估价模型方法和理念——类比模型

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1、估价模型方法和理念(2)——类比模型估价模型方法和理念(2)－类比模型产业与产品市场??现有业务持续经营价值(AssetinPlaceValue)??公开的投资机会价值(GOV)股权融资工具固定收益融资工具金融系统混合融资工具企业价值的业务结构??潜在的投资机会价值(GOV)类比估价理念：一价原理,投资者对未来获利预期相同的资产应该支付相同的价格,或者说投资者对相同质量的资产不会支付更高的价格。类比估价过程：通过参考市场上已经交易的“可比”公司市值(V)与某一可观测的价值相关因素(y)的比值(V/y)，再乘以待估企业该项指标值(y*

2、)：V*=y*×(V/y)类比估价模型种类11>.可观测的类比指标－财务指标P/S－股票价格/销售收入EV/EBITDA，剔除公司资本结构和折旧政策差异的影响，石油公司估价时多采用该类比模型。P/E－股票价格/每股收益(市盈率)P/CF－股票价格/现金流MV/BV－股票市值/净资产帐面价值(市净率)保险公司EBITDA倍数目前对电信公司进行估值时所最常采用的办法EBITDA指未减去利息收支、非经营性收支、所得税、折旧及摊销前的盈利企业价值／EBITDA倍EBITDA倍数=企业价值/EBITDA投资者一般以未来预测的EBITDA作为定

3、价的参考以SBC为例：股票市值944亿美元（8/15/2002，股价28.14美元）相应的企业价值为1199亿美元2002年预计的EBITDA=215.8亿美元，2008><#004699'>3年预计的EBITDA=21<#004699'>3.<#004699'>3亿美元02EBITDA倍数=1199/215.8=5.60<#004699'>3EBITDA倍数=1199/21<#004699'>3.<#004699'>3=5.6NTTVerizon英国电信韩国电信SBC*根据2002年8月15日股价。2.可观测的类比指标－非财务指标

4、P/Page6><#00aa00'>View－网络公司P/CustomersP/储量价值－石油公司P/土地储备基金（房地产公司）类比估价模型应用技术问题1.如何界定和找到可比公司？那些特征相似才能使公司可比？“可比”公司是一个主观概念,模糊不清，市场上绝对没有在风险和成长性方面完全相同的两个公司或两种资产。可比公司选择具有主观性，有偏见的分析人员往往会选择一组有偏的“可比”公司来印证他对公司价值的评估。选取可比公司通常有以下标准：近似的市场类似的业务类似的市场地位类似的规模类似的业务增长率注：除倍数外单位均为百万美元，根据8月15日

5、价格可比公司选择是一项非常复杂的工作，这里选取6家国际主导电信运营商1992-199<#004699'>3年，4<#004699'>3家软件公司、<#004699'>327家非软件公司IPOPE增强可比性的措施：对潜在公司深入研究，包括对驱动价值增长的关键因素(战略、市场地位等非财务指标和财务指标的分析，缩小可比公司范围中石油实例：新兴市场国有石油公司民营化公司实践中通常以同行上市公司作为可比对象。但同行企业价值增长曲线阶段和风险差异大，甚至超过不同行业。2.如何选择V？股票价格P企业价值EV<#004699'>3.如何选择用于比较

6、的可观测指标y？从理论角度，选择的类比指标y应该：(1)与公司价值密切相关。例如，在美国无线通信产业，价值相关因素为特许经营区域的人口，而不是财务收益。(2)尽量产生比较稳定的V/y。如果V/y波动相当大，则说明y选择不合适。如果V/y比值波动大的原因是y受短期数据超常波动的影响，则需要平滑。例如,采用5年平均值。4.如何选择类比值(V/y)？中位数？平均数？加权数？善于应用统计技术和研究待估公司进行可比分析和数据选择、调整。最传统的类比方法－市盈率(P/E）S&P500市盈率1992－2001市场时机与市盈率市场时机与市盈

7、率S&P指数市盈率(1872－2000)股票价格以当年1月股票价格计算的PE值，收益为上年收益S&P500市盈率1872－2000年股票价格为1月份价格，收益为前十年平均1996-2000年若干行业市盈率通用汽车市盈率数据来源：Bloomberg杜邦公司市盈率变化Microsoft上市以来的市盈率数据来源：BloombergDELL市盈率数据来源：BloombergCisco市盈率数据来源：BloombergYahoo市盈率1998－1999年，Yahoo股票价格从25美元上涨至225美元，市盈率为1406倍；AOL

8、股票价格从1998年6月的20美元上涨至1999年4月的150美元，市盈率694倍，股票市值为通用汽车2.5倍。数据来源：Bloomberg市盈率作为最传统的类比估价模型，不能一致地应用于全部企业，例如，亏损、零盈利、微利，局限性日益