完善我国基准利率主导作用的基本思路论文

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1、完善我国基准利率主导作用的基本思路论文.freel、DM；SB、DB；SC、DC和SG；DG分别为货币市场资金供求、银行存贷款市场资金供求、资本市场的资金供求和产品市场的供求。假定这四个市场初始均衡的利率分别为4%、6%、8%和10%，均衡货币市场、银行存贷、资本市场和商品市场的资金供求分别为M1、B1、C1和G1，均衡的风险利差都为2%，也就是不同市场风险的价格都为2%。此时，央行高价买进国债，增加货币供给，SM1移动SM2，国债市场利率下降至3%，国债市场与银行存款的均衡利差被打破，实际利差由2%扩大到3%，这就表明存款银行的回报要高于购买债券，债券投资者就会转向存款市

2、场，资金就会流向银行存款。随着银行存款的增加，SB1移动至SB2，银行利率下降，同样拉大存款市场与资本市场的利差，也由原来的2%扩大到3%，资金又会流向资本市场，这四个市场货币供求的均衡都向右移动到M2、B2、C2和G2。资本市场利率下降，与产品市场的利差也拉大，资金流入产品市场，产品价格下降，就业增加，经济升温。如果央行低价卖出国债，货币供给减少，所有的过程都逆向传导，最后所有的利率都下降，货币供给减少，经济也降温。图1：套利机制与均衡利差的形成可见，短期国债利率就是基准利率，因为它的变动带动整个利率体系和经济热度的相应变动，这是作为基准利率的关键和基本特征所在。所以基准

3、利率具有这样的功能，不仅因为它处于利率体系的底部，底部动而整体摇。更因为短期国债没有风险，最能反映经济主体的流动性偏好，所以短期国债利率的变动就是管理层政策意图的变动，它能通过公告效应有效地影响整个利率体系。如果央行买卖的是利率高端的金融资产，它的利率变动效果就没有动摇利率体系基础的效果好。更重要的是，经济主体无法判断这种利率变动是政策意图变动，还是风险或期限等其他因素的影响，它们可能不及时作出反应，或者反应力度不到位，以及反应方向错位等都将削弱利率调控的及时作用到位。决定基准利率的关键不仅在于它在利率体系中所处的地位，更在于资金的流动状况。如果资金不能流动，资金就不会随着

4、金融资产利差的拉大，而进入回报率较高的领域，央行买卖国债造成国债市场资金的富裕或短缺，无法进入别的市场，别的市场的资金也进入不了国债市场。国债市场利率的高低就既不是资金流动的信号，也不是资金流动的刺激。央行国债买卖造成的资金余缺将停留在国债市场中，而无法影响其他市场，更不用说产品市场，国债利率就不成其为基准利率，尽管，它处于利率体系的底部，风险最小，最能满足公众的流动性需求。如果资金可以流动，但不平滑，那么国债市场的资金余缺就可以影响其他市场，但是，这种影响有限，不充分，央行调节国债利率影响产品市场的效应也是有折扣的，国债利率也不成其为真正的和完全意义上的基准利率。可见，资

5、金的平滑流动是决定基准利率的关键。决定资金平滑流动的关键则是经济主体套利的欲望和经济体系套利的条件，如果这两个条件同时具备，资金就能平滑流动。反之，缺乏其中任何一个，资金就不能平滑流动，基准利率就会因为不具有“纲举目张”功效，尽管，这个利率的名称和在利率体系中的地位与国外的基准利率完全相同，它也不是基准利率。所以规范我国基准利率的主导作用，就是要培育经济主体的套利欲望，消除制约经济主体套利的因素。三、我国目前功能不全的基准利率我国目前为理论和实务界共同认可的基准利率有同业拆借利率、国债回购利率、一年期的存贷款利率和再贴现利率等，按照它们在我国利率体系中的地位，对照与它们对应

6、的国外利率，它们无疑是基准利率，但是，因为这些基准利率并不能带动整个利率体系的变动，这就表明我国基准利率功能不全，其重要原因在于我国的资金不能平滑流动。从图2中可以看出，最近5年来，我国同业拆借利率和国债回购利率已经放开，尽管，它们不断地在那里起伏波动，但是存贷款利率则始终保持水平不变，除了2004年央行调高存贷款利率以外，这就表明我们的基准利率无法影响整个利率体系，更不用说影响实体经济了。根据“中国经济景气月报”2006，01的图片绘制我国管理层一直反对经济主体的“上有政策，下有对策”，实际上就是在很多情况下，不允许经济主体把资金投入并非管理层期望的领域。所以经济主体要让

7、资金要进入这些领域，则正是因为这些领域有利可得，不让资金进入就是限制经济主体套利和资金的相应流动，更不用说是平滑流动了。历史上，贷款方向由信贷计划决定，后来的信贷资金不能进股市，以及前一段时间资金不能随意进入过热的房地产和钢铁业等，都是对资金流动的限制。尽管，我国目前资金流动的条件已经大为宽松，但是，仍然存在着各种各样的限制。在这样的前提上，央行的国债买卖只影响国债的收益率和国债市场资金的余缺，却基本不影响银行存贷款利率，因为没有央行的许可，存款利率不能上升，贷款利率不能下降。同时，信贷资金不能进股市，尽管借款人仍