与中国影子银行业博弈.doc

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1、与中国影子银行业博弈2013年07月17日06:08AM英国《金融时报》桑晓霓报道过去6个月，为亚皆老街管理公司(ArgyleStreetmanagement)工作的分析师在中国各地走访了不少当地的银行分行。亚皆老街是一家总部位于香港的对冲基金，它想深入了解这些银行正向客户出售的某些产品，特别是高收益的理财产品(WMP)。一个很快就浮出水面的事实是，这些产品在银行客户中极受欢迎，而原因显而易见。这些产品的收益率逾7%，远超银行存款的微薄利息。不过答案不那么明显的问题是：这些客户实际上投资了什么？投资条款又是什么？有些产品涉及为开发房地产而购地的贷款，尽管银行不得发

2、放以购地为目的的贷款。其他产品则与地方政府青睐的项目有关，比如在偏远的边境地区修路或用于偿还输水管道的债务。在很多情况下，这些向潜在投资者出售的贷款，几乎没有任何保护贷方的条款，而抵押品即使存在，也往往只包括一些没有指明的东西或个人保证。上月走访深圳一家银行分行后，一位分析师向其上司汇报说：“7%的收益率吸引了大批散户。许多理财产品几个小时就卖光了。”一周前，这位分析师还遇到过另一个理财产品，该产品承诺会有12%的收益率，却只字未提其背后的实际投资项目。他指出：“投资者对于理财产品背后的投资项目根本不关心。他们认为一切都有政府兜着。一位销售人员告诉我，只要共产党仍

3、在台上，这些产品就是安全的。”这就是中国的影子银行体系。这是一个繁荣的产业，据中国银行业监管机构最近估计，其规模达到8.2万亿元人民币（合1.3万亿美元）。不过许多分析师表示，真实数字要高得多，德意志银行(DeutscheBank)估计，中国影子银行业规模为21万亿元人民币，相当于国内生产总值(GDP)的40%。惠誉评级(FitchRatings)高级分析师朱夏莲(CharleneChu)估计，去年底未偿还信贷中，有三分之一是通过“非贷款渠道”持有的，有关资产质量和借款人的信息极为匮乏。在中国内地，对冲基金一直运气不佳，中国严格的法规禁止外国集团建立空头头寸。但对

4、许多对冲基金来说，中国的影子银行体系看上去像是一个不可错过的赚钱良机。部分对冲基金将影子银行创建的投资产品与当年导致美国抵押贷款市场崩盘、引发全球金融危机的次级债相提并论。经过大量深入挖掘，Argyle和其他当地对冲基金的投资者得出结论，这些理财产品背后的项目将出现一连串违约，而银行出于稳定社会的需要，将被迫补偿客户，在此过程中牺牲自己的股权资本。这些对冲基金正押注于这种信念，它们投入资金，做空在香港上市的某些较弱银行的股票。他们的策略令人想起当初一些对冲基金押注美国按揭热潮会惨淡收场的操盘方式。在提到曾在美国导致灾难性后果的复杂金融产品债务抵押债券(CDO)时，

5、Argyle创始人陈健(KinChan)表示：“这些理财产品就像是中国特色的CDO。一旦项目出问题，它们就会变成银行债务。”在中国艰难调和其严密管控的官方银行体系和那些决心规避其控制的机构之间的紧张之际，对冲基金已成为强大的角色——尽管这看似不太可能。从某种意义上说，他们正在挑战监管机构。但他们也是中国央行约束国内信贷增长努力的最大受益人。当6月份中国央行采取行动，让银行间市场的同业拆借利率上升时，这些对冲基金的空头头寸产生了丰厚回报。至少在这一刻，他们和中国央行的利益相符。如今，中国有很多从银行流向借款者的债务不再经过传统的透明过程：吸储、然后贷给信用可靠的贷款

6、申请者。相反，储户的存款通过信托公司等中介被转移出银行的资产负债表，然后被贷给那些原本难以从银行获得贷款的借款者。它们收取的利率往往远高于官方批准的上限。这未必是件坏事。影子银行业为中国缺乏弹性的金融体系提供了弹性。利率管制意味着，银行不愿向缺乏充足抵押品和现金流的民营企业和新企业提供贷款，因为向这些陌生的借款者发放贷款存在风险，而银行无法收取与这种风险相称的利率。存款的低利息意味着，家庭存入银行的资金无法获得足够的收益。许多理财产品类似美国的货币市场基金，取决于产品的风险高低，存入这些产品的资金有望获得远高于存款的收益率。不过，许多分析师同意朱夏莲的结论：影子银

7、行业的活动令人担忧。银行能够通过这种活动粉饰账目，掩盖不良贷款。许多理财产品的期限远远短于其理应提供融资的项目的时间跨度，因此产品到期后项目无法获得再融资的可能性总是存在。影子银行的存在也加大了货币政策的复杂性，使得官方控制信贷增长的努力在效果上大打折扣。中国目前的信贷规模已达到国内生产总值的两倍。Argyle等对冲基金的分析师认为，鉴于缺乏信息披露、透明度、以及靠谱的抵押物，很多理财产品违约将需要银行买单。这对大型国有银行并不构成巨大风险。但在香港或中国内地上市的二线银行，包括招商银行(ChinaMerchants)、中国民生银行(ChinaMinshengBa

8、nking