（参考）中国企业海外并购经济后果研究

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1、中国企业海外并购经济后果研究*本文为获得2006年度清华大学优秀毕业论文之一部分，同时也是“第二届中国管理案例研讨会”(中国人民大学劳动人事学院、北京大学管理案例研究中心、《管理世界》杂志《、北大商业评论》杂志联合举办)的会议论文。感谢导师陈晓教授的指导，以及肖星副教授、陈武朝副教授、张海燕博士、谢德仁教授、朱武祥教授有益的建议和帮助。当然，文责自负。——基于联想并购IBMPC业务的案例分析王海摘要：为适应市场发展和满足自身利益诉求，2004年12月8日联想宣布并购IBMPC业务，作为中国海外并

2、购最大“赢家”的联想赢得了全球的关注和中国企业的殷殷期待。相比TCL、京东方、明基等海外并购的经济后果集体失语而言，联想能否逃出并购的赢家诅咒?本文将分别从以下两个角度来研究联想并购产生的经济后果。其一，利用资本市场的数据实证检验联想并购和整合的经济后果；其二，对比分析联想并购前后财务指标变动趋势及市场份额变动趋势研究并购的经济后果。本文研究发现，联想目前仍然没有逃出“赢家诅咒”的宿命，成败目前尚无最终定论。尽管整合面临很大的挑战和风险，但中国企业仍不会停止海外并购的尝试，全球化已经成为中国企业

3、面对的不争事实，为规避并购负面经济后果，本文提出了政策性建议。关键词：联想集团海外并购经济后果一、问题的提出(一)研究背景在一定程度上，并购交易的活跃程度能反映经济主体的实力，同时也能推动了经济增长。近年来世界并购交易市场再度活跃，业界称之为第6次全球并购浪潮，新一轮并购浪潮保持了29%的年增长率。Dealogic公告数据显示，2005年全球并购总额已达2.9万亿美元，较2004年度猛增了40%，创下了2000年以来的最高记录，与此同时，中国2006年上半年的并购交易金额就达到410亿美元Tho

4、masFinancial统计表明，2006年前3季度全球并购超过2.5万亿美元，同比2005年增长32%。截至2006年11月中国约有6000家境外企业，仅占跨国公司总数0.4%，投资额仅占世界0.55%。标准普尔对中国企业调查结果显示，约41%企业沉淀了巨额现金流，将掀起海外并购高潮。Dealogic未来5年中国对外投资年增长速度至少为22%，记录会被连续刷新。，同比增长71%。为进一步提升国家的竞争优势，40中国政府已将企业走出去提上了议事日程，并将海外拓展摆到了重要的战略高度。2003~2

5、005年上半年年，商务部多次牵头出台了鼓励海外并购的具体措施，外汇管理部门也主动开通绿色通道配合并购急需的外汇额度。面对虎视眈眈的国外资本进入狂潮，为赢得具有比较优势的资源禀赋，逐渐壮大的中国企业在这次并购浪潮中亦奋起直追，习惯并认同并购扩张策略。联想重金收购IBMPC业务成为中国企业走出去的一个范本。但大量研究表明，收购，尤其是跨国收购，对收购者来说蕴藏风险，一是信息不对称导致估价失实，另外则是并购后整合变数更多。下面，本文基于此项并购前后一年的时间序列为窗口期间来研究并购的经济后果。(二)并

6、购经济后果研究方法综述众所周知，并购交易往往会导致公司股票价格和财务指标产生不同程度的波动和变化，因此并购经济后果一般会借助两个方法进行实证研究：一是通过公司并购事件发生前后股票价格异常波动的方向来衡量企业绩效变化(称为事件研究法或非正常收益法)，一般选择并购公告发布前后的时间窗口期，计算累计超额收益率考察并购经济后果。国外公开发表的大量丰富的事件研究法成果，结论大多支持被并购方能获得显著的超额正收益率，而收购方则相反(Brunner，2002；Jensen&Ruback，1983)。二是财务指

7、标法。财务指标法主要通过对比并购交易前后财务数据变化来分析并购交易的影响(Parrino&Harris)。该方法主要采用单一财务(会计)指标(Langetal.，1989)，或者建立财务指标评价体系来评价公司经营绩效(冯根福、吴江林，2001)，从而进一步分析比较并购前后的绩效变化情况。(三)并购经济后果文献综述一般情况下，公司通过并购可以提高管理效率，40从而可以提高公司的资产回报率(Healy，PalepuandRuback，1992)。Dodde和Ruback(1977)通过分析和研究了1

8、973~1976年期间发生的172次典型要约收购事件发现：不论要约收购成功与否，在收购事件前13个月的时间里，收购方股东能够获得相当显著的正超常收益率，目标公司在事件发生日也能获得相当大的超常收益率。然而，Agrawal，Jaffe和Mandelker(1992)及Magenheim和Mueller(1988)等人的研究结果均发现公司并购后的经营业绩有所下降。Langtieg(1978)的研究结果表明了公司并购后的业绩没有得到显著的提升，尽管被并购企业股东获得了显著为正的超额收益(abnorma