美国国债购回操作问题诠释

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1、美国国债购回操作问题诠释债券购回（赎回未到期的债务）作为一种债务管理工具在欧美国家得到广泛应用。奥地利、比利时、丹麦、芬兰、希腊、爱尔兰、意大利、荷兰、葡萄牙、西班牙、英国和美国都曾进行过或正在实施债券购回的操作。尽管各国的详细操作有所不同，但也存在一些共同点。其中首要的就是债券购回的原因，即通过购回流淌性差的旧债券来提高基准债券的发行份额，这在融资需要有限的国家（如赤字削减或财政盈余）尤其重要；或者用以熨平偿债高峰，减轻发行者面临的再融资风险；此外，债券购回还具有抵消大量现金收入和剔除小额债券的作用。本文将简洁介绍美

2、国债券购回操作的背景、会计处理、操作等细节，以期为我国国债管理供应借鉴。一、背景美国最早于1807年运用债券购回手段提前赎回未到期的国债，取得了良好的效果。2000年1月，面对40年来第一次连续出现的财政盈余状况（其中1998财年盈余为690亿美元，1999财年为1230亿美元，2000财年达到历史上最高点2370亿美元），美国财政部打算重新进行债券购回操作。对联邦债务管理而言，债务购回具有下述优势：81.提高基准债券的流淌性，从而促进整个市场的流淌性并削减政府的利息成本，提高资本市场的效率。流淌性问题非常重要，这可以

3、从最近发行的高流淌性基准债券和流淌性较差的老债两者收益率的明显差异体现出来。而赎回操作可通过购回流淌性差的旧债券来提高基准债券的发行份额，特殊是在赤字削减或财政盈余的状况下。2.通过偿付到期期限较长的债券，债务购回有助于合理调整目标期限结构，预防债务平均期限的提高（这种提高有可能要付出较高的代价）。例如美国债务平均期限已经从1997年的5.25年提高到1999年的5.75年，假如不采取抵消措施，在将来几年还会连续提高。从长期看，这会增加政府的债务融资成本。3.在财政收入大于支出的时期，能更有效地利用超额现金。财政部已考

4、虑将债券购回操作作为现金管理工具。总之，上述每?韪鲇攀贫加兄?于实现债务管理的总体目标，包括最低的融资成本、有效的现金管理、资本市场效率的提高等。美国在2000年初计划在年内购回300亿美元的国债，并依据前几次操作对市场反映做出推断，相应调整提示期间、规模、时间和操作规律。为促使购回债券操作规范化，确保市场稳定，美国财政部于2000年初发布了建议性规则，规定了计划偿付的未到期可流通政府债券的条件和购回操作条款，详细包括：1.公布到期期限符合条件的债券和购回的总数量（财政部具有在公布的数量之内购回债券的权利）；2.采用多

5、种价格、反向招标方式，投标通过一级交易商发送；3.财政部公布每个债券的招标数量、最高可接受价格、剩余的私人持有的债券余额；84.通过纽约联邦储备银行（FrBnY）的公开市场操作设备（trAps）进行操作；5.只接受竞争性出价；6.公布最低投标数量；7.采取t+1结算方式；依据“建议性规则”，购回操作通过trAps系统实施。目前纽约美联储（FrBnY）已通过该系统进行了公开市场操作，所以通过trAps进行反向招标应当不存在技术或操作性问题。二、市场成员的建议总体而言，美国国债一级交易商支持财政部的债券购回计划，也提出了一

6、些需要关注的问题和建议。（一）反向招标计划的公布8债券市场协会成员建议赎回操作在反向招标日前3～5个营业日宣布。这一提示时间对充分的价格发觉是必要的——由于投资者只能通过一级交易商来发送标书，所以应赐予交易商与不同客户（包括海外客户）争论、协商以打算投标利率水平的时间。公告的内容应包括：总的赎回数量、符合条件的债券、反向招标日、清算日。关于符合条件的债券，协会成员认为财政部更相宜确定其收益率水平而不是详细哪期债券，因为假如一旦宣布详细哪期债券，可能会造成这些债券价格上涨。交易商相信，假如只宣布赎回某一收益率水平上的券种

7、而不是详细哪期债券，就会减轻上述这类后果。另外，在一次反向招标操作中将范围限定到某一收益率水平，既可以事先锁定财政部的赎回成本，又可以从细节上促进交易商参与购回操作，使交易商更易与客户进行关于投标事宜的争论，并获得对债券的保管，以便在反向招标的结算日向财政部交付债券。另外，假如事前公告里能包括在一个特定的时间段内（例如一个特定季度）反向招标的次数支配，将深受市场参与者欢迎。（二）购回操作的时间支配市场成员建议购回操作在有规律的时间表基础上或在与常规债券招标相近的时间进行，因为一个有规律的时间表会拓宽参与购回操作的投资者

8、基础，就像季度性的融资会吸引广泛的交易商和投资者参与一样。另外，一个有规律的时间表应将反向招标操作分布在一段时间内而不是集中在某一个时点上，从而将其对市场的消极影响最小化。市场成员同时建议将常规债券招标与反向招标的时间间隔最小化。与融资操作相结合，购回操作和融资均将可能变得更具有吸引力。这会使财政部面临的利率波动最小化，通过购回收