云计算行业云计算和数据产业链系列报告12：优质SaaS公司筛选判断逻辑-20200430-中信证券.pdf

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1、优质SaaS公司筛选判断逻辑云计算和数据产业链系列报告12｜2020.4.30中信证券研究部核心观点应基于何种标准筛选判断优质的SaaS公司，是投资者较为关心的问题。回归财务本质，并回溯美股SaaS产业20年发展历程，优质SaaS公司评价标准在于长周期良好的业绩确定性、成长性、盈利能力的综合反映，并最终体现在行业潜在市场空间（TAM）、行业竞争格局、公司产品研发、公司销售&渠道、公司生态建设&资源整合等层面，其中产品研发、销售渠道为核心基础。SaaS作为长周期的优质赛道，以及软件产业持续前行的核心支

2、撑，业绩确定性、成长性突出的SaaS龙头企业具有长周期投资价值。许英博科技产业首席分析师▍好的SaaS公司：长周期良好的业绩确定性、成长性、盈利能力。理想SaaSS1010511080004公司是什么样的，应基于何种标准筛选判断，是投资者较为关心的问题。回归企业财务本质，企业价值创造的基础在于长周期自由现金流的产出，好的SaaS公司亦对应长周期业绩层面良好的成长性、确定性、盈利能力等。基于我们此前美股SaaS系列行业深度报告分析以及当前美股部分代表性SaaS企业财务特征，我们总结认为，理想SaaS企

3、业的筛选标准应主要包括：行业市场空间（TAM）、行业竞争格局、公司产品研发、公司渠道&销售、公司生态整合等，其中产品研发、渠道&销售为核心基础。核心逻辑展开如下：陈俊云前瞻研究高级▍行业：市场空间、竞争格局。财务优异的美股SaaS企业，核心业务一般对应分析师较大潜在市场空间，同时具有清晰市场竞争格局，或能够在市场争夺中不断扩S1010517080001大份额占比：1）市场空间，美股大部分上市SaaS企业，其核心业务对应市场空间百亿美元~千亿美元不等，仅专注于生命科学领域的Veeva，潜在市场空间亦有

4、100亿美元左右，通用市场为主的Salesforce、ServiceNow则超过1000亿美元；2）竞争格局，依托创意设计、工业设计软件领域龙头地位，Adobe、Autodesk从开启SaaS转型到SaaS渗透率超过50%，用时不足4年。清晰市场格局亦为SaaS企业带来优异盈利表现，生命科学领域龙头Veeva，在年度营收规模不足1亿美元时，FCFMargin就已经为正，同时营销费用率基本稳定在20%以下（低于行业平均30%以上的水平）。▍公司：产品研发。产品研发、市场营销在SaaS企业中扮演着极为重

5、要角色。SaaS模式对产品丰富度、更新迭代频率有更高诉求，亦使得SaaS企业需持续保持较高研发密集度（行业研发费率平均15%~20%）。我们分析，SaaS公司产品长周期竞争力主要体现在产品综合壁垒、产品可扩展性两方面：1）能够有效融合多种能力的产品，相对具有更高进入壁垒和综合优势，例如技术（全球一流工作流引擎）+企业工作流的ServiceNow、技术（分布式架构等）+用户体验+兼容性的ZOOM、技术+行业理解（生命科学）的Veeva；2）老客户为稳定增长阶段SaaS企业营收增长主要驱动，因此产品线持

6、续可扩展性极为重要，Salesforce、ServiceNow、Veeva等企业经验显示，平台+应用，“oneplatform、onedatamodel”是目前较为有效的方式。证券研究报告请务必阅读正文之后的免责条款云计算和数据产业链系列报告12｜2020.4.30▍公司：销售渠道、生态&整合。美股SaaS企业，针对自身产品特性、交付实施难度、客户规模&行业分布结构、产品销售周期等，形成了相对合宜的销售模式&渠道结构，但基本上以field+inside相结合的直销渠道为主。对于以直销为主的SaaS企

7、业，销售能力核心在于形成一套稳定、可扩展的销售体系，例如Salesforce、ServiceNow公司销售人员一般具有稳定的单位销售产出，当期销售收入增长和销售人员数量具有明显正相关性。生态构建、资源整合能进一步提升SaaS公司长周期竞争力，主要源于：相较于传统软件，SaaS企业需要和更为广泛的上下游合作，包括系统集成商、咨询厂商、第三方开发者、其他产品厂商等，同时SaaS产品suite化趋势等，亦对SaaS企业M&A、并购后整合能力提出更高要求。▍风险因素：疫情导致企业短期业绩大幅承压风险；全球经

8、济超预期下行风险；疫情后企业IT支出大幅萎缩风险；数据隐私、信息安全风险；行业竞争持续加剧风险；核心技术、市场人员流失风险等。▍投资策略：回归财务本质，优质SaaS公司评价标准在于长周期良好的业绩确定性、成长性、盈利能力的综合反映，并体现在行业潜在市场空间（TAM）、行业竞争格局、公司产品研发、公司销售&渠道、公司生态建设&资源整合等层面，其中产品研发、销售渠道为核心基础。SaaS是长周期的优质赛道，是软件产业持续前行核心支撑，业绩确定性、成长性突出的SaaS企业具有