房地产私募基金的开发融资新模式_周睿洋

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1、32城乡经济中国市场2015年第3期总第818期房地产私募基金的开发融资新模式周睿洋（华东师范大学商学院，上海200241）[摘要]房地产私募基金（PE）是指以非公开方式向特定投资者募集资金，专项投资于房地产项目或企业的投资基金。我国房地产开发传统融资模式对银行信贷的依赖度高，随着信贷紧缩，房企拓宽融资渠道的压力增大，房地产PE因其灵活的融资模式日益受到青睐。本文拟从房企开发资金链入手，分析其不同阶段的融资需求和特征；结合房地产PE的特征探究其融资介入时点和运作模式，以期为寻求房地产PE未来发展方向奠定基础。[关键词]房地产PE；房地产开发；房企融资需求[DOI]10

2、.13939/j.cnki.zgsc.2015.03.032房地产是资金密集型产业，尤其在开发阶段对外部融资品，即参照信托产品划分“优先、中间、劣后受益人”，信托计需求较高。随着近年来调控趋紧，银行信贷、房地产信托、资划作为优先受益人参与出资，代替机构投资者的角色完成目标本市场IPO、发债等传统融资渠道受阻，房地产私募基金（房筹资金额。据清科研究中心数据，2007—2013年我国房地产私地产PE）因其门槛低、运作方式灵活受到房企的青睐。募基金绝大多数投向了房地产项目开发，在金额上占比约92%。一方面是由于项目开发投资涉及金额规模较大；另一方面是由于1我国房地产私募基金

3、发展现状我国房地产业经营以项目为基本单位，以“开发—出售回款”为主要模式，因而PE盈利模式也偏短期机会型，以融资功能为主。我国房地产私募基金起步于20世纪90年代，1995年《境外中国产业投资基金管理办法》鼓励海外基金进入，房地产PE2房地产开发融资需求分析得以起步。2010年起国家重点调控楼市，加剧了房企的资金压力，而同年发改委提出要加快股权投资基金制度建设，本土基金取2.1房地产开发企业资金链代海外基金成为主角，房地产PE进入高速发展期。2013年①我房地产项目开发需要大量资金的支持。按开发流程顺序，国本土房地产基金管理机构约510家，累计管理规模超过6000可将

4、其划分为前期拿地、工程建设和租售回款三个阶段。前亿元，新募基金132只，金额714.7亿元；投资案例105个，金两个阶段为资金输入期，最后一阶段则为资金回流期。第一阶额423.18亿元，相较于2010年扩大了近6倍（见图1）。段，主要现金流出项为土地出让金，一般来自企业自有资金；第二阶段，开发商投入项目开发资金，保障施工过程中的流动图1我国房地产PE募资积极状况（2007-2013年）资金，资金主要源自商业银行的房地产开发贷款、施工企业垫付资金及企业自筹资金等；第三阶段，开发商通过预售和项目竣工租售回流资金，主要支出项为宣传费用和经营费用，回流资金主要为购房款，一般来

5、自个人住房按揭贷款、公积金贷款及购房者的自有资金。不难看出，银行贷款贯穿我国房地产开发的整个过程，资金链中的主要资金项房地产开发资金、建筑企业及房企流动资金及个人购房款等都直接或间接来自商业银行贷款。这种依赖债权融资结构的资金来源期限短，不适合需长期占用资金的持有经营类项目和回款速度慢的租赁类项目。2.2房地产开发企业资金来源基于房地产业金融化程度的不同，我国房地产PE募资模2010年以来房地产市场密集调控，银行体系收紧银根以式与欧美发达国家有很大差异。我国房地产PE更注重标的项预防因房地产资金链断裂而引发的金融风险。与此同时，限购目而非基金运营团队，一般先确定项目后

6、，再根据项目特征设令削弱了市场需求，导致房企快速销售回款这一资金回流渠计基金产品而募资，这与我国房地产业项目开发为主的经营模式相适应。我国缺乏成熟的机构投资者②募集对象以富裕个人①数据来源：清科研究中心。②参考说明：募集对象为成熟的机构投资者，如养老、退休基金，投资银行等，和民营企业为主，募资能力相对弱；故多采用结构化的基金产我国对该类投资者资金投向有限制。周睿洋：房地产私募基金的开发融资新模式城乡经济33道受阻，还本付息能力降低；而2014年以来，随着房市“降温”，达到30%以上，美国则高达70％～80%，对比来看，我国房资金回流变得更为困难。此外，2006年起我国

7、加强了对外资地产私募基金还有很大的发展空间。投资房地产业的限制以避免过度投资和投机，海外资金流入从国际范围来看，房地产PE一般有公司制、信托制和合量减少。从图2中可以看出，2007—2014年第二季度，直接伙之三种组织运作形式，而合伙制由于税收优惠和激励约束银行贷款（国内贷款和个人按揭贷款）在房企资金来源渠道中等方面的优势，更受投资者青睐。我国2007年新修订的《合的比例呈下降趋势，利用外资规模也较小，而企业自筹资金比伙企业法》确立了有限合伙企业的法律地位，为私募股权基例上升，已成为最主要的资金来源。金组织建设奠定了良好的基础。此外国家发改委在201