减持新政下的股权融资市场研究：新常态新格局，理性应对减持

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1、新常态新格局理性应对减持——减持新政下的股权融资市场研究证券分析师：林瑾A0230511040005研究支持：彭文玉A0230115060001皇甫尚武A02301160900072017.7.12主要内容1.IPO常态化依赖于配套机制的完善2.符合新经济、新动能的时代特征3.内外动能交织，减持压力低于预期4.减持趋于常态，多样组合早安排21.1明确发行常态化，规模随行就市？常态化与二级市场挂钩资本市场的根本动力在于分享实体经济发发行展的成果，在于为实体经济服务机制根据二级市场实际承受能力把握新股发短期：时点

2、性的效果。过去在股市下行时行数量和节奏停止IPO，导致市场的心理预期被扭曲退市IPO公司业绩经不起市场检验、新股带病长远：没有解决市场长期稳健发展的机制机制发行性问题，没有解决市场的源头活水问题，只顾圈钱而不承担相应的社会责任没有解决提高服务实体经济能力的问题。违规大小非疯狂套现改善市场的平均市盈率减少对垃圾股以及壳资源的炒作成本2017年前22批IPO发行节奏比较2006年至2008年百亿级规模IPO比较资料来源:wind，申万宏源研究3www.swsresearch.com1.2IPO占比显著上升，

3、全年规模预期2200亿元2017年上半年，IPO共计发行237家，融资1166亿元，同比增幅分别为248.53%和257.79%。2017年上半年，定增共计发行199宗，募资3885亿元，同比分别下降45.63%、49.78%。预期下半年IPO发行不会显著提速，多家银行股待发中。2017年上半年的融资占比，与其他融资方式的比较截止2017年6月30日拟IPO银行业一览资料来源:wind，申万宏源研究4www.swsresearch.com1.2.1IPO审核提效，“壳”价值长期吸引力下降IPO借壳上市预期I

4、PO由受理至过会发行门槛较高等同IPO的周期缩短至1年半左右；审核标准注重公司质量、信披质量等同IPO部分企业仅需1年左右审核耗时2016年平均750天2016年平均250天长期“壳”资源价值处于费用费用较低壳费一般较高下降通道，但短期内通过募资目前首融规模较小不能配套融资壳通道上市仍有一定吸引再融资受18个月间隔限制不受18个月间隔限制力约649天2015/4/24约749天资料来源：申万宏源研究5www.swsresearch.com1.2.2保“净壳”难度显著加大保“净壳”案例某上市公司：监管规则对于上市

5、公司的营业收入规模和盈利2013年开始终止经营原传统水平均有着刚性的指标要求，长期无实质经营业务，并已完成原业务主要资业务的公司可能面临退市风险。产、负债和人员的清理；且已因持续经营能力存在重大不确定性预期进一步修改完善退市标准，严格退市制度。而连续四年被出具非标审计意见。问询函：年报披露，公司从国内一级代理商处购得产品，获得较低的成本价格，将直接影响二三级分销商及其他零售商的产品利润空间，决定公司在行业中的竞争力，公司产品价格具有较大的优势。“养壳”但公司年报同时披露，报告期（营收规模、盈利指内贸易业务毛利率2

6、.83%，较上标）：年同比减少3.24个百分点。轻资产贸易……6www.swsresearch.com1.3.1被否率上升——直指持续盈利能力2016年IPO过会率比较被否原因应收账款余额较大收入增长，管理费用减少品恩科技会计会计核算不符合准则营收波动、合同异常应收账款、坏账计提财务管理和核算不规范大量出售半成品2017年上半年IPO过会率比较美联股份毛利率偏低营收、毛利率指标异常经营业绩波动较大横向比较合理性盈利模式的可持续性毛利率高于同行业会计处理固定资产是否足够进行多种产品的生产存疑里伍铜业对关联方存在重大依

7、赖关联关联交易占比过高关联方为其代收代付内控内部控制存疑和宏实业外部经营环境发生重大不利变化大股东股权被司法冻结国有股东股权转让手续存在瑕疵其他同一事项前后表述重大差异未充分揭示相关经营风险资料来源:申万宏源研究7www.swsresearch.com1.3.2审核切中要害，进一步提高违规成本近年，证监会加大了对欺诈、虚假、包装上市等行为的处罚力度会计核算•某上市公司因部分费用不入账、提前确认收入受到增加被否可能性窗口指导建议证监会处罚•短期缩编、降薪降低•某发行人A由于对银行借款、•减少费用费用•研发费、部分开

8、发费：粉成本、费用减少的原因未•应收账款与收入不匹配资本化费用化饰能做出合理的解释而未能报表过会•放宽信用政策以提高销售•关联方交易：增加•某发行人B在报告期通过减•利用隐形关联方输送利益收入按“扣非”处理员大幅降低销售费用和管•坏账准备与同行业异常理费用而未能过会2017年某被否公司部分财会指标与同行业比较某被否公司资料来源:申万宏源研究8www.swsr