民营公司融资偏好成因及策略研究.doc

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2、经营业绩为依据。熊鹏和方先明认为股权融资偏好可以游制度安排存在缺陷、制度建设尚不完善所致，这造成上市公司在利用配股所筹资到的资金时，没有谨慎的考虑。同时，当使用长期债务融资时，不论是向银行借款，还是在沪市或深市进行债券融资，主要依据仍然是新项目的预期收益率，但对新项目的审查非常严格，使得资金投向非常明确，随意性程度大大降低。由此可见，民营上市公司更乐意采用股权融资方式。企业债券市场不发达，民营上市公司被迫偏好股权融资。由于我国企业债券市场离发达水平有一定的差距，这使得民营上市公司在进行长期筹资管理时，很少采用公司债券的渠道。根据财务管理理论，债券融资与股票融资相比，具

3、有十分显著的正面效应。首先，企业债券是企业的债务，具有税盾的作用。由于债券利息是企业的一项费用，在税前扣除，而企业要从税后利润中支付股东股利，所以债券融资能够合理地避税，从而增加税后利润，使股东财富增加。其次，债券同其他债务一样，也具有十分显著的财务杠杆作用。从财务杠杆发挥正效用的视角来看，如果息税前利润率高于利息率，那么企业可以通过债券融资来增加税后利润，从而增加股东财富。最后，股权融资分散企业控制权，而债券融资有利于股权控制。只要企业具有到期偿债能力，企业在资本市场上发行债券，已有股东仍然掌握企业的控制权。虽然如此，由于我国债券市场不发达，以及其它种种原因，这使得

4、我国民营上市公司被迫偏好股权融资。机构投资者没有发挥有效作用，民营上市公司强化股权融资偏好。上市公司股东可分为实质控股股东、机构投资股东和投机参与股东三类。从公司治理视角来看，实质性控股股东的价值取向和行为标准决定了它的基本特征，而且虽然机构参与股东的影响能力非常有限，但是其价值取向和行为标准也决定了公司治理的基本特征。施金影研究民营上市公司的公司治理后，发现控股股东经常利用所掌握的大额投票对公司施加压力，攫取更多利益，从而侵占债权人和中小股东的利益，因此在其公司治理中扮演重要的角色。与此对照，机构投资者在其公司治理过程中没有发挥应有的作用，其中机构投资者以证券投资基

5、金、证券公司自营基金和私募基金为代表。首先，我国的证券投资基金目前主要投资人是中小散户，具有投机的本性，对公司治理结构的影响微乎其微。其次，与国外机构投资者相比，我国现有机构投资者，其中一个重要区别是规模小。最后，机构投资者在公司发言权方面影响小，使得其参与公司治理的能力有限。机构投资者大多只有有价证券管理人员，但相关管理专家的数量则微乎其微，因此，其本身的缺陷就限制了机构投资者的长期投资行为。这使得股票价格中包含更多的是投机性因素，投资者的行为被误导。特别在二级市场上形成较差的投资风气，建立了一些有利于融资者群体行为的基础，加强了股权融资偏好。银行对中长期信贷控制严

6、格，民营上市公司长期资金偏好股权融资。一方面，随着我国商业银行改革进程的不断深入，银行愈来愈重视风险防范，尤其对中长期信贷控制非常严格，使得民营上市公司获取中长期信贷的困难增大。另一方面，由于近一两年来我国贸易顺差的扩大、消费物价指数的攀升和金融机构信贷总量以及货币供应量的大幅增加，央行通过不断提高存款准备金率来平衡与紧缩当前过剩的流动性。自2006年7月至2008年6月，央行已累计18次上调存款准备金率，共计调整8个百分点，到达1985年以来的最高点%。提高存款准备金率减少了银行的可用资金，控制了贷款增速，一定程度上减少了资本市场的资金供给。这些都导致债权融资的渠道

7、不畅，也是民营企业，包括民营上市公司和民营中小企业长期负债占企业总负债的比例明显偏低、负债结构以短期银行借款和商业信用为主的重要原因。微观因素从微观角度分析，影响我国民营上市公司融资偏好的因素主要有：民营上市公司股权集中度高。股权集中度高是民营上市公司偏好股权融资的内在动因。沪深股市A股市场民营上市公司股权结构的一个显著特点是股权高度集中，用第一大股东持股比例衡量公司股权集中度。从统计来看，%的样本公司的股权集中度超过30%，持有相对控股权，股权集中度高。因为深圳交易所和上海交易所中A股市场的民营上市公司被大股东控制，因此这增大了大股东利用市场的二元