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1、基于信息不对称的投资者保护机制：美国市政债券市场的经验及启示第31卷第5期2009年10月上海管理科学ShanghaiManagementScienceVo1.31No.50ct2009文章编号:1005—9679(2009)05～0040—05基于信息不对称的投资者保护机制:美国市政债券市场的经验及启示王芳(复旦大学管理学院,上海200433;曹军武汉军事经济学院,武汉430035)摘要在市政债券市场中,发行人与投资者之间的信息不对称会导致发行人的道德风险和投资者的逆向选择.美国通过建立信息披露,独立审计,信用评级和债券保险等投资者保护机制,有效地降低了发行人与投资者之
2、间的信息不对称,实现了投资者的利益保护和市政债券市场的稳定发展.我国在发展市政债券市场的过程中,应该借鉴美国的成熟经验,引入上述投资者保护机制.关键词市政债券;投资者保护机制;信息披露;独立审计;信用评级;债券保险中图分类号:F27文献标识码:A一,信息不对称下的投资者保护机制:理论分析及作用机制市政债券市场作为资本市场的重要组成部分,与股票市场,企业债券市场具有相似的运行机制,银行,基金公司及个人投资者等均成为市政债券的投资者.与其他债券的发行主体相似,地方政府也存在到期无法偿付债券的风险.如果投资者的利益不能得到有效保护,当债券的违约风险加大时,投资者必将采用"以脚投
3、票"的方式,通过抛售市政债券来防范风险,从而影响市政债券市场的稳定.因此,投资者保护机制的建立和完善是发展市政债券市场的基石.市政债券市场对投资者保护者机制的需求也源自债券发行人与投资者之间的信息不对称,由于我国地方政府的信息披露并不充分,投资者无法了解地方政府的财务状况,偿付能力及债券资金的使用情况.地方政府和投资者之间的信息不对称会导致地方政府的道德风险和投资者的逆向选择,从而阻碍资源的有效配置.在各种类型的经济市场中,传递信号是降低信息不对称的方式之一(Spence,1973).信息披露,独立审计,债券评级和债券保险等制度以各种方式向投资者传递信号,缓解了债券发行人
4、与投资者之间的信息不对称,具体表现为:第一,信息披露是最为基本的投资者保护机制.充分的信息披露可以有效地抑制发行人为追求自身利益而采取损害投资人利益的行为,同时也是发行人向投资者传递其运营和财务信息的重要渠道,可以减少投资者的逆向选择,避免由于信息不对称而采取错误的债券定价和投资决策所导致的投资损失.因此,信息披露可以降低市政债券契约关系中的代理成本,保护投资者的利益.有关信息披露在市政债券市场中的作用也得到了经验研究的支持.FairchildandKoch(1998)研究发现,要求强制信息披露州的市政债券的净利率成本.比没有要求强制信息披露州的市政债券的净利率成本要低1
5、4个基准点.第二,对地方政府的财务信息进行独立审计可以进一步降低发行人与投资者之间的信息不对称.为了防止发行人在信息披露中的欺诈行为,需要由独立于发行人之外的审计人员对其财务信息进行审计.一方面,审计在投资者识别内部人的侵占风险与监督代理人的行为过程中具有重要作用,通过审计信息向外部投资者传递发行人的财务信息是否具有高质量的信号.Wallace(1981)的研究表明,出具标准无保留意见审计报告的市政债券评级比有保留意见的市政债券评级更高.另一方面,高质量的审计在债券市场中本身也具有信号传递功能.投资者可以观察发行人是否选择具有高质量的审计机构或审计人员,对发行人的财务状况
6、进行判断并作出相应的投资决策.wiIs0nandHoward(1984)通过研究发现,与区域性审计师相比,全国性审计师0审计的市政作者简介:王芳,复旦大学管理学院博士研究生,研究方向:政府会计和政府审计;曹军,武汉军事经济学院军队审计系讲师,研究方向:政府审计第5期王芳,等:基于信息不对称的投资者保护机制:美国市政债券市场的经验及启示债券的评级更高,而净利率成本更低.因此,独立审计在市政债券市场可以向投资者传递有用的信息,是投资者保护机制的重要内容.第三,债券评级可以向投资者传递更多的信息.与普通投资者相比,评级机构具有更多的专业知识,能够通过各种渠道获得发行人更多的信息
7、,因此,市政债券评级可以改善发行人与投资者之间的信息不对称,为投资者尤其是中小投资者的投资决策提供更多的信息.由于市政债券评级代表了评级机构对发行人按时支付利息和偿还本金能力的判断,市政债券评级的高低反映了债券违约风险的大小,因此市政债券评级的变化对债券的利率具有显着影响.例如,由穆迪评级的Aaa级债券一般要比Bbb级债券的利率低60个基准点(Raman,1981).Ingrameta1.(1983)的研究表明,由于评级机构与贷款人之间的信息不对称使得债券评级具有较多的信息内涵,市政债券评级的上调或下调导致市政债券溢价发生同步
