分级基金深度研究系列之二：初始杠杆、净值杠杆、价格杠杆

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1、分级基金深度研究系列之二：初始杠杆、净值杠杆、价格杠杆分级基金的杠杆是投资者选择时考虑的重要指标之一，虽然计算较为简单，但是对于不同定义的杠杆，其大小往往不能真实反映到二级市场价格的波动上。为此好买基金研究中心对初始杠杆、净值杠杆和价格杠杆做了定义和比较，方面投资者进行投资时的选择和判断。指标之一：初始杠杆初始杠杆为基金发行时的杠杆比例，即A份额份数与B份额份数之和与B份额之间的比例，具体公式为：初始杠杆=(A份额份数+B份额份数)/B份额份数如银华深100分级A份额与B份额的比例为1:1，则该基金B份额银华锐进（点评）的初始杠杆为2。目前市场主流的产品均为1:1或4:

2、6的比例，初始杠杆为2或1.67。初始杠杆在基金发行时确定，一般来说，配对转换型的股票分级基金初始杠杆比例是恒定的，在存续期间始终保持恒定。该杠杆值作为两份额总和与B份额的比值，不仅在一开始可以告知投资者两份额的比例情况，在后续阶段通过母基金净值和B份额净值的比例计算，还可以获得净值杠杆的大小。指标之二：净值杠杆净值杠杆是研究分级基金时经常用到的杠杆指标，定义为分级基金进取部分(B份额)净值涨幅和母基金净值涨幅的比值。在具体计算时采用母基金总净值除以B份额总净值，忽略了每天优先份额(A份额)从母基金获取的收益，主要是因为A份额每天的收益相对总体净值而言较小，不会影响杠杆

3、的计算，净值杠杆的公式为：净值杠杆=母基金总净值/B份额总净值=(母基金份数×母基金净值)/(B份额份数×B份额净值)=(母基金净值/B份额净值)×初始杠杆净值杠杆反应了B份额净值涨跌幅增长的倍数，例如一个两倍净值杠杆的基金，当日B份额的净值涨跌幅是母基金净值的两倍。然而，净值杠杆影响的仅仅是B份额净值变化的波动情况，但是投资者实际买卖B份额时受到二级市场价格波动的影响，由于折溢价率的因素，净值杠杆往往无法真实反应到价格表现上，为此我们引入价格杠杆的概念。指标之三：价格杠杆价格杠杆即B份额价格对于母基金净值表现的变化倍数，在计算时考虑了折溢价率的因素在内，即母基金的总净

4、值除以B份额的总市值，具体公式为：价格杠杆=母基金总净值/B份额总市值=(母基金份数×母基金净值)/(B份额份数×B份额价格)=(母基金净值/B份额价格)×初始杠杆=净值杠杆/(1+溢价率)分级基金杠杆指标名称初始杠杆净值杠杆溢价率价格杠杆国泰估值（点评）进取（点评）22.731.84%2.68银华鑫利1.672.820.88%2.31申万菱信深成进取1.673.3153.95%2.15银华锐进1.252.2219.05%1.86信诚中证500（点评）B1.672.0613.79%1.81兴全合润分级（点评）B21.762.59%1.72建信进取（点评）21.837.6

5、4%1.7信诚沪深300B1.671.9314.57%1.69国联安双禧B（点评）中证10021.8510.66%1.67长城久兆（点评）积极1.671.676.17%1.58工银瑞信中证500B1.671.624.00%1.56银华鑫瑞（点评）1.671.572.76%1.53泰达进取（点评）1.671.595.57%1.51长盛同瑞B（点评）21.563.87%1.51银华瑞祥（点评）1.671.26-0.82%1.27数据来源：好买基金研究中心数据截至2012-05-09净值杠杆与价格杠杆分析根据净值杠杆的公式可知，当母基金净值下跌，B份额的净值下跌速度更快，而初

6、始杠杆比例恒定，因此净值杠杆会变大，而且是一个加速变大的过程，反之则净值杠杆会变小。以申万进取为例，自上市以来净值整体上呈现下跌走势，净值杠杆随之不断走高，并且在2011年末时呈现出非常明显的加速走势，其他分级基金也有类似走势。申万进取的净值杠杆在上市之后波幅巨大，初始值为2，最大值为5.87，最小值为1.99。数据来源：好买基金研究中心申万进取杠杆数据 最大值最小值均值净值杠杆5.871.992.98价格杠杆2.861.852.15数据来源：好买基金研究中心截至2012-05-09然而，净值杠杆对应的净值变化并不能很好的反应到价格上，这一点可以用申万进取净值与价格涨跌

7、幅差额来衡量。从申万进取上市以来的表现可以看出，每天净值和价格的变化均有一定的差距，涨跌幅差值在一个百分点以上的天数占比高达54.95%，涨跌幅差值在五个百分点以上的天数占比也有6.32%。从涨跌幅均值差来衡量，绝对值为1.75%，即申万进取上市后净值和价格的涨跌幅平均每天差1.75%，是一个非常大的差距，证明单纯从净值杠杆分析无法准确判断二级市场价格的涨跌幅。如果采用价格杠杆则稳定的多，如申万进取上市后虽然净值跌幅较大，但价格杠杆的大小基本稳定，均值为2.15，最大值为2.86，最小值为1.85。数据来源：好买基金研究中心如果用前一日收