银行间债券市场的做市商制度研究

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1、银行间债券市场的做市商制度研究内容提要：我国在2000年建立银行间债券市场的双边报价商制度，构建了初步意义上的中国债券市场做市商制度；在接下来的几年中，这一制度在提高市场流动性、活跃市场方面发挥了积极的作用。但从2003年下半年开始，债券市场行情持续走低的情况下，双边报价商制度可以说名存实亡。针对这一新情况的出现，本文进行了详尽的问题分析，并提出政策建议来解决做市商的做市动力以及如何更好地发挥做市商做市效果两方面的问题。　　关键词：做市商；双边报价商；银行间国债市场　　引言　　我国目前多层次的国债市场体系初步形成：服务于证券开户投资者的国债场内交易市场即证交所国债交易和国债场外交

2、易市场，后者场外市场包括向金融机构开放的银行间债券市场和服务于普通居民和一般企业的国债银行柜台交易市场。由于承办柜台交易的商业银行都是银行间债券市场成员，银行柜台交易市场可以看成是银行间债券市场的延伸。　　场外市场是国债市场的一个重要层次，发达国家的国债交易的绝大部分是在场外进行的。例如，美国国债市场是世界上最大的国债市场，其二级市场交易量的90%是通过场外市场实现的。日本的国债市场仅次于美国，从1977年开辟国债二级市场以来，其国债交易的90%在场外。其他国家，像德国、法国以及一些发展较快的发展中国家，其国债交易也大多在场外进行。　　在我国，目前银行间国债市场也是国债市场的主导

3、力量所在。2003年末，国债总余额为21012.09亿元，其中，银行间市场国债余额为17468.40亿元，占总余额的83.13%；交易所市场余额为3543.69亿元，占总余额的16.87%.2003年国债市场现券交易总量为13907.88亿元，其中：银行间市场成交8663笔，8190.96亿元；交易所市场成交129.41万笔，5756.10亿元。因此，进一步发展银行间国债市场，提高银行间国债市场的流动性，对国债市场乃至整个金融市场的发展来说都具有十分重要的意义。　　从各国证券市场的情况来看，做市商居于场外市场的“中心”、“核心”位置。发挥着重要作用。做市商制度具有活跃市场、稳定市

4、场的功能，依靠其公开、有序、竞争性的报价驱动机制，保障证券交易的规范和效率，是提高市场流动性和稳定市场运行、规范发展市场的有效手段。　　作为广州市经济管理干部学院“国债市场流动性研究”项目的成果，本文是从完善银行间债券市场做市商制度的角度来探讨如何进一步提高我国国债场外市场的流动性问题。　　一、我国银行间债券市场做市商制度发展历程　　所谓做市商，是指在证券市场上，由具备一定实力和信誉的证券经营法人作为特许交易商，不断向公众投资者报出某些特定证券的买卖价格，双向报价并在该价位上接受公众投资者的买卖要求，以其自有资金和证券与投资者进行证券交易。做市商通过这种不断买卖来维持市场的流动性

5、，满足公众投资者的投资需求。做市商通过买卖报价的适当差额来补偿所提供服务的成本费用，并实现一定的利润。　　2000年4月30日中国人民银行发布了《全国银行间债券市场债券交易管理办法》，其中第十二条首次提出了“双边报价商”的概念，并明确了金融机构经批准可开展债券双边报价业务。根据这一精神，人民银行于2001年4月6日发布了《中国人民银行关于规范和支持银行间债券市场双边报价业务有关问题的通知》，在通知中详细规定了申请成为全国银行间债券市场双边报价商的必要条件。8月，人民银行批准9家商业银行为双边报价商，构建了初步意义上的中国债券做市商制度。　　从最初的建立到2003年下半年以前，一年

6、多的实践证明了在银行间市场推行做市商制度的重要意义，特别是做市商做市在活跃债券交易，提高市场流动性方面的作用尤为明显。　　（一）活跃债券交易　　2002年银行间债券市场的交易结算颇显活跃，债券单边交易结算量又迈上了一个新台阶，突破10万亿大关，达106294.69亿元，比2001年增长了160%.而做市商做市的活跃债券交易作用不容忽视。　　（二）稳定债券市场　　双边报价成为市场剧烈波动的缓冲器。2003年上半年债券价格一路攀升，长期债的收益率被过分低估，利率风险不断积累，直接导致了下半年债市的调整。由于市场发展的不成熟及趋同性使得价格波动较大，市场的流动性受到极大的考验。而双边报

7、价商的存在，使部分有流动性压力的机构通过点击双边报价商的报价满足了流动性需求，减轻了部分中小金融机构的持券压力并降低了经营风险。由此可见，在市场利率不断走高、市场出现恐慌性抛售、价格波动加剧的情况下，双边报价商成为稳定和平衡债市的主要力量。　　（三）促进价格发现与收益率曲线的形成　　双边报价为市场价格的发现和收益率曲线的形成缩短了探索的历程。双边报价券种报价定时、规范，交易便利，大大改观了以往报价凌乱现象，其安全稳定和连续的特点以及价格发现功能等开始得到市场的认同与肯定，这一切都