上市公司资本结构与股票流动性影响因素研究

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1、上市公司资本结构与股票流动性影响因素研究　　摘要：作为股权融资的成本，股票流动性与上市公司资本结构之间存在着某些必然的关系。分析上市公司资本结构与股票流动性的影响因素，发现上市公司资本结构对股票流动性的影响不确定，即负债的增加既可能增加、也可能降低股票的流动性，同时公司的股票流动性通常与其财务杠杆负相关。　　关键词：上市公司；资本结构；股票流动性　　　　一、相关文献综述　　　　自1990年中国设立上海、深圳两个证券交易所以来，股票市场飞速发展。股票市场已经成为人们经济生活的重要组成部分，在国民经济建设中发挥了重要的作用。2

2、006年以来中国的股票市场进入了久违的牛市。数据显示，2007年8月底中国股市市值达到4.72万亿美元，首次超过了日本证券交易市场的市值，两市开户数突破1亿户，中国股市步入高速发展阶段。现代企业财务管理的目标是企业价值最大化。企业究竟应该选择股权融资还是债权融资?债权或股权融资的比例选择多少为宜?这主要取决于融资成本的大小。本文尝试从股票市场设立的原始动机——融资出发，对股票流动性进行深入分析，并对股票流动性与资本结构之间的关系进行深入研究。　　Titman和asulis认为资本结构涵盖了一个公司(包括它的子公司)的公募证

3、券、私募资金、银行借款、往来债务、租约、纳税义务、养老金支出、管理层和员工的递延补偿、绩效保证、产品售后服务保证和其它或有负债。它代表了对一个公司资产的主要权利，是指全部资本的构成比例关系，不仅包括长期资本，还包括短期资本。因此企业资本结构会受到诸多因素的影响。　　　　1.盈利性　　融资等级理论说明，企业倾向于首先利用内部资金融资，然后再考虑利用外部融资。这种行为背后的动机是外部融资尤其是外部的股权融资成本比较高，而外部融资的成本来源于信息不对称引起的成本和交易成本。企业可供给的内部资金，来源于上期财政年度的利润保留，企业

4、的盈利能力也就成为影响资本结构的一个重要因素。公司的盈利性应与公司负债融资的比例负相关，即公司盈利能力越强，可利用内部资金越多，资产负债水平就可能越低。　　　　2.税率　　税收对于一个公司的最优资本结构有重要影响，具有较高有效边际税率的公司应当使用更多的债务来获得避税收益。MM理论认为在不考虑投资者个人税收的情况下，公司每1元永久债务可以减少价值为(公司边际所得税率)的税收支出，从而导致公司价值增加相同的数量。因此税率应与公司负债融资的比例正相关。　　　　3.资产的有形性　　债务代理成本的存在是因为在发行完债务后，公司可能

5、会转向风险更大的投资，并由于权益的选择性，使得财富从债务人处转移至股东处。如果一个公司的有形资产多，那么这些资产就可被用作抵押，从而减少债务人承担债务代理成本的风险，而且碰到破产时有形资产也比无形资产更有价值。因此公司资产的有形性应与公司负债融资的比例正相关。　　　　4.非债务避税　　折旧带来的税务减少和投资税收减免被称为非债务避税(Non－DebtShields)。折旧、投资税贷项和税务亏损递延等非债务税可以取代债务融资的税收优惠，在给定的其他条件不变的情况下，拥有较多非债务税的公司应更少地使用债务融资。因此公司的非债务

6、避税应与公司负债融资的比例负相关。　　　　5.成长机会　　高成长性公司比低成长性公司可能持有更多实际选择权。如果高成长公司需要额外的权益融资来行使这种未来的选择权，一个有对外债务的公司可能会放弃这种机会，因为这种投资将股东财富有效地转给了债权人，所以有高成长机会的公司可能不会首先选择举债。因此公司的成长机会应与公司负债融资的比例负相关。　　　　6.公司规模　　非对称信息资本结构理论认为，相对小企业，人们对大企业的了解更多，信息不对称的程度更低。企业的规模越大，说明公司经营的业务范围也会越广，业务的广泛性可以降低公司的经营风

7、险，从而公司破产的可能性越小，破产成本也就越低，因此企业的规模代表着一个企业的规避风险能力和信誉程度。而公司的破产成本与公司的资本结构密切相关，破产成本低的公司倾向于负债融资。因此公司的规模应与公司负债融资的比例正相关。　　　　三、股票流动性及其影响因素分析　　　　股票流动性即在一定时间内完成交易所需的成本，或寻找一个理想的价格所需的时间。股票流动性包括4个维度：宽度、深度、速度和弹性。宽度通常被用来衡量流动性的价格因素，宽度是指交易价格(买方报价或卖方报价)偏离市场中间价格的程度(也就是资产的交易成本)。深度是指在特定价

8、格上存在的订单总数(通常指最佳买卖报价上的订单数量之和)，反映了在某一个特定价格水平上的可交易的数量。速度也称及时性，主要指证券成交的速度。弹性是指由交易引起的价格波动消失的速度，或者委托单不平衡的调整速度，即由于一定数量的交易导致价格偏离均衡水平后恢复均衡价格的速度。　　股票市场流动性影响因素纷繁众多