金融市场流动性与商业银行资产配置行为研究

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1、金融市场流动性与商业银行资产配置行为研究《上海金融}2014年第12期盒融市场流动牲与商业银行资产配置行为京彦峰(浦发银行，上海200002)摘要：当前，随着货币供给机制出现趋势性转变，金融市场流动性也表现出了新的变化，由此对商业银行的资产配置行为产生了一定的影响。本文使用基于VAR模型的时间序列分析方法．对商业银行面临金融市场流动性冲击时的资产配置行为进行了实证分析，并提出了相应的政策建议。关键词：金融市场流动性；银行资产配置行为；时间序列分析JEL分类号：N2；G21中图分类号：F830文献标识码：A文章编号：1006—1428(2014)12—

2、0044—06一、新常态下中国金融市场流动·陛的特征(一)货币供给机制出现趋势性转变2013年底以来，人民币对美元汇率进入阶段性贬值通道，人民币汇率弹性日趋增强，双向波动常态化，单日波幅明显提高。受此影响，人民币单边的升值或贬值预期已被打破，升值预期和贬值预期交替出现成为新的常态。在人民币汇率走势的新常态下，微观主体的市场预期开始改变，并对自身的外汇资产(主要以美元为主)和人民币资产的配置进行优化调整．而这种调整就直接反映在金融机构所持有的外汇占款新增量上。从我国货币政策操作时间看，2003年之前我国的基础货币主要由央行主动吐出，2003年之后，基础

3、货币不再由中央银行主动吐出而改由通过外汇占款来提供。最近的新变化是，随着2013年底人民币对美元汇率进入阶段性贬值通道，从2011年四季度以来，新增外汇占款出现急剧下降。被动投放的基础货币规模增速总体下滑，外汇占款作为流动性释放主要渠道的作用有所减弱，央行的外汇资产余额增速也逐步趋缓，由此导致中国货币供给机制发生了趋势性变化。统计数据显示，2003年至今由双顺差累计的外汇占款占投放的基础货币量(即外汇占款与基础货币的比值)，可以划分为三个不同的阶段：第一个阶段是2003年至2005年4季度，外汇占款／基础货币持续快速上升．最高时超过110％，外汇占款

4、开始成为基础货币供给的主要渠道：第二个阶段是2006年1季度至2011年3季度，外汇占款／基础货币始终保持在120％以上，外汇占款对基础货币的影响发挥了重要的作用，对货币政策的独立性形成了严重的掣肘；第三个阶段是2011年4季度至今，外汇占款／基础货币开始出现趋势性下降。截至今年2季度末已降至105％。外汇占款对基础货币的贡献开始下降，央行的货币政策独立性由此提高。此外，以2011年3季度为界，我们可以将2003年以来新增外汇占款与新增基础货币数据分为两个不同阶段：第一个阶段是2003年1季度至2011年3季度，第二个阶段是2003年1季度至2014

5、年2季度。相关性分析表明，2003年1季度至2011年3季度，二者之间的相关性系数为0．48：而2003年1季度至2014年2季度，二者之间的相关性系数则收稿日期：2o14—09—05作者简介：索彦峰，男，经济学博士，高级经济师，主要研究领域为货币经济学、商业银行战略管理，现任职于浦发银行总行战略发展部。44《上海金融}2014年第l2期降低至0．21。这充分表明，2011年3季度以后，外汇占款与基础货币之间的相关性大幅下降．外汇占款对基础货币影响的重要性发生了趋势性下降。(二)金融市场流动性的新特征在货币供给机制发生趋势性转变的背景下，央行持续推进

6、货币工具创新，公开市场操作成为调控货币供给的主要手段。央行根据宏观经济形势及金融市场状况，综合使用央票、回购、逆回购、常备借贷便利(StandingLendingFacili．ty，SLF)、公开市场短期流动性调节工具(Sh0rt—termLiquid．ityOperations，SLO)、定向降准、抵押补充贷款(PledgedSup—pleinentaryLending．PSL)等货币政策工具对金融市场的流动性进行调节，以保持合理的流动性水平，金融市场流动性也呈现出新的特征。从衡量金融市场流动性状况的角度来看．利率无疑是最合适的指标。具体来看，金融

7、市场利率主要有以下几个层次：一是货币市场利率，反映的是基础货币层面的流动性状况，主要包括银行间市场同业拆借加权利率和质押式债券回购加权利率：二是银行间债券市场利率，代表性利率是长期国债到期收益率，反映了无风险利率水平；三是存款市场和信贷市场利率，反映的是货币信贷供给层面的流动性状况，主要包括人民币理财产品收益率、人民币贷款加权平均利率和温州民间综合借贷利率。具体来看，金融市场流动性呈现以下几个方面的特点。l、货币市场利率波幅明显加大。我们回溯了银行间市场同业拆借加权利率有记录(2004年5月)以来的货币市场利率运行状况，可以发现货币市场利率波幅明显加

8、大。2007年9月、l0月和12月均发生过货币市场利率大幅飙升的情况，但此后的2008、2009年货币市场利