现的错误观点进行了澄清，并明确提出：完善国债收益率曲线关键是改变国债发行管理制度并消除税收政策的负面影响；阻碍债券市场发展的主要问题不是市场分割而是监管部门的本位主义和封建式监管，切忌犯诊断性错误。作者：徐忠，经济学博士，研究员（本文已在2015年第2期《金融研

2、究》杂志发表）15中国债券市场从零起步，到停滞不前，再发展到目前世界第三，亚洲第二，尤其是公司信用债到世界第二，这中间有很多发展经验教训值得总结。近年来，中国债券市场在宏观调控、降低社会融资成本、结构调整以及金融改革等方面发挥了越来越重要的作用；但与此同时，有关债券市场发展的评价出现了一些针锋相对的观点，也出现了以所谓金融创新名义的在建的多个准债券市场，如何正确认识这些观点和现象，关系到能否坚持债券市场正确的发展思路和监管理念，关系到我国的债券市场大好发展势头能否保持。一、债券市场发展中有关问题的认

3、识15首先如何正确认识中国债券市场的发展速度。有观点以目前我国债券市场规模占GDP比重为50%左右，远低于日本和美国的200%左右的比重,来否定近年来我国债券市场发展的成绩，甚至否定目前我国银行间债券市场的发展模式，这是不尊重历史，也是不客观的。我国债券市场始于1981年国债的恢复发行，在发展初期有过重大失误，如行政审批分配、将亏损企业债券通过银行柜台卖给个人投资者、市场不透明以及重股轻债等，以至出了企业债无法偿付引发社会矛盾、”327”国债事件以及银行资金大量流入股市等很多问题。亚洲金融危机后，各

4、国对债券市场发展的重要性有了新的认识，并着力发展本国债券市场。我国也总结了国内外债券市场发展的经验教训，经反复论证，认为我国对债券市场的发展思路和监管理念出现了问题，最终决定推倒重来。人民银行开始介入我国债券市场的发展，并于1997年设立银行间债券市场，即面向机构投资者的场外市场。2004年以后，人民银行又以市场化的方式推动公司信用类债券市场发展，其中包括成立交易商协会，实行企业债务融资工具发行注册制。监管竞争也推动了发改委的企业债和证监会的公司债放松管制，使得我国债券市场规模快速扩大，国际排名已从

5、2004年第21位攀升至目前的第3位（BIS统计），公司信用债上升到全球第二。可见，不了解中国债券市场发展历史就容易得出错误结论。15第二，如何看待银行持债比例问题。有人认为，银行间市场投资者中银行持债比例过高，尽管银行间债券市场发展较快，但实际不是直接融资而是间接融资。实际上，债券市场投资者结构与一国融资结构高度相关。从国际情况看，以间接融资为主的国家，金融资产分布主要集中在存款机构，商业银行持债比重相对较高。而在以直接融资为主的国家，金融资产分布较为分散，商业银行持债比重相对较低。比如德国和日本

6、都是银行主导的金融体系，2013年银行资产占金融资产的比重分别为77%和61%，与此对应，两国商业银行持债的比例就相对较高，分别为32%和37%。而美国的资本市场很发达，非银行金融机构在金融体系中作用较大，相应的，基金类集合投资人是美国债券市场最重要的债券投资主体，2013年持债比例为21%，银行持债比例仅为13%。除了前面提到的融资结构，债券市场投资者结构还受到包括税收结构、监管政策、开放程度等一系列因素的影响，并且债券投资者结构演变是一个动态变化过程。上世纪50年代，美国银行持债比例一度高达52

7、%，后来随着个人投资市政债免税政策、401条款、鼓励养老基金和互助基金发展等一系列税收激励措施的出台，美国商业银行持债比例才有所下降。而德国银行持债比例也是从上世纪90年代的45%下降到现在的32%的。我国也是以间接融资为主的国家，因此银行持有债券的比例自然相对较高，这是与当前融资结构相适应的。事实上，随着我国金融市场的发展，投资者群体日益丰富，银行持债的比例是持续下降的。从投资者数量来看，2014年底银行间市场共有投资者7369家，既有银行，又有证券公司、基金公司、保险公司等非银行金融机构，还有证

8、券投资基金、社保基金、企业年金、银行理财、保险产品、信托计划、证券基金公司的资产管理计划等各类非法人产品。银行和信用社等存款类机构仅占投资者数量的17.8%,证券投资基金、企业年金占比较高，分别为21.2%和20.6%。同样，我国商业银行持债比重从1999年的99%降至目前的64%，持有信用债比例仅为43%，与日本德国比例大致相当；而保险公司、非法人产品持债比重则呈显著上升态势，分别从2004年的6%和4%上升至2013年的8%和15%。15近年来，央行也通过推进商业