机构投资者参与公司治理的动机与障碍分析

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1、机构投资者参与公司治理的动机与障碍分析　　摘要：机构股东是否有强烈的意愿参与公司治理，一直是公司治理研究领域讨论热点之一。机构投资者是否参与公司治理，主要取决于其参与公司治理的成本与收益的比较，机构投资者有足够的动力介入公司治理，并对被投资企业产生积极影响。但由于机构投资者本身参与能力、管理体制、公司治理的外部环境、机构投资者间的个体差异等成为机构投资者参与公司治理的障碍。机构投资者参与公司治理能促进被投资企业的绩效，但也需要公司治理外部机制的完善、各利益相关者的积极参与。　　关键词：机构投资者；公司治理；参与主义　　　　一、引

2、言　　　　在市场主导型的英美公司治理模式特点是股权高度分散、流动性强，公司治理的结构依赖于企业运作的高度透明、外部完善的立法及执法机制、以及资本市场高效的外部监管。因此，市场主导型的公司治理模式又称为外部控制主导型。英美模式遇到的最大治理问题是股权高度分散，小股东“搭便车”的动机使经理层掌握对企业的实际控制权，从而形成内部人控制。“强管理者，弱所有者”使得股东的利益最大化难以在公司的经营决策中得到真正体现。随着资本市场、法律系统等公司环境的变化，西方国家机构投资者崛起并参与公司治理。　　公司治理运动的最早推动者是机构投资者，如公

3、司治理三大报告（ＣａｄｂｕｒｙＲｅｐｏｒｔ，ＧｒｅｅｎｂｕｒｙＲｅｐｏｒｔ，ＨａｍｐｅｌＲｅｐｏｒｔ）都由机构投资者制订，国外机构投资者在公司治理中的地位略见一斑。本文讨论的机制投资者参与公司治理的动机与障碍也是指市场主导型公司治理模式下的。而我国的机构投资者，最初始的是政府出于自身的需要而推动的，其经济决策等更大程度地体现为政府行为。随着证券市场的发展，我国的机构投资者的产生更多是出于市场的需求，其种种行为也越来越体现出“经济人”的秉性。机构投资者是否会履行其股东的职能并积极参与公司治理，虽然有不一致的观点，但理论界主要偏向于

4、持肯定态度。本文从成本收益角度对机构投资者参与公司治理的动机进行了分析，并从机构投资者自身、公司治理机制等角度来分析机构投资者参与公司治理的障碍。　　　　二、机构投资者参与公司治理的动机分析　　　　机构股东是否有强烈的意愿参与公司治理，一直是公司治理研究领域讨论热点之一，对此很多学者持肯定的态度。大股东即使拥有一个比较分散的投资组合还是有动机花费一定的资源以监督管理者，哪怕这样做会被其他股东搭便车（Ａｄｍａｔｉ，1992）。有研究进一步指出，企业的规模也能影响企业被介入的可能性（Ｍｉｃｈａｅｌ＆Ｒｕｂａｃｈ，1998）。因为较大

5、的企业的纵然持股比例不高，但也可能因其本身的信誉等在机构投资者的组合占据较重要的地位，其成功介入的收益将高于介入的成本。机构股东是否参与公司治理，对机构股东来说也是一个经济决策，是综合参与成本、参与收益与风险的比较而做出的。　　（一）成本角度　　1．“用脚投票”与用手投票的选择　　“用脚投票”意味着机构投资者根据华尔街准则来决定自己的行为，即是卖出或买入股票，通过买卖企业股票来含蓄地鼓励或批评企业管理层，而很少直接干预企业。在英美公司治理模式下股权高度分散，小股东“搭便车”的动机使得各个分散且持股量小的股东对参与公司治理持消极态

6、度。但当持股达到一定比重，“用脚投票”的成本将大大上升了，机构投资者在采用“用脚投票”策略时的变现行为将对上市公司股票价格产生显著的影响，很可能出现股价大幅度下跌使其无法承受潜在的市值损失。这样机构的持股规模使机构的持股方式有必要从被动持股向主动投资转化，“用脚投票”势必转变为用手投票来参与公司治理。　　2．参与成本的消化　　单个小股东不愿意参与是因为其“参与”行为获得的收益与产生的成本不对称，一是各小股东参与过程中，决策结果难以统一；二是决策成本高。参与成本成为小股东参与公司治理的障碍。但对于机构股东而言，这一因素成为障碍的可

7、能性小。由于大股东持股额大，股东数量少，因此，集体行动易于沟通，沟通的成本小，而成功采取集体行动的可能性大。而且因为其持股比例较高，相对参与治理的收益而言，参与成本易于被机构股东消化。经成本—收益分析比较之后，收益仍能为正。若某一机构持有若干个公司治理的股份，其参与成本，如研究经费可进行多次分担。比如说，机构对一家公司的某项事宜，如毒丸措施的研究可运用到其他公司的参与活动中，因此成本分担相对容易。　　3．参与成本的递减　　当机构投资者对某公司持有较高的股份并参与公司治理，这种合作经过一段比较长的时间将建立一种比较长期的关系，机构

8、投资者就能逐步增加其信誉，对被投资企业管理者的影响力和监督能力也将逐渐增强。机构投资者越来越倾向于应用这种关系型投资（股东通过寻求一种长期的合作型安排来使自己能够在企业战略和治理问题上获得发言权）作为自己对其投资公司来施加影响的方式，机构的参与公司治理的成本是随