南京水运签订长期原油运输协议点评

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1、公司研究-跟踪快评报告2007-3-26纪云涛(8621)63217743jiyt@cjsc.com.cn港口航运业南京水运（600087）:签订长期原油运输协议点评重申“推荐”评级签订长期原油运输协议，公司运量、盈利皆获保障民江iflE券CHANGJIANGSECURITIES事件描述公司今日公告称，公司实际控制人——中国长江航运：（集团）总公司已与中国石油化工股份有限公司签订中国进口原油长期运输合作协议。协议有效期为10年，至2016年4月30日止。协议有效期内，中国无化根据长航集团拥有的运力提供进口原油运量，其数量情况如下：2006-2008年每年250-350万吨

2、，在此期间，如中国石化进口原油运输量增长与长航集团发展情况均允许，则长航集团每增加一艘VLCC（超大型油轮），中国石化相应增加合同货运量100-200万吨。2009年700-800万吨；2010年1100-1300万吨；2010年以后，在2010年的基础上，根据长航集团运力发展情况，逐步将合同货运量增加到每年1800万吨。同时确定了有效期内随市场运价波动的调价机制。根^据公司近期通过的非公开发行方案，控股股东的所有海上运输资产将进入上市公司。如果非公开发行方案得以顺利实施，则上述原油进口运输合作协议将全部由公司承接履行。事件评论•协议内容与中海发展前期和中石化签订的长期运

3、输协议基本相同中海发展前期公告称，公司于2006年7月20日与中国石油化工股份有限公司签署中国进口原油长期运输协议，协议有效期自2006年7月1日起至2016年6月30日止，为期共10年。于协议有效期内，中国石化根据中海发展拥有的自有运力提供进口原油，其数量自2006-2007年的350-450万吨，增至2010年的1000-1200万吨。在中国石化进口石油运输量增长和公司运力发展均允许的情况下，公司每增加一艘VLCC（超大型油轮），中国石化相应增加合同量100-200万吨。协议同时确定了于有效期内限定市场运价波动的调节机制。从南京水运公告看，该协议与中海发展、中远集团和

4、中石化签订的长期运输协议基本相同，这表明中国的“国油国运”国策已经进入实际操作阶段。此长期运输协议将巩固公司与中国石化业已建立的友好合作关系，并使之得到进一步发展，同时标志着公司在大型油轮船队规避VLCC运输市场运价大幅波动的风险以及获得长期稳定货源等方面取得了实质性进展。•协议中关于运量的规定完全符合公司运力投放计划根据公司的VLCC交付计划，2008-2010年公司分别有2艘、5皴和1艘VLCC交付使用，通常中东-东亚航线1艘VLCC—年可来回6趟、每趟运输30万吨原油，则年运量约为180万吨左右。考虑公司VLCC的实际交付月份，对照加权运力计算的公司2008-201

5、1年实际可承运量，协议保障量完全符合公司的运力投放计划。表1公司运力投放计划和实际承运能力投放时间年末运力（艘）加权运力（艘）实际可承运量（万吨）协议保障量（万吨）200812月投放两艘42.2400250-35020095月投放1艘，6月2艘，9、12月各1艘95.25850700-80()201012月投放1艘10916201100-13002011101018001800公司快评扌艮告W•»«••数据来源：公司数据，长江证券研究部•运价波动的调节机制将使公司VLCC的盈利保障性进一步提高公告并未披露运价调节机制的具体内容，但应与中远集团和中石化签订的运价调节机制相当

6、，即：当WS低于70点时，中石化将给予WS与70点之间差额50%的补贴；当WS在70-100点时，运价随行就市；当WS高于100点时，公司将给予中石化WS与100点之间差额50%的补贴。这种下保底、上无限的运价协议将使公司VLCC业务的盈利保障性进一步提高。表2公司在建VLCC的盈利能力2007年2刀VLCC造价（万美元）13000公司订单价格（万美元）9900低于市场水平31%按目前新船造价的盈亏平衡价格（美元/天）33757公司的盈亏平衡价格（美元/天）27369低于市场水平23%WS值7085100对应H前的每日期租租金406015571470828按目刖市场价格购

7、船的毛利率16.86%39.41%52.34%公司毛利率32.59%50.88%61.36%资料来源：公司数据，长江证券研究部•重申“推荐”评级总体而言，本次公告的协议进一步降低了公司扩张风险，公司未来原油一程运输的运量和盈利皆获保障，有利于公司价值提升。在前期报告中我们指出，公司的重置价格为15元左右，PEG法显示公司的合理价格为18元左右，目前股价距离合理价格尚有较大空间，因此重申“推荐”评级。表3南京水运业绩预测20062007E2008E2009E2010EEPS0.3640.4800.8061.1881.508摊薄E