美共同基金治理角色变化及借鉴一.doc

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1、美共同基金治理角色变化及借鉴一[摘要]近年来，美国共同基金在上市公司治理中的角色开始发生变化，越来越多的基金开始放弃“消极治理主义”，转向“积极治理主义”。共同基金治理角色的这种变化，提醒人们注意，不要仅仅关注基金的投资功能，还应重视其公司治理功能。有关问题的讨论，对中国证券投资基金的发展有重要的借鉴意义。近年来，美国共同基金在上市公司治理中的角色开始发生变化，越来越多的基金开始放弃“消极治理主义”，转向“积极治理主义”。共同基金“积极治理主义”(mutualfundactivism)正成为美国机构投资者“积极治理主义”的新篇章.有关问题的讨论，对于要“超常规发展机构

2、投资者”、欲使证券投资基金成为资本市场发展的中坚力量和上市公司治理亟待完善的中国来说，有重要的借鉴意义一、美国共同基金治理角色的变化20世纪80年代以来，美国共同基金获得了极大的发展，到20世纪末，已经成为美国最重要的金融中介机构，其持股比例的增加也极大地增强了其干预公司治理的能力。但是，长期以来，美国的共同基金大多恪守“华尔街规则”(WallStreetrule)，即要么投票支持管理层，要么卖出股票，很少领导或参与代理投票权斗争、反对管理层的集团诉讼等活动，在机构投资者积极治理浪潮中保持沉默巨人的角色。近年来，情况有了＿些变化。帕米特(2002)提出，共同基金消极治

3、理主义的故事正在改变，汇总各种新闻访谈中基金经理们的言论，人们可以明显地感到共同基金在公司治理中地位和作用日益增强——“在过去几年，共同基金已成为美国公司治理的重要参与者，共同基金正作为美国公司治理的‘决定性选票’(swingvote)浮现出来。”帕米特(2002)列举了如下信息：(1)一些基金经理公开批评上市公司的管理层，如先锋(Vanguard)的基金经理批评基金持股的公司克莱斯勒(Chrysler)和花旗(Citicorp)。(2)股东提案的投票支持率在增加。(3)积极参与公司治理成为﹁些基金战胜竞争对手的最佳方法。随着基金持股数量的增加，基金发现要卖出业绩差的

4、股票不是件容易的事，于是，越来越多的基金放弃“华尔街规则”，像养老基金一样，开始寻求改善被投资公司的业绩。更令人惊奇的是，改善业绩而非出售的压力在很多采取指数化策略的基金也加强了。4(4)基金经理越来越重视他们的投票职能，而且共同基金的投票实力在增强。一些基金公司(如先锋和忠诚)要求旗下的基金对同一家公司按同一投票政策投票以增强投票实力。例如当柯寇瑞恩在1995年要购买克莱斯勒时，由忠诚旗下不同基金持有的168万股份被看作是交易成败的关键。(5)大多数基金通过代理权咨询公司(主要是机构股东服务公司)将他们的声音汇集起来。这些咨询公司的影响力也正日益增强。一项研究发现I

5、SS反对管理层提案的投票建议常常是决定性的。例如对于股票期权计划的股东投票，ISS的投票政策(就期权在定价、稀释效果、低成本购买贷款等议题)已经成为薪酬委员会用来设计支付方案的行业模板。(6)一些分散化基金已经开始舍弃传统盛行的对不受限制的组合资产自我多元化的做法，寻求股东支持把这25%的不受限制的资产从任何所有权限之中解脱出来，如忠诚的麦哲伦基金(Magellan)就于2000年4月19日获得股东支持，将组合资产的25%(当时值1000亿美元)用于无限制投资，包括投资于单一公司，这足以使其获得一家价值上亿美元公司的控制权。预计这些多元化基金将发挥更大的公司治理作用。

6、(7)有些大基金家族近年来活跃于幕后治理谈判并大获成功。这些基金家族发现安静的“大棒”外交更成功。这些基金家族通过威胁管理层要出售持有的股份和下砸目标公司的股价而吸引管理层的注意。例如忠诚投资就迫使很多宾夕法尼亚公司退出该州拙劣的反收购立法。　二、共同基金转向“积极治理主义”的动因美国共同基金从“消极治理主义”向“积极治理主义”的转化，既取决于共同基金自身价值观的转变，也受到外部监管环境变化和技术进步的影响。　　1.共同基金价值观的转变　　传统观点认为，共同基金的平均投资期限比养老基金短，短期投资者最关心的是股价波动对资产组合短期收益的影响，而不是上市公司治理。基金经

7、理对于能带来短期收益的内幕信息显然要比从长远看可改善公司业绩的治理行动更感兴趣，不会冒得罪公司管理层，失去获得有价值内幕信息渠道的风险去干预公司治理。同时，共同基金大多采取分散化的投资策略，持股比例低，缺乏干预上市公司治理的实力和动力。　　而在今天共同基金投资期限趋短的情况下，不仅积极进取型基金为获得超额收益而参与公司治理，连日益盛行的市场指数基金也倾向于“积极治理主义”。究其原因在于共同基金价值观的改变及由此带来的投资管理战略的扩展。　　共同基金价值观的变化体现在以下几个方面：　　(1)基金经理的“积极治理主义”意识在增强。道尼斯(1999)有关机