委外资管系列报告之一：委外再来.docx

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1、正文在中国做资产管理，三件事只要有一件事做成就可以了。….其中第三是商业银行，如果商业银行愿意把钱委托给你，你也一定成为中国资产管理市场最大的投资者。——中国保险资管业协会会长、泰康集团首席投资官段国圣1资产管理中，“委外”是委托方将资金以约定的方式委托给外部机构进行主动管理的业务模式，也是目前机构资产管理业务的主要形式。委外收费通常以“固定管理费+业绩提成”的模式收取费用，投资资产的期限、品种等会根据委托方的实际资产与负债期限结构要求进行灵活调整。“委外”包括广义和狭义模式，后者可认为是商业银行金融市场业务的一部分。广义的“委外”

2、模式涉及到多类资产（股票、债券、期货、衍生品等）和多类机构委托方（如商业银行、养老金、保险公司等），受托方也包含了各类金融机构（以非银金融机构为主）；而狭义的“委外”专指股份制商业银行、城商行农商行等资金方的委外，受托方以券商资管、基金公司与基金子公司专户为主。图表1：广义的机构委外业务模式涉及多类机构资料来源：1以上言论来自于段国圣会长2020年1月11日在“全球财富管理论坛2020年首季峰会”上观点以及接受券商中国等媒体采访观点整理。三件事中另外两件一件是退休金市场，另一件是高净值客户理财市场。图表2：狭义的委外业务主要指股份制

3、和区域银行表内表外资产委托管理业务资料来源：一、需求本源：从银行金融市场业务看委外的五个职能狭义“委外”是商业银行同业和金融市场业务扩张的结果。为进一步分析“委外”需求的来源，我们也从金融市场业务视角出发。下图展示了商业银行金融市场和同业业务的基本范畴。一般认为，托管、资管和投行业务消耗资本较低，属于是银行的轻资产业务；司库流动性管理虽然交易工具在表内，以利率债和货币基金为主，占用资本较少；FICC虽然属于代客业务，但因涉及到买卖价差收入也会占风险敞口；而本外币投资、同业授信等属于消耗资本的重资产业务。图表3：银行金融市场条线基本业

4、务一览资料来源：不同业务的着眼点有所差异。如有的注重收益的获取，这对选择资产类型较为关注；有的注重风险的控制，如利率风险、信用风险乃至同业机构风险等，有的关注资本、税收等其他因素的节约。故对于可以配置的一篮子资产，机构需要按照税收、风险、资本等各类因素还原后在做综合判断。在权衡的过程中，委外的需求体现了出来。图表4：商业银行金融市场会考虑收益/风险/资本占用/税收等多个维度10年国债10年地方债（AAA）10年国开债10年铁道债3M同业存单（AAA+）6M同业存单（AAA+）5年企业债（AA+）一般贷款当前收益率2.53%2.92%

5、2.81%3.61%1.34%1.37%3.23%5.74%权重0%20%0%20%20%25%100%100%资本充足率0.00%2.18%0.00%2.18%2.18%2.73%10.92%10.92%不良率0.10%1.86%所得税率25%12.50%25%25%25%25%增值税率6%6%6%风险占用收益率0.00%0.24%0.00%0.24%0.24%0.30%1.20%1.20%不考虑风险占用的税后收益率2.53%2.92%2.11%2.97%1.00%1.03%2.18%2.19%考虑风险占用的税后收益率2.53%2

6、.68%2.11%2.73%0.76%0.73%0.98%0.99%资料来源：注：数据更新日期2020年4月底。委外的优势体现在哪里？我们从以下五个方面分析：第一，资产选择方面。部分银行（尤其是农商行）投研能力有限，要么难以选出风险收益比合意的好资产，要么因为行内统一授信限制遇到好资产不能直接投资；要么直接加杠杆难以寻到合适的交易对手，而委外的资管机构有这个能力。图表5：公募基金在投研体系系统性上优于传统银行资料来源：第二，资产交易方面。资金委托出去后，资产背后多了一层同业信用的“加持”，流动性会大幅增强。尤其考虑委外发展早期，由于

7、规模扩张，部分低流动性资产甚至可以实现“击鼓传花”，通过产品申赎获得流动性优势远大于底层资产。图表6：银行理财和公募基金规模在2014-2016年间快速扩张350,000300,000250,000200,000150,000100,00050,0000银行理财产品资金余额公募基金资产净值（亿元）（亿元）140,000120,000100,00080,00060,00040,00020,0002012/122013/032013/062013/092013/122014/032014/062014/092014/122015/0

8、32015/062015/092015/122016/032016/062016/092016/122017/032017/062017/092017/122018/032018/062018/092018/120资料来源：Wind，