试论新股发行制度的缺陷及其完善

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1、试论新股发行制度的缺陷及其完善新股发行，又称首次公开发行新股，是指具备发行条件的非上市公司首次向不定向投资者发行公司股票的行为。我国的新股发行制度，从最初的政府额度审批制到现在的保荐制，是随着我国经济发展、证券市场经济制度的建设不断完善而不断发展的。经过一轮轮的新股发行制度改革，我国证券市场上面临的最直接、最现实的问题是新股破发现象层出不穷，2010年新上市的股票中有五分之一出现破发，新股发行制度的缺陷暴露于市场面前，威胁着广大投资者的利益并阻碍了证券市场的发展，鉴于此，继续推进新股发行制度改革已势在必行。一、我国新股发行制度安

2、排我国新股发行实行上市保荐制。《证券发行上市保荐制度暂行办法》规定企业首次公开发行股票需采取上市保荐制，由保荐人负责拟发行人的上市推荐和辅导，核实其发行文件中所载资料的真实性、准确性和完整性，协助发行人建立严格的信息披露制度等。新股发行定价实行询价制度。2010年11月1日，证监会在实施关于深化新股发行体制改革的指导意见的基础上重新公布了《证券发行与承销管理办法》，规定首次公开发行股票实行询价制度，主要采取向机构投资者询价的方式确定新股发行价格。询价制度包括初步询价和累计投标询价两个阶段，拟发行企业及其主承销商通过初步询价确定发

3、行价格区间，在发行价格区间内通过累计投标询价确定发行价格。新股发行方式实行网上发行与网下配售相结合。按照《证券发行与承销管理办法》的规定，网下配售主要针对机构投资者，而网上发行主要针对市场投资者。参与累计投标询价和网下配售的机构投资者应当全额缴付申购资金，而未参与初步询价或者参与初步询价但未有效报价的询价对象，不得参与累计投标询价和网下配售。网上一般采用定价发行，如果网上的发行价格尚未确定，市场投资者应按价格区间上限申购，若最终确定的发行价格低于价格区间上限，差价部分将退还给投资者。二、新股发行制度存在的缺陷1.保荐人未完全履行

4、保荐职责。2004年2月1日，我国证券发行上市保荐制正式开始施行，其目的是为了了解拟发行企业的经营情况、面临的风险、存在的问题、判断是否保荐其股票发行上市，防止低质量的企业蒙混过关。保荐制已实施6年有余，其实施过程中出现了很多不尽如人意的地方，部分保荐机构及保荐代表人违规操作，并未真正做到保护投资者利益。保荐机构收取发行人的保荐费和承销费，可以说，保荐机构的利益和发行人的利益是密切相关的，个别保荐人依据证监会的规定为拟发行企业进行包装，隐瞒应披露的信息，致使低质量企业的股票进入证券市场，如江苏琼花IPO保荐人协同发行人进行信息造

5、假，业绩承诺落空，严重侵犯了广大投资者的利益。询价机构结构单一。A股市场参与询价和配售的对象一般为证券公司、基金公司等六类机构，参与机构的种类、数量相对有限，且主承销商不能挑选。参与询价的机构不够充分，不能发挥主承销商选择优质投资者的市场功能，又由于询价机构为所有承销活动的公共客户，使得承销商在平衡发行人和投资人利益时，倾向于发行人的可能性大，推高价格的动力强，而不够重视投资者的利益。存在假询价可能性。询价机制在我国因为其结构、制度设计等不合理而未能很好地发挥其功能。初步询价时，机构投资者既不用支付保证金也不必进行申购，参与询价

6、的机构一般缺乏自律、诚信，询价机构在初步询价时未中标，即未有效报价，询价机构将失去网下配售的机会，也即失去新股的认购资格。初步询价对象为了获得主动权而以最高询价区间报价，使得询价机构的报价存在假询价现象。累计投标询价时，由于开始的初步询价已把价格抬高，询价机构在累计投标询价时会联合哄抬报价，申购新股后在二级市场转手卖掉就可获取零风险利润，利益的驱使使得机构投资者为了提高网下配售成功率而并不关心发行公司的合理估值。这样，市场化的价格就难以形成，扭曲新股发行的定价机制，极易造成新股破发，影响证券市场的长期健康发展。巨额资金囤积。新股

7、申购的可观收益加上新股发行以资金量作为配售依据，使得数百倍、数千倍于新股发行市值的资金囤积在一级市场追逐无风险收益。以致银行存款被分流，居民存款大幅缩水，巨额资金吞噬新股上市后二级市场的溢价。巨额资金的频繁、无序流动，影响股市稳定，降低资金使用率。大量资金停留在一级市场而不进入正常的生产和流通领域，在一级市场申购、二级市场套现，不具有价值创造功能，却吸走股市的利润，使得证券市场的投资功能丧失。如果大盘新股连续发行，将导致市场资金极度紧张，而到发行结束后又一下子充裕起来，合理的资金价格体系被打乱，影响证券市场的安定，金融体系运行很

8、难平稳。一、本币升值引发货币危机的机制根据货币主义的国际收支分析法，构建本币升值引发货币危机的分析框架。(一)基本假设1.A国实行固定汇率制度。在不假定A国资本开放的情况下，国外资本仍可以从各种渠道(包括虚假贸易、虚假外国投资等不合法渠道)进入A国市场。逐利的国