新版海天味业深度研究报告汇编.docx

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1、新版海天味业深度研究报告汇编海天味业研究报告产品渠道双轮驱动，调味品龙头稳健经营XX年05月11日00:00老产品升级持续，老抽加大投入保证市场份额。公司为保持产品竞争力，已于14年对老产品进行升级：金标生抽拆分为甜金标、鲜金标等系列单品，对原有产品形成有效补充，主要在华东与华南地区陆续推广；15年将重点对老抽进行升级，以增强产品内在品质为主，并针对14年低端老抽下滑趋势，将加大低端老抽投入力度，以保证海天在该市场的占有率。渠道细化仍是工作重点，KA扩张有序进行。海天渠道15年仍以细化调整为主，事次覆

2、盖做深做透，同时通过提高经销商资金使用效率、产品组合配售、提高单品毛利率等措施保证经销商盈利水平。当前经销商净利率约7%，未来两年争取净利率提高1pct，净利复合增速10%左右。此外海天加大KA投入，主要体现在加大做堆头、搞促销等终端营销活动的力度，目前卖场终端反馈效果良好，KA渠道扩张正有序进行中。15年产能可如期释放，外延式扩张仍有预期。高明三期50万吨产能已投产，估计15年可释放25万吨，1H15释放约10万吨，节奏全年前低后高。海天仍有并购预期，食醋行业成长性好，集中度高，公司自身经营性价比低

3、，很可能会以并购方式外延扩张；同时一些具有地方特色或带有地理标志品类如火锅料、郫县豆瓣酱等，自身经营有难度，也有并购可能。盈利预测与评级：暂维持15年盈利预测不变，预计15-16年实现每股收益0.90和1.06元，同比分别增17%和18%，最新收盘价对应的PE分别为36和31倍；考虑到海天为调味品龙头，其品牌与渠道优势将长期存在，维持“强烈推荐”的投资评级。风险提示：原料价格上涨或食品安全亊件。盈利能力提升至历史新高，三大逻辑共筑海天大业XX年05月04日剔除营业外影响实际利润增速25%左右，符合市场

4、预期：公司XX年一季度收入31.9亿，同比增长14.17%，归属于母公司利润7.33亿，同比增长15.66%。剔除营业外收入同比下降6000万的影响（去年卖地所得），我们预计一季度实际利润增速在25%左右，符合市场预期。一季度全国酱油产量为232万吨，同比增长6.46%；一季度调味品、发酵品的收入为663亿元，同比增长13.23%，海天继续取得超于行业的增长。调味品行业结构升级逻辑不变，则海天盈利能力提升趋势不变：一季度公司净利率继续提升至23%，达到历史最高点，主要由于一季度毛利率同比大幅提升3.1

5、7pct至44.2%。毛利率同比大幅提升部分是由于去年12月份60%产品平均提价4%带来毛利率脉冲性提升。同时产品结构升级及募投项目释放带来的自动化率提升、规模效应也有正面影响。成本端，一季度末非转基因大豆价格为4028元/吨，同比去年继续下降了15%，一季度末食糖价格比去年下半年有所回升，但同比去年上半年仍下跌了10%；我们认为海天毛利率持续提升有其背后必然逻辑，调味品一超多强的竞争格局和海天一家独大的市场地位决定其拥有产品定价权，同时调味品作为半快消子品类，购买频次低、产品单价低，消费者对价格相对

6、不敏感，而提价和结构升级对公司盈利的影响弹性极大，因此我们认为只要调味品行业结构升级尚未触及天花板，海天的毛利率将具有持续提升的空间。结构升级、集中度提升及品类延伸三大逻辑支撑海天市值成长：我们认为未来公司的成长逻辑在于：行业的量增基础还在同时结构升级空间极大；快消品行业强者恒强特征在酱油调味品领域适用，龙头海天将受益酱油集中度提升和同时海天海天相关品类延伸战略也将卓有成效。投资建议：我们预计公司XX年-XX年的净利润增速分别为25.5%、21.3%，保持稳定较快增长，每股收益分别为0.97元和1.1

7、8元。买入-B投资评级，6个月目标价41.00元，相当于XX年35倍市盈率。风险提示：新品类拓展不及预期，估值风险。食品饮料：业绩稳健增长，长期投资优质标的XX年05月04日海天味业业绩总结：15Q1公司实现收入32亿元，同比+14%；营业利润8.7亿元，同比+20%；归母净利润7.3亿元，同比+16%，扣非后净利润同比+26%；每股收益0.49元。业绩稳定增长，符合预期：1、收入、净利增速稳定：Q1收入继续保持稳定增长，扣费后净利润增速远高于收入增速，主因在于盈利能力提升。净利润和扣费后净利润差异较

8、大，主因为去年同期公司实现0.6亿元处置资产收益。2、三费率较为稳定：三费率16%，同比+0.02pct，其中管理费用率5%，同比+0.01pct；销售费用率12%，同比+0.02pct，市场推广费用增加；财务费用-1%，同比-0.01pct，定期存款增加。3、毛利率、净利率有所提升：Q1毛利率44.19%，同比+3.17pct；净利率22.97%，同比+0.3pct。毛利率和净利率提升主因：1）产品结构升级，中高端产品毛利高、增长快；2）规模效益释放，