宏观经济不确定性、企业家信心与固定资产投资

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1、宏观经济不确定性、企业家信心与固定资产投资基于2004-2013年的省际面板数据，本文采用动态面板数据的系统广义矩估计(GMM)方法，考察了近年来我国固定资产投资下滑的原因，并着重探讨了宏观经济不确定性、企业家信心及其交互作用机制对固定资产投资的影响。研究结果表明：宏观经济不确定性对固定资产投资具有显著的抑制作用，企业家信心对固定资产投资则具有显著促进作用，提高企业家信心将会降低宏观经济不确定对固定资产投资的抑制作用。一、引言与文献回顾国家统计局公布的数据显示，2015年1-8月份我国固定资产投资累计同比增速为10.9%，创

2、下2004年12月以来新低，其中，制造业、基础设施建设和房地产三大类投资增速全面下滑。当前我国经济进入新常态，经济下行压力不断加大，并面临着增长速度换挡期、结构调整阵痛期和前期刺激政策消化期“三期叠加”的复杂形势，国内经济运行中产能过剩问题严重、房地产库存高企、地方债务严重超标、财政金融风险突出等使得国内经济形势错综复杂，宏观经济所面临的风险不断升级，加上国际经济政治环境动荡多变，国内宏观经济环境的不确定性大幅增加，实体投资面临较大风险。此外，供给端人口红利衰退、需求端全球化红利消退，我国经济从高速增长转向中高速的增长，20

3、15年前三季度GDP增长速度仅为6.9%，并且经济探底仍未结束，经济发展过程中存在的产业结构失衡、消费不足、地区发展不平衡等问题逐渐凸显，为走出全球性金融危机困境所采取的经济刺激政策“后遗症”正在掣肘中国经济的发展，产能过剩给企业带来的困难不断加重，企业经营压力增加，企业家对当前中国经济形势缺乏乐观，发展动力严重不足，其投资行为也变得更加谨慎。目前，国内外学者也越来越关注宏观经济不确定性和企业家信心对投资的影响。从当前的研究现状来看，大多数学者把宏观经济不确定性和投资者信心对投资的影响孤立起来，事实上宏观经济不确定性这一客观

4、经济事实对投资的影响可能会受到投资者信心这一主观的心理状态影响。因此，在考察二者对投资各自的影响之外，探究二者之间的相互作用机制对投资的影响就显得非常有必要，这不仅可以拓展现有投资方面的研究，还能够为我国政府部门有效调控投资下滑提供参考性依据。国内外学者从不同的角度展开了关于宏观经济不确定性和投资者信心对投资影响的研究。从宏观经济不确定性对企业投资影响的结果来看，宏观经济不确定性提高会使得公司降低投资率和扭曲资源分配(Beaudry等，2001)。陆庆春(2013)利用面板数据的随机效应模型进行实证研究，指出宏观经济不确定性

5、对公司的直接投资有着显著的抑制效应，对间接投资则没有显著影响。就宏观经济不确定性对固定资产投资影响的渠道而言，一些学者从企业投资的跨期选择角度进行研究。Dixit(1995)认为在不确定条件下企业会权衡当期投资和延迟投资的收益，而权衡的结果往往是延缓投资。Bloom(2009)持有类似观点，认为较高的不确定性产生的等待期权价值较大，从而面临较高不确定性的公司会减少当期的投资。刘小可(2006)指出，由于推迟期权的存在经济中的各种不确定性的增加会加大企业的等待动机，企业会进行等待获得更多的信息以提高未来投资的收益，因而会减少当

6、期投资。此外，宏观经济不确定性可以通过影响其他经济主体行为进而影响企业投资。Baum等(2006)认为宏观经济不确定性增加会扭曲商业银行信贷资源配置，但是这种扭曲会根据商业银行的规模和盈利能力的不同而存在差异(Talavear等，2012)。张琳(2015)研究发现宏观经济不确定性会降低银行信贷增速，这种影响与银行的资本充足率、资产流动性、规模相关，一定程度上会通过金融市场影响到宏观投资。也有一些学者从投资者预期角度进行研究：投资者的预期往往表现为投资者的心理变化，而这种心理变化体现了其对宏观经济的预期和判断。企业家进行投资

7、时通常会有一个预期回报率，该预期回报率会受到宏观经济波动的影响，当产出波动幅度较大时投资项目面临的风险也就越大，因此公司的投资需求也就越低(Keynes，1936)。王义中等(2014)利用我国上市公司的资金需求用途的数据分析宏观经济不确定性对公司投资的作用机制，认为外部需求、流动资金需求和长期资金需求是宏观经济不确定性影响公司的投资行为的三种渠道，而这三种渠道都会受到预期因素的影响。当面临相同的经济不确定性，对未来经济的不同判断会对投资决策产生不同的影响，因此问题的核心不仅仅关乎宏观经济不确定性，也关乎企业家对未来经济走势

8、的预期和判断。信心被认为是影响经济运行和投资的重要因素。Harrison(2006)、Taylor(2007)都认为信心会对宏观经济运行产生深刻影响，他们认为证明经济系统中可能存在多重均衡，而这种均衡会随着经济主体信心的转变而转变。陈彦斌(2009)将企业家信心分解为基本面信心和动物精神，