关于创业投资中规避道德风险的股权融资契约设计

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1、关于创业投资中规避道德风险的股权融资契约设计　　论文关键词：创业双边风险普通股契约设计　　论文摘要：创业投资的研究视角已由早期单边的委托一代理理论转向双边的道德风险和双边努力激励。通过对创业投资中创业投资家和创业企业家之问如何有效规避双边道德风险问题的思考，以创业投资家是否愿意让创业企业家持有股份为条件．设计一个最优的普通股融资契约．从而解决创业投资中所发生的双边道德风险问题。　　一、创业投资双边道德风险概述　　创业投资是一种新兴的投资与融资方式，其承担高风险追求高回报。在这个过程中，创业企业能否取得成功，要依赖于创业企业家与创业投资家双方的

2、努力。由于信息的不对称以及不确定因素的存在，导致风险资本家与企业家无法判断该投人多少资源和努力才是最适当的，因此双方均有可能为提高私人利益而产生投机行为。所以，努力的不对称性和对剩余索取权的安排使得创业投资家与创业企业家都有动机谋求私人收益．从而导致双边道德风险的形成。为此，双方均会选择合适的融资工具，来减少双重道德风险问题。　　创业投资双边道德风险的研究主要是在分析道德风险形成机理的基础上。设计契约安排来防范风险。基本思路是根据效用理论构建创业投资双方的效用函数，即描述在各自风险偏好的假设下．收益函数与函数所反映的双方投资收益与努力的关系．

3、其目的是通过分析双方收益与努力的关系，设计契约来激励双方实现努力与收益帕累托最优。防范双边道德风险的方法．就是设计有效的契约。目前有关研究文献主要集中在对这些工具的比较和对不同工具适用条件的分析上并且形成了一种较受认同的观点．即可转换优于其他工具。事实上，另有一些模型表明，可转换证券未必就是最佳融资契约工具。与直接债券或普通股相比，可转换证券对创业企业家的激励反而不足，从而有悖于设计契约的初衷。在不同的情况下，对于不同的双边道德风险，有时更加适用直接债券或普通股。本文就在普通股融资契约的基础上，考虑一个最优的契约设计，从而解决创业投资中的双边

4、道德风险问题。　　二、规避风险的契约设计及分析　　创业投资家在期初与创业企业家签订契约，契约内容如下：创业项目所需资金为三。创业投资家投入资金为￡，创业投资家可以决定是否让创业企业家拥有股权或者是收回创业企业家股权。创业企业家若可以接受契约条款，创业企业家先付出技术与努力．创业投资家在观察到创业企业家的努力水平之后。再付出努力。创业企业家付出的努力程度，可以为创业投资家带来关于未来创业项目期望价值主要信息。创业投资家因此可以决定是否让创业企业家拥有股权或者是收回创业企业家股权。创业投资家若是愿意让创业企业家拥有股权，创业企业家所得的报酬是与创

5、业投资家共同拥有的公司的股份，创业投资家持有比例的股份；创业企业家则持有(1—)比例的股份．创业企业家无须偿还创业投资家所投入的资金。创业投资家所付出的努力水平，以m表示，m表示创业投资家所能付出的最佳努力水平；创业企业家的努力水平为e，创业企业家所能提供的最佳努力水平为e。　　若创业企业家同意签约，则表示创业企业家同意创业投资家拥有收回创业企业家股份的权利，创业投资家将其出资的金额L设定为是否收回创业企业家股权的临界值．当预期可分得的股权价值，创业投资家才会让创业企业家继续持有股份；若预期可分得的股权价值，创业投资家收回创业企业家股份。为创

6、业项目的价值。0为创业投资的自然状态。假设k为创业投资家愿意让创业企业家继续持有的股权比例(1-)的概率，(1-K)为创业投资家要求收回创业企业家股权比例(1一p)的概率，那么：　　　　创业投资家的效用函数为：　　(1)k=l，即时，创业投资家不收回创业企业家的股份，让创业企业家继续持有股权比例(1-p)，创业投资家则拥有妒比例的股份，扣除所付出的努力成本(m)，创业投资家的效用函数　　(2))k=l，即~pX<L时，创业投资家收回创业企业家的股份，创业投资家拥有全部的股份，扣除所付出的努力成本(m)，创业投资家的效用函数　　　　已知契

7、约条款(L，)，若创业投资家具有道德风险，创业投资家只追求极大化个人期望效用