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时间:2018-04-26
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1、上市公司融资结构与融资成本研究(1)一、我国上市公司融资结构及股权融资偏好企业的资金来源主要包括内源融资和外源融资两个渠道,其中内源融资主要是指企业的自有资金和在生产经营过程中的资金积累部分;外源融资即企业的外部资金来源部分,主要包括直接融资和间接融资两类方式。直接融资是指企业进行的首次上市募集资金、配股和增发等股权融资活动,所以也称为股权融资;间接融资是指企业资金苠来自于银行、非银行金融机构的贷款等债翰权融资活动,所以也称为债务融资。我Ⅺ国证券市场成立迄今已有十年多的发展历翊史,股票市场的大规模发展为上市公司进劬行外部股权融资创造了极其重要的场所。飨以上市公
2、司境内的A股融资为例,199戮1年——2000年的十年期间,累计股权融资总额超过了5000,其次是债务融资,最后才是外部股权融资。从美、悬英、德、加、法、意、日等西方7国平均罹水平来看,内源融资比例高达%,外源融督资比例为%;而在外源融资中,来自金融市场的股权融资仅占融资总额的%,而来路自金融机构的债务融资则占32%.从国坐别差异上看,内源融资比例以美、英两国最高,均高达75%,德、加、法、意四硪国次之,日本最低。从股权融资比例看,绰加拿大最高达到19%,美、法、意三国次之,均为13%.英国、日本分别为8邛7/7%和7%,德国最低仅为3%.从债务融爷
3、资比例看,日本最高达到59%,美国最锢低为12%.可见,美国企业不仅具有最р高的内源融资比例,而且从证券市场筹集村的资金中,债务融资所占比例也要比股权融资高得多,可见,西方七国企业融资结构的实际情况与啄食顺序假说是符合的。弑但我国上市公司的融资顺序表现为股权篙融资、短期债务融资、长期债务融资和内蚬源融资,即我国上市公司的融资顺序与现豫代资本结构理论关于啄食顺序原则存在明显的冲突。事实上大多数上市公司一方面互大多保持比国有企业要低得多的平均资产守负债率,甚至有些上市公司负债为零,但サ从实际上看,目前1000多家上市公司几乎没有任何一家会主动放弃其利用再次
4、瘠发行股票进行股权融资的机会。我们将中枫国上市公司融资结构的上述特征称为股权ぴ融资偏好。中国上市公司股权融资偏好и的具体行为主要体现在拟上市公司上市之前有着极其强烈的冲动去谋求公司首次公し开发行股票并成功上市;公司上市之后在艨再融资方式的选择上,往往不顾一切地选忍择配股或增发等股权融资方式,以致形成筵所谓的上市公司集中性的“配股热”或“巳增发热”。但上市公司这种轻视债务融资而偏好股权融资的选择,并没有换来公司氙经营业绩的持续增长和资源配置效率的有煌效改善,上市公司无论是通过在一级市场粒首次公开发行A股还是通过配股或增发再融资的效率都是不能令人乐观的。7/
5、7二、怊上市公司融资成本的计算及特点近年来挠,国内已有许多研究者从不同角度对上市巴公司的股权融资偏好进行了研究,但一些冫研究的局限性在于:没有能够牢牢抓住融り资成本这一主线展开对上市公司的股权融蛴资偏好行为的实证研究。而我们认为,无论是债务融资还是股权融资,上市公司的粮任何一种融资方式都是有成本的,而评价趑上市公司外源融资策略合理与否及融资结粤构优劣的最重要的标准或出发点就是上市迥公司的融资成本。上市公司的融资成本飒存在“名义成本”和“真实成本”之分。摒目前国内大多数关于上市公司融资成本的碓研究文献中所提到的或所计算出来的融资疹成本实际上只是表面意义上的,即
6、应属于柄“名义资本成本”。而问题的关键和实质び则是究竟应如何合理计量上市公司的“真实资本成本”或“真实融资成本”。我藻国学术界和金融实务界在有关“真实资本袂成本”的计量问题上迄今尚未形成统一的甾标准,并且目前关于上市公司的融资成本愣计量和测定问题的研究也很少。本文在综》合借鉴并吸收了国内外相关研究文献之精赅华基础上,建立了一套中国上市公司债务髟融资成本、股权融资成本和融资总成本的砑计量模型,并且以自1998年——2001年上半年全部实施过增发的上市公司司为样本公司进行了实际计算和统计分析。╅7/7上市公司的真实融资成本。数据显示,薹1998年实施增发的上市
7、公司,无论是股权融资成本还是融资总成本,增发后都源要高于增发前,如股权融资成本增发前平箭均为%,增发后则上升到%;融资总成本由增发前平均为%上升到增发后的%.但鲟从1999年开始,增发后的股权融资成郜本和融资总成本都要低于增发前。如1999年实施增发的公司,股权融资成本由汝增发前的%下降到增发后的%,融资总成本由增发前平均%下降到%;2000年实施增发的公司,股权融资成本由增发前旺的%下降到增发后的%,融资总成本由增发前平均%下降到%.此外,不同样本公婿司的股权融资成本和融资总成本差异还比较明显,比如1998年实施增发的上市辋公司,股权融资成本最
8、高的达到%,最低利的为%;2000年实
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