对中国可转换公司债券发展路径的评析论文

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1、对中国可转换公司债券发展路径的评析论文..摘要中国可转换公司债券的发展经历了探索期、试点期和发展期三个阶段，各阶段具有各自的经验教训。当前利用可转债融资在企业特性、行业选择和发行时机方面存在误区，基于经济理性假设，不同类别的企业以及企业发展的不同阶段，应根据自身的发展战略、市场状况以及融资成本来选择是否采用可转债融资。自1843年美国纽约ErieRailway公司发行第一只可转换公司债券（以下简称可转债）开始，可转债在世界资本市场上已有一百多年的历史。而中国可转债融资历史较短，进入20世纪90年代以后、随着股票市场的建立才开始出现。截至2004年，中国可

2、转债市场上交易的可转债有34只..，累计融资规模449.53亿元。在经济转型的特殊背景下，可转债在中国的发展经历了一个不断积累经验、逐步完善的过程，大致可划分为三个时期。一、可转债的探索期（1998年以前）20世纪90年代，中国企业开始尝试运用可转债来解决企业的融资问题。从1991年8月起，先后有琼能源、成都工益、深宝安、中纺机、深南玻等企业在境内外发行了可转债。琼能源、成都工益两家公司是利用可转债发行新股，前者获得了3000万元中30%的转股成功，并于1993年6月在深圳交易所上市；后者于1993年5月实现转股，并于1994年1月在上海证券交易所上市。

3、深宝安、中纺机和深南玻三家公司发行了针对上市公司发行的可转债。其中，宝安转债承受了转股失败的结果；中纺机转债遭受了巨大的外汇损失；南玻转债接受了投资者提前回售的结果。尽管三家公司可转债的发行、交易和转股情况因具体的主客观因素的差异而各不相同，但它们发行可转债的尝试从不同的角度、以不同的方式为中国可转债的运作积累了经验教训，为中国可转债的大规模推广打下了基础。回顾1998年以前发行的可转债境遇，失败的教训是深刻的，不仅发行公司没有享受到从债权融资转变为股权融资的好处，可转债的投资者也没有得到很好的回报。这一阶段主要的经验教训如下：（1）设计可转债的转股价格

4、时，要考虑股市的非正常的、剧烈的波动；（2）转股价格不能定得太死，要留有调整的余地；（3）发行公司要选择合适的发行时机，避免在标的股票市价高涨的时候发行。二、可转债的试点期（1998—2000年）根据可转债试点的主体和时间的先后，这一阶段又可分成两个子阶段：（一）在重点国企进行试点，可转债表现出提前发行股票，必转而非可转的特征1997年3月25日国务院证券委员会发布了《可转换公司债券管理暂行办法》，同时国务院决定在500家重点国有未上市公司中进行可转债的试点工作，发行总规模暂定为40亿元。1998年两家试点国有未上市企业可转债——南化转债和丝绸转债分别上

5、市发行，表明中国可转债的发行正式拉开了序幕。随后，1999年重点国企茂名石化也发行了可转债。这次试点不同于第一阶段可转债的发行尝试，是中国可转债发展史上第一次规范化的运作。上述三只可转债在发行时机、发行条款上比以往更加审慎和细致，在许多方面也颇有创新。但由于是未上市公司发行可转债，其转股标的的股票是未来上市的股票，因此在某些方面显示出特殊的性质。例如，这三只可转债都设置了“到期无条件强制性转股条款”，这意味着这三只可转债是“必转”债券而非“可转”债券，投资者到期必须转股。但国际市场上标准的可转债赋予投资者的是转换的权利，而非义务；投资者可以将债券持有到期

6、，也可转换成股票。南化、丝绸和茂炼三只可转债虽有“可转债”之名，但投资者却不具备转换与否的选择权，除非这三家公司的A股无法在规定的期限内发行上市，否则，一旦其股票上市，转股也就成为必然。从上述“必转”而非“可转”的性质来理解，这三只可转债实属股权融资而非债权融资。此外，这三只可转债的转股价都是根据未来股票的发行价来估计，在这种情况下可转债的合理价位根本无法确定，价格波动区间很大，可转债的价格将会受未来公司盈利、股本结构、二级市场市盈率和上市时间等条件的变化而发生大幅波动，具有很大的不确定性和投机性。未上市企业发行可转债虽让发行者和投资者尝到了转股和获利的

7、喜悦，但需要特别指出的是，由未上市的国有企业发行可转债并不是一个好的选择。（二）在上市公司进行试点，可转债表现出转股过快的特征2000年2月25日和3月17日机场、鞍钢两只规范化的可转债分别上市发行，这标志着中国在金融创新方面迈出了坚实的一步，给资本市场带来了新的活力。试点期这些可转债的实践让我们看到了未来可转债发展的希望，但这一阶段存在着非常特殊的现象，就是转股速度过快。鞍钢转债的发行时机处于股价从熊转牛的初期阶段，转股价的定位较低，伴随股价的高涨，大部分投资者都迅速将可转债转换成股票；在进入转股期最初的11天内就有近70%的可转债转换成股票，最终导致

8、在半年多一点的时间内鞍钢转债就基本走完了其历程。此外，股价表现较为沉寂的机场转债