企业年金基金投资：基于理论模型和实践经验的研究.doc

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1、___________________________________________________________________________________________企业年金基金投资：基于理论模型和实践经验的研究摘要：本文回顾了西方养老基金投资领域的研究文献。国际经验研究说明企业年金的投资组合和发起企业的经营活动现金收益率有密切关系。本文提出了一个考虑发起企业的经营活动现金回报率之后的年金组合理论模型，分析了当前我国三类企业年金的投资组合现实，提出了相应政策建议。　　关键词：企业年金

2、／投资组合／理论模型／经验研究　　在市场前景广阔、法规政策引导、相关机构齐备的新形势下，我国年金基金的投资成为一个非常现实和迫切需要理论前瞻指导的问题，需要进行重点研究。本文的目的是总结西方年金基金投资的理论以及实践经验，为我国企业年金的投资实践提供借鉴。　　一、西方企业年金投资的理论及经验研究　　年金基金管理中，首先需要确定基金的资产组合，西方学者在该领域的研究主要有两个理论模型。一个是税收套利(taxarbitrage)模型，由Black和Tepper分别提出，他们认为养老基金应全部投资于公司债

3、券山。理由是公司债券是所有金融工具中税负最重的，必须提供足够的收益，才能吸引纳税投资者的投资，而免税投资者持有公司债券相当于获得了“经济租金”。比如一种债券提供10%的收益率，才能吸引一个30%边际税率的纳税投资者，纳税投资者获得了7%的税后投资回报，而免税投资者则可以多获得3%的收入。税收套利模型认为养老基金法人作为免税投资者，应充分利用免税优势，获得最大利益。这一理论模型仅仅从税收角度考虑问题，在实践中很少有养老基金完全采用这一理论。Bodie等人对美国539个企业的养老基金进行了研究，发现不到

4、10%的基金是100%的固定收入证券组合。　　另一个理论模型可以称为“对养老金收益担保公司的看跌期权模型”(thePuttoPBGC)。由Sharpe，9_______________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________

5、______企业年金基金投资：基于理论模型和实践经验的研究摘要：本文回顾了西方养老基金投资领域的研究文献。国际经验研究说明企业年金的投资组合和发起企业的经营活动现金收益率有密切关系。本文提出了一个考虑发起企业的经营活动现金回报率之后的年金组合理论模型，分析了当前我国三类企业年金的投资组合现实，提出了相应政策建议。　　关键词：企业年金／投资组合／理论模型／经验研究　　在市场前景广阔、法规政策引导、相关机构齐备的新形势下，我国年金基金的投资成为一个非常现实和迫切需要理论前瞻指导的问题，需要进行重点研究。

6、本文的目的是总结西方年金基金投资的理论以及实践经验，为我国企业年金的投资实践提供借鉴。　　一、西方企业年金投资的理论及经验研究　　年金基金管理中，首先需要确定基金的资产组合，西方学者在该领域的研究主要有两个理论模型。一个是税收套利(taxarbitrage)模型，由Black和Tepper分别提出，他们认为养老基金应全部投资于公司债券山。理由是公司债券是所有金融工具中税负最重的，必须提供足够的收益，才能吸引纳税投资者的投资，而免税投资者持有公司债券相当于获得了“经济租金”。比如一种债券提供10%的收

7、益率，才能吸引一个30%边际税率的纳税投资者，纳税投资者获得了7%的税后投资回报，而免税投资者则可以多获得3%的收入。税收套利模型认为养老基金法人作为免税投资者，应充分利用免税优势，获得最大利益。这一理论模型仅仅从税收角度考虑问题，在实践中很少有养老基金完全采用这一理论。Bodie等人对美国539个企业的养老基金进行了研究，发现不到10%的基金是100%的固定收入证券组合。　　另一个理论模型可以称为“对养老金收益担保公司的看跌期权模型”(thePuttoPBGC)。由Sharpe，9________

8、_____________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________Treynor和Harrison等提出，他们认为养老基金资产组合应该全部投资于股票和其他高风险的资产。原因在于美国政府的养老金