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1、后股权分置时代股权制衡的现状分析我国的资本市场作为新兴加转轨市场,股权集中是我国上市公司股权结构所固有的特点。陈旭晖(2005)研究显示,中国上市公司前5位大股东的股权集中度大大高于国际水平,比最高的德国还高出18个百分点。在股权高度集中的上市公司中,再加上国有大股东的“天然”缺位,公司治理问题表现为主要是股东和管理者以及控股股东与中小股东之间的问题,即第一类代理问题和第二类代理问题。股权集中的股权结构所带来的种种弊端,使得完善股权结构的呼声越来越高。股权制衡作为一种有效改善公司治理的机制,在国外研究和实践中
2、,得到了较好的评价,普遍认为股权制衡能克服股权集中所带来的弊端,并提高公司经营绩效和公司价值。Pagano和Roell(1998)认为,公司存在多个大股东的好处有两个方面:一是大股东的多元化能够对经理形成有效的监督;二是股东之间的相互监督可以降低控制权私人收益。由于我国和西方发达国家存在资本环境、政治环境等较大差异,股权制衡相比股权集中是否能够改善我国上市公司的公司治理水平,提高我国上市公司的经营业绩,一直是研究热点。本文基于学术界对现有关于中国上市公司股权制衡与公司绩效之间的关系还没有达成一致结论,以200
3、7年及以前上市的股权分置改革初步完成的上市公司为研究对象,对其2008年年报进行数据分析,首先根据第一和第二股东的性质对我国上市公司的股权制衡结构进行了分类,然后将股权制衡的上市公司与“一股独大”上市公司进行了业绩比较,得出我国股权制衡结构的上市公司业绩表现不如“一股独大”的上市公司。本文的研究作出了以下贡献:第一,首次对股权分置改革初步完成后的我国上市公司的股权制衡结构根据股东性质进行了分类。第二,对我国上市公司最新股权制衡结构是否能改善上市公司的经营绩效,提高公司价值进行了探索。一、文献综述Benneds
4、en和attiasNilsson(2000)研究认为,控股股东具有掠夺其他股东的激励和能力,而限制这种掠夺行为的唯一办法是使其具有不去从事掠夺财务上的激励。Pagano和Roell(1998)认为,多个大股东的存在可以起到互相监督的作用,从而可以有效地限制大股东的掠夺行为。国外有关股权制衡的研究较我国起步较早,近年来我国学者对股权制衡的研究越来越多。林乐芬(2005)研究表明由于股权制衡对公司绩效的影响因行业而有差异,竞争性比重偏高的行业股权制衡度对公司绩效的正相关影响大于垄断性比重偏高的行业。朱红军、汪辉(
5、2004)通过宏智科技案例研究,得到的结论是股权制衡结构不能提高我国民营上市公司的治理效率,也不比“一股独大”更有效率。陈信元、汪辉(2004)的研究表明股权制衡可以提高公司价值。赵景文等(2005)研究认为股权制衡公司的业绩显著低于同行业、总资产规模最接近一股独大的公司,股权制衡替代一股独大可能造成上市公司的效率损失。综上,股权制衡对公司绩效影响研究结论不一,股权制衡对我国上市公司绩效的影响仍是个实证问题。二、研究设计本文选取沪、深两市2007年及以前上市的上市公司为样本,以上市公司2008年年度报表为依据
6、,剔除数据不全的上市公司,ST公司,ST*公司,最后剔除经营绩效数据和股东性质未详细披露的公司,共获取上海证券交易所的836家上市公司,深圳证券交易所的590家上市公司。本文所有样本公司的财务指标和股权制衡指标都基于沪、深证券交易所所公布的上市公司年报数据计算得来。按照大股东的控制能力,可以将股权结构分为:一股独大,股权制衡,其它。本文对构成股权制衡和一股独大两类上市公司进行绩效研究,其余作为其它股权结构处理。由于控制强度难以量化,只能采用替代办法。本文依据“GomesandNovaes(2001)判断公司具
7、有股权制衡的股权结构的条件,股权制衡定义为:(0.10.1且sh10.5)或(0.4sh2sh3sh4sh5)。本文根据年度报表中披露的一致行动人信息,对一致行动人的持股比例进行了合并使其作为一个股东处理。本文研究涉及的企业绩效指标:净资产收益率(ROE),ROE=净利润×2/(期初净资产期末净资产);主营业务资产收益率(CROA),CROA=营业利润×2/(期初总资产期末总资产)。三、统计分析根据GomesandNovaes(2001)所提出的股权结构条件进行筛选,对符合研究条件的上市公司进行描述性统计,我
8、国2008年上市公司的股权结构情况(见表1)。表1中股权制衡上市公司和“一股独大”的上市公司是从沪、深两市1426家上市公司筛选而来。通过对比以前研究资料,发现股权分置改革之前,历年前十大股东平均持股比重都维持在61%~65%之间,在股权分置改革中的2006年和2007年前十大股东平均持股比重57%和56%(孙树垒,2009)。我国上市公司的总股本中,国有股约占53%,第一大股东平均持股比例为44.
