经济探底后修复，疫情是关键变量

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1、二季度经济在疫情的冲击下探底，一、二、三产受疫情影响依次加深，从三年平均同比增速来看，一、二、三产二季度同比增速依次递减。随着5、6月疫情好转和政策维稳，经济开始上行：生产好于需求，外需好于内需，除了地产都在修复。从业态来看，消费及服务业的弱势无需赘言，生产及制造业因供应链压力缓释和外贸强劲展现出了韧性，房地产的下探则尚未有明显改观，而且近来再添断贷新忧。固定资产投资在基建和制造业投资的带动下表现不弱，房地产投资则是拖累。经济增速下行的压力也映射到了微观个体，居民收入和支出增速随之下行，16-24岁人口失业率持续上升，6月达到19.3。站在当前

2、时点看，经济基本面预计将保持低位平稳，流动性维持中性偏松的状态。后续影响经济上行最关键的变量仍然是疫情，稳增长的政策力度也需要关注。不确定性主要是房地产的走势和海外通胀与加息。1疫情冲击经济，一产展现韧性在疫情的冲击下，2022年上半年经济总体和一、二、三产GDP同比增速分别为2.5、5.0、3.2、1.8，其中二季度增速分别为0.4、4.4、0.9、-0.4，较一季度分别下降4.4、1.6、4.9、4.4个百分点。看三年平均同比增速，二季度GDP增长3.8，较前值下降1.1个百分点。其中，一产增长5.2，较前值增加1.6个百分点；二产增长4.

3、3，较前值下降1.6个百分点；三产增长3.2，较前值下降1.2个百分点。图1：GDP同比（%）20.0000002010-0302013-032016-032019-032022-0315.010.05.00.0-5.0-10.00GDP:不变价:当季同比GDP:不变价:三年平均同比资料来源：Wind,图2：三个产业GDP三年平均同比（%）141210864202010-032013-032016-032019-032022-03GDP:不变价:第一产业:三年平均同比GDP:不变价:第二产业:三年平均同比GDP:不变价:第三产业:三年平均同比

4、资料来源：Wind,第一产业二季度的同比增速是亮点，特别是在三年平均同比的意义上，较一季度不降反升。背后原因可能是猪肉价格在二季度同比仍处于负区间，意味着猪肉的供需均衡量较去年同期在增加，从而推升了一产GDP的增速。上述逻辑得到了数据印证：第一，猪肉CPI同比增速与猪肉屠宰同比增速、一产GDP同比增速负相关关系均很明显；第二，粮食产量同比增速比肉类产量增速波动小很多，尤其是2019年以来；第三，肉类产量中猪肉产量占比较高且贡献了主要波动。图3：猪肉价格与生猪屠宰量负相关（%）120100806040200-220012-032015-03201

5、8-032021-03-40-60生猪定点屠宰企业屠宰量:4月移动平均:同比CPI:食品烟酒:畜肉类:猪肉:当月同比:×-1，右轴100500-50-100-150资料来源：Wind,图4：猪肉价格与一产GDP负相关（%）1086420100500-502010-032013-032016-032019-032022-03-100-2-4GDP:不变价:第一产业:当季同比CPI:食品烟酒:畜肉类:猪肉:当月同比:×-1,右轴-150资料来源：Wind,图5：粮食产量比肉类产量波动小（%）20201020112012201320142015

6、201620172018201920202021151050-5-10-15产量:粮食:同比产量:肉类:同比资料来源：Wind,图6：猪肉在肉类占比高，且贡献主要波动9,5006,4009,0008,5008,0007,5007,0006,5005,9005,4004,9004,4006,00020002002200420062008201020122014201620182020产量:肉类（万吨）产量:猪肉，右轴（万吨）3,900资料来源：Wind,具体看各行业的三年平均同比增速，有如下几个特征：一是细分业态与三大产业指向一致，20

7、22年二季度接触类服务业表现较差，住宿和餐饮业、租赁和商务服务业负增长，农林牧渔、制造业表现较好，信息传输、软件和信息技术服务业高增。二是各业态2022年二季度同比增速普遍较2022年一季度和2021年四季度下行，一般而言，较2021年四季度下降幅度更大，但房地产业、工业和制造业相较于2022年一季度下滑幅度更大，说明上述行业在2022年一季度较2021年四季度增速有所回升。三是建筑业和农林牧渔业是少有的2022年二季度同比增速比2022年一季度和2021年四季度均要高的行业，前者主要反映了基建对冲经济下行，后者在前文已有讨论。图7：各行业三年

8、平均同比增速（%）151050-5-102022年2季度:三年平均同比2022年2季度-2021年4季度:三年平均同比2022年2季度-2022年1季